TACO에서 NACHO로: 호르무즈 위기 사태가 암호화폐 시장의 거시적 가격 책정 논리를 어떻게 재정의했는가?
글쓴이: Lacie Zhang, Bitget Wallet 연구원
서론: 월스트리트 트레이딩 데스크 위의 새로운 약어
몇 달 전만 해도 월스트리트는 다소 풍자적인 의미를 담은 거래 약어 하나를 반복해서 논의하고 있었다. 바로 ‘TACO’였다. 이는 ‘Trump Always Chickens Out’의 약자로, ‘트럼프는 항상 물러선다’는 뜻이다.
이는 최근 한동안 시장이 트럼프 정책 스타일에 대해 형성해온 전형적인 인식을 묘사한다. 먼저 극단적인 위협을 발령함으로써 리스크 자산의 공포 매도와 하락을 유발한 후, 시장 압력·협상 여지·정치적 비용 등에 직면해 완화 신호를 내놓고, 자산 가격이 다시 반등하는 식이다. 트레이더에게 TACO의 핵심은 정책 자체를 믿는 것이 아니라, 극한의 압박 이후에는 언제나 후퇴가 따를 것이라는 믿음이다.
그러나 2026년 2분기 들어 월스트리트 트레이딩 데스크의 키워드가 바뀌기 시작했다. 또 다른 새로운 약어가 유행하기 시작했는데, 바로 ‘NACHO’다. 이는 ‘Not A Chance Hormuz Opens’의 약자로, ‘호르무즈 해협은 단기간 내 재개될 가능성이 거의 없다’는 의미이다.
이 용어는 블룸버그 오피니언(Bloomberg Opinion) 칼럼니스트인 하비에르 블라스(Javier Blas)가 X(구 트위터)에서 처음 확산시켰다. 그는 “우리는 TACO를 받게 될 줄 알았다. 하지만 지금까지 우리는 NACHO를 받고 있다.”라고 말하며, 시장이 원래 트럼프식 극한 압박 후의 양보 게임을 예상했으나, 현재는 신속히 해결되지 않는 호르무즈 해협 교착 상태를 목격하고 있음을 강조했다.
이후 노벨 경제학상 수상자 폴 크루그먼(Paul Krugman)이 서브스택(Substack) 기사 〈The Logic of NACHO〉에서 이 개념을 더욱 확장했다. 그는 관세 문제와 달리, 호르무즈 해협 위기는 단순한 성명, 일회성 회담, 또는 소셜미디어 발언 하나로 쉽게 되돌릴 수 있는 사안이 아니라고 지적했다. 해협을 다시 정상적으로 통행 가능하게 하려면 정치적 의지뿐 아니라 군사 긴장 완화, 해운 재개, 보험 재평가, 에너지 재고 버퍼 확보 및 관련 당사국 간 최소한의 신뢰 재구축이 모두 필요하다고 설명했다.
이것이 바로 NACHO와 TACO의 가장 큰 차이점이다. TACO 거래는 정치적 양보를 베팅하지만, NACHO 거래는 신속히 역전시키기 어려운 물리적 병목 현상과 신뢰의 균열을 마주한다.
암호화폐 시장 입장에서는 이는 먼 에너지 시장 이야기가 아니다. 유가, 인플레이션, 미국 국채 수익률, 연준 금리 인하 기대치, 글로벌 리스크 선호도 등이 동일한 전달 고리로 BTC/ETH/알트코인 및 체인 상 수익 상품에 영향을 미치며, 암호자산과 글로벌 매크로 변수 간 연동성이 다시 강화되고 있다.
1. TACO vs NACHO: 시장이 동일한 분쟁의 가격 결정 논리를 재평가하기 시작함
NACHO를 이해하려면 먼저 TACO를 이해해야 한다.
TACO 시대에는 시장이 정치적 위협의 가역성을 거래했다. 트럼프가 강경한 신호를 발신하면 시장은 공포 매도와 하락을 보였고, 이후 정책 기조가 완화되자 트레이더들은 밀려내린 리스크 자산을 매수하며 V자 반등을 기다렸다. 본 연구소는 이전 TACO 거래 관련 기사에서 이러한 패턴을 이미 분석한 바 있다: 극단적 위협 → 공포 매도 → 완화 발표 → 보복적 반등—이 모든 것이 반복되는 시장 각본이다.
이 논리가 효과적이었던 이유는 관세, 무역 협상, 기술 제재 등 정책 도구 자체가 조정 가능성에 매우 강하기 때문이다. 트럼프는 관세 인상을 위협할 수도 있고, 시행을 연기할 수도 있으며, 강경한 입장을 표명한 후에도 협상 테이블에서 타협점을 찾을 수도 있다. 시장 입장에서는 정책이 결국 후퇴할 것이라고 믿기만 하면, 공포 매도는 오히려 매수 기회가 될 수 있다.
하지만 NACHO는 완전히 다른 문제를 다룬다.
호르무즈 해협은 언제든지 철회 가능한 행정 문서도 아니며, 트루스 소셜(Truth Social)에서 올린 일회성 게시물도 아니다. 그것은 원유 운송, LNG 무역, 해운사, 보험사, 해군 배치, 지역 안보 및 여러 주권 국가 간의 복잡한 협상이 얽힌 글로벌 에너지 수송 체계의 ‘물리적 목줄’이다.
시장이 호르무즈 해협의 단기적 정상 통행 불가능성을 믿기 시작할 때, 거래 논리는 근본적으로 바뀐다. 투자자의 관심사는 이제 정치인들이 ‘물러설지 여부’에서, 글로벌 에너지 공급, 인플레이션 기대치, 통화정책 경로 자체로 이동한다.
2. 왜 호르무즈 해협이 중요한가: 에너지 시장의 물리적 목줄
NACHO를 이해하려면 먼저 호르무즈 해협이라는 물리적 병목 현상이 얼마나 중대한지를 이해해야 한다. 길이 약 33km에 불과한 이 해협은 세계 해상 석유 수송량의 약 25%, LNG 무역량의 약 3분의 1, 그리고 사우디아라비아, 아랍에미리트, 카타르, 이라크 등 주요 산유국의 거의 전량 수출을 담당한다.
3월 봉쇄 조치 시행 이후, 유조선 교통량은 급격히 70% 감소했고, 해협 외곽에 150여 척 이상의 선박이 머무르게 되었다. 며칠 만에 통행량은 사실상 제로에 가까워졌다. 이어 브렌트유 가격은 4년 만에 처음으로 배럴당 100달러를 돌파했으며, 한 달간 상승폭은 55.32%에 달해 기록상 최대 월간 상승률을 기록했다. JP모건은 5월 초 보고서에서, 글로벌 상업용 석유 재고가 6월 초에 ‘운영 압력 수준’(operational stress levels)에 도달할 것이라고 경고했다. 만약 해협이 9월까지도 정상 통행을 회복하지 못한다면, 시장은 최소한의 운영을 유지하기 위해 보관하던 재고를 사용해야 하며, 이는 추후 공급 회복 여지를 추가로 축소시킬 것이다.
호르무즈 해협 차단의 영향은 유가 상승을 넘어서, 전체 공급망의 원가 구조를 끌어올리는 것에 더 치명적이다. 유조선 통행 차단으로 해운 보험료가 재산정되며, 선주와 임차인은 높은 리스크 프리미엄을 요구한다. 원유 및 LNG 공급 기대치는 위축되고, 재고 소진 속도는 빨라지며, 결국 연료, 운임, 비료, 플라스틱, 식품, 전기 요금까지 전방위적으로 전달된다.
그래서 호르무즈 위기는 TACO 시대의 ‘정책 잡음’으로는 이해하기 어렵다. 관세는 연기할 수 있고, 성명은 철회할 수 있으며, 협상은 재개할 수 있다. 그러나 해상 항로의 정상화는 선박 일정 재조정, 보험 재산정, 항만 재배치, 정유소 재고 계획 재설정은 물론, 구매자와 판매자 양측이 해당 항로가 충분히 안전하다고 다시 믿어야 하는 과정을 포함한다.
비록 어느 날 갑작스럽게 완화 신호가 나오더라도, 에너지 시장은 주식 시장처럼 즉각적인 ‘V자 반전’을 이루지 않는다. 유조선은 뉴스 하나로 순간에 항구에 도착하지 않으며, 정유소는 단순한 성명 하나로 즉각 재고를 채우지 않으며, 보험사 역시 단일 협상으로 리스크 프리미엄을 원래 수준으로 즉각 낮추지 않는다. 물리적 세계의 회복 속도는 본질적으로 금융시장의 거래 속도보다 느리다. 이것이 〈The NACHO trade〉라는 장문을 쓴 The Oil Report의 작가 팀 더건(Tim Duggan)이 제시한 판단이며, 여러 투자은행 내부에서도 널리 공유되고 있다—‘Tanker physics outrun any diplomatic timeline’(‘유조선의 물리적 시간은 어떤 외교 일정보다 빠르다’)는 표현이다. 정치 무대가 아무리 드라마틱하더라도, 물리적 세계의 전달에는 고유한 리듬이 존재한다는 것이다.
따라서 NACHO 거래의 핵심은 더 근본적인 질문을 새롭게 답하는 것이다: 만약 글로벌 시장이 앞으로 더 높은 에너지 비용, 더 강한 인플레이션 압력, 더 불안정한 공급망을 맞이해야 한다면, 주식, 채권, 금, 달러, 암호자산은 모두 새로운 가격 제약 하에서 가격 결정 중심을 재조정해야 한다.
3. NACHO 거래의 세 가지 기둥: 보험, 유가, 금리
NACHO가 단순한 트레이딩 데스크 약어에서 다양한 자산군을 아우르는 거대 내러티브로 진화한 데는, 그것이 대표 자산의 세 가지 핵심 가격 결정 기둥—해운 보험, 유가, 금리 기대치—를 동시에 변화시켰기 때문이다.
첫 번째 기둥: 보험사는 호르무즈 해협을 통과하는 선박을 보호하지 않는다. 걸프 전쟁 위험보험료는 3월 한때 선박 본체 가치의 2.5%까지 치솟았는데, 이는 전쟁 이전 기준의 약 8배 수준이다. 일부 주요 보험사가 재보장을 시도하더라도, 부가 조항은 사실상 모든 ‘상방 수익’을 차단한다. 보험 차원에서 NACHO화된 이후라면, 정치적으로 일시적 휴전이 이루어지더라도 선주와 임차인은 막대한 리스크 프리미엄을 요구할 것이며, 이는 ‘해협 재개’의 한계 효익을 사실상 고정시켜 버린다.
두 번째 기둥: 유가는 장기적으로 3자리 수를 유지할 것이다. 브렌트유는 4월 말 126달러의 전시 최고치에서 다소 하락했지만, 현재도 100달러를 웃돌고 있으며, 분쟁 이전 수준보다 약 38% 높다. 골드만삭스는 최신 보고서에서 명확히 지적했다: “해협이 한 달 더 폐쇄되면, 2026년 전체 기간 동안 브렌트유는 반드시 100달러 이상을 유지해야 한다.” eToro의 애널리스트는 CNBC 인터뷰에서 이를 정확히 요약했다: “이 위기 기간 대부분, 모든 휴전 소식은 원유에 대한 격렬한 매도를 유발해왔다. 트레이더들은 결코 오지 않을 ‘해결’을 계속 가격에 반영해 왔다. 이는 호르무즈 해협 통행 불확실성이 지속되는 한, 원유 가격은 더 높은 지정학적 리스크 프리미엄을 포함하게 된다는 것을 의미한다. 단기적으로 가격이 하락하더라도, 시장이 지속 가능한 회복 경로를 확인하지 못한다면, 유가 중심은 위기 이전 수준보다 계속 높게 유지될 수 있다.”
세 번째 기둥: 연준은 인플레이션 속에서 금리 인하를 할 수 없다. NACHO 프레임워크 하에서는 유가가 지속적으로 높은 수준을 유지 → 인플레이션이 점착성 있게 유지 → 연준은 ‘더 오래 높은 금리’(higher for longer) 정책을 강행 → 미국 국채 수익률 전단부가 지속 상승, 수익률 곡선 전반적으로 평탄화된다. 만약 에너지 가격과 관세 기대치에 의해 인플레이션이 예상보다 더 크게 상승한다면, 미국 국채 수익률은 4.5% 이상을 직접 돌파할 수 있으며, 이는 유동성 환경 및 평가를 지속적으로 압박해, 저금리와 유동성 확산에 의존하는 모든 리스크 자산에 악재가 된다—그리고 암호화폐 시장은 이 전달 고리의 가장 말단에 위치해 있다.
4. NACHO가 암호화폐 시장에 의미하는 바: 리스크 자산에서 체인 상 달러 수익까지의 재평가
암호화폐 시장 입장에서는 NACHO의 영향은 단순한 호재 또는 악재가 아니라, 가격 결정 프레임워크의 전환을 의미한다. 최근 한동안 암호자산은 주로 ETF 유입, 체인 상 생태계, AI/Meme/RWA 등 업계 내부 내러티브를 중심으로 거래되어 왔다. 그러나 NACHO 프레임워크 하에서는 유가, 인플레이션, 미국 국채 수익률, 달러 유동성, 연준 정책 경로가 다시 시장 리스크 선호도를 좌우하는 핵심 변수가 된다.
BTC, ETH, 알트코인의 고베타 속성이 다시 강화될 것이다. 유가가 고공 행진을 이어가면 인플레이션 기대가 상승하고, 인플레이션 압력 증가는 연준의 금리 인하 여지를 축소시킨다. 미국 국채 수익률이 고수준을 유지하면 글로벌 유동성과 리스크 자산 평가에 압박을 가한다. 이는 암호화폐 시장으로 전달되어 ‘유가 상승 → 인플레이션 점착성 강화 → 금리 인하 기대 지연 → 유동성 위축 → 리스크 자산 압박’이라는 구조를 형성한다. 이런 환경에서는 비트코인의 단기적 성과가 반드시 ‘디지털 금’처럼 나타나지는 않을 수 있으며, 오히려 나스닥 등 리스크 자산과 함께 변동성을 보일 가능성이 높다.
BTC의 헤지 내러티브는 다시 시험받게 된다. 지정학적 갈등, 에너지 위기, 인플레이션 압력은 이론적으로 비주권 자산 내러티브를 강화한다. 그러나 비트코인의 헤지 속성은 자동으로 작동하지 않는다. 시장 충격 초기에는 투자자들이 먼저 마진, 달러 현금, 리스크 노출 등을 처리하며, BTC는 종종 유동성 자산으로 먼저 매도된다. 시장이 단기 유동성 충격에서 장기 인플레이션, 재정 건전성, 주권 신용에 대한 우려로 전환될 때야 비로소 BTC의 ‘디지털 금’ 논리가 다시 우위를 점할 수 있다.
알트코인과 고평가 내러티브 자산은 더 높은 할인율 압박을 받게 된다. 많은 알트코인 프로젝트는 안정적인 현금흐름이 부족하며, 평가액은 주로 사용자 증가 기대, 생태계 보조금, 거래 열기, 시장 리스크 선호도에 의존한다. 실제 금리가 상승하고 자금 조달 비용이 높아질 경우, 이러한 장기 내러티브 자산의 평가액은 이론적으로 더 극단적으로 압축된다.
스테이블코인, RWA, 체인 상 달러 수익 상품이 매크로 내러티브의 중심으로 다시 부상한다. 만약 NACHO가 ‘더 오래 높은 금리’ 환경을 강화한다면, 달러 현금흐름과 단기 수익 자산의 매력도가 다시 높아질 것이다. 전통 시장에서는 머니마켓펀드(MMF), 단기 채권, 국채(T-Bills)가 이에 해당하고, 체인 상 시장에서는 스테이블코인 수익, 토큰화된 미국 국채, 머니마켓펀드 토큰, RWA 수익 상품이 이에 해당한다. 동시에 지정학적 긴장과 에너지 무역 교란은 스테이블코인을 24시간 7일 전 세계 결제 자산으로서의 가치를 부각시킨다.
5. NACHO 시대를 항해하며: 투자자의 생존 법칙
이쯤에서 가장 현실적이고도 가장 중요한 질문으로 돌아가자. 일반 암호화폐 투자자로서, 당신은 NACHO라는 이 새로운 각본을 어떻게 대응해야 하는가?
가장 직접적인 변화는 시장이 더 이상 ‘V자 반전’에 과도하게 의존하기 어려워졌다는 점이다. TACO 시대에는 많은 거래가 ‘극단적 정책은 결국 완화될 것’이라는 암묵적 전제 위에 세워졌다. 공포로 파묻힌 하락은 언젠가 빠르게 복구될 것이라 믿었기 때문이다. 그러나 NACHO는 한마디로 철회 가능한 정책 잡음이 아니라, 에너지 수송, 해운 보험, 재고 소진, 금리 기대치 등이 얽힌 현실적 제약을 다룬다. 반등은 여전히 발생할 수 있지만, 그 리듬, 폭, 확실성은 모두 낮아질 것이다. 높은 레버리지를 활용하는 트레이더에게는 방향성 판단보다 마진 안전 여유가 더 중요해지고, 한 번의 반등을 맞추는 것보다 살아남는 것이 더 중요해진다.
동시에, 매크로 변수도 암호화폐 투자자의 시야로 다시 돌아와야 한다. 과거에는 K선, 체인 상 데이터, 자금 수수료, 프로젝트 내러티브, 거래소 인기 등만 보는 것이 일반적이었지만, NACHO 환경에서는 유가, EIA 재고, OPEC+ 산출량, CPI, PCE, 미국 국채 수익률, SOFR-OIS 스프레드 등이 유동성과 리스크 선호도를 통해 암호화폐 시장에 영향을 미친다. 암호자산은 글로벌 금융 시스템과 독립적으로 움직이지 않으며, 특히 ETF, 기관 자금, 달러 유동성이 깊이 개입한 이후에는 매크로 연구는 더 이상 배경판이 아니라 거래 프레임워크의 일부가 되었다.
자산 선택 면에서는 시장이 더 높은 확실성을 선호할 가능성이 있다. 현재 월스트리트는 ‘부드러운 자산을 버리고 단단한 자산을 취하라’는 입장을 내세우고 있으며, 더 강한 현금흐름, 결제 수요, 저장 가치 공감대, 혹은 실질 수익 원천을 갖춘 자산을 선호한다. 따라서 BTC 비중을 알트코인 대비 적절히 높이고, RWA 관련 자산을 주목하는 것은 좋은 선택일 수 있다. 또한 금과 에너지 관련 종목도 헤징을 위해 일정 비중을 확보하는 것이 바람직하다.
마지막으로, ‘비협약(non-agreement)’의 비가역성에 대한 경외심과 급변에 대한 존중을 유지해야 한다. 크루그먼의 핵심 통찰은 ‘가능한 유일한 협약은 협약이 없는 것이다’라는 것이다. 그러나 NACHO가 호르무즈 해협이 영원히 재개되지 않을 것이라는 의미는 아니며, 시장이 고유가·고금리·고변동성 방향으로 단방향으로만 움직일 것이라는 의미도 아니다. 휴전, 협약, 일방적 긴장 완화, 보험료 하락 등은 모두 리스크 자산의 급속한 회복을 촉발시킬 수 있다. 진정으로 피해야 할 것은 어떤 하나의 내러티브를 유일한 해답으로 간주하는 것이다. 위기가 장기화될 것이라거나, 위기가 급속히 해소될 것이라거나, 어느 쪽이든 지나치게 단방향적인 포지셔닝은 모두 취약하다.
결론: ‘겁쟁이 게임’에서 ‘해결 불가능한 국면’으로
TACO는 시장에 한 가지를 가르쳤다: 충분히 큰 압박 아래에서는 트럼프도 언제나 눈을 깜빡일 것이라는 점이다.
NACHO는 시장에 또 다른 한 가지를 가르쳤다: 지정학적 갈등이 물리적 현실과 신뢰의 이중적 비가역성에 뿌리를 내리면, 어느 일방도 더 이상 ‘눈을 깜빡일 능력’을 갖지 못한다는 점이다.
이것이야말로 NACHO 거래의 진정한 의미일 수 있다: 시장은 더 이상 한 마디 말을 거래하는 것이 아니라, 그 한 마디 말로도 바꿀 수 없는 현실을 거래하는 것이다.
TACO에서 NACHO로, 시장 내러티브는 ‘반전을 베팅하는 것’에서 ‘정상화를 수용하는 것’으로, ‘양보를 기대하는 것’에서 ‘봉쇄를 확인하는 것’으로, ‘부드러운 자산의 평가 환상’에서 ‘단단한 자산의 현금 중심주의’로 전환되었다. 이 사이클 속에서 방향을 찾는 암호화폐 투자자에게 가장 중요한 것은 아마도 호르무즈 해협이 어느 날 재개될지 예측하는 것이 아니라, 매크로 내러티브가 다시 암호화폐 시장의 핵심 변수가 되었을 때, 우리가 자신의 포지션, 리스크 관리, 자산 배분을 ‘고귀한 매크로 트레이더’로서 재검토해야 한다는 사실을 인식하는 것일 것이다.
크루그먼은 기사 말미에 열린 질문을 던졌다: “트럼프가 현실을 받아들이기 전까지, 세계와 미국은 얼마나 많은 파괴를 더 견뎌내야 할까?” 암호화폐 세계에도 동일한 질문이 성립한다: 이번 NACHO 사이클 동안 우리는 얼마나 많은 변동성을 겪어야, 진정으로 매크로와 공생하는 법을 배울 수 있을까?
불확실성은 TACO 시대의 가장 확실한 것일 수 있었다.
그러나 NACHO 시대에는, 불확실성과 공생하는 것이 새로운 확실성일 수 있다.
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