피마: 암호화폐 생태계의 비즈니스 모델 분석, 블록체인 투자의 가치 있는 길
작자: Pima
당신은 퍼블릭 블록체인 시장 혹은 블록체인 산업에서 무엇을 사고 있는가? 아니면 블록체인의 비즈니스 모델 돌파구는 어디에 있는가?
알트코인 시장의 부진한 성과로 인해 많은 이들이 업계에 의문을 품고 있다. 복잡한 환경 속에서 산업이 다양한 발전 단계를 겪으며 투자 난이도가 증가하는 것은 당연하지만, 근본적인 문제는 프로젝트가 장기적으로 지속 가능한 비즈니스 모델을 찾는 데 있다.
10년이 지났지만 여전히 많은 사람들이, 심지어 오랫동안 업계에 종사한 사람들조차도 왜 퍼블릭 블록체인이 TOP100 랭킹에서 줄곧 다수를 차지하고 있는지, 왜 상위 퍼블릭 블록체인들은 수백억, 수천억 달러의 자금이 몰리는 반면 당신의 코인은 수백만, 수천만 달러조차 관심을 받지 못하는지를 잘 이해하지 못한다. 나는 복잡한 것을 단순화하는 것을 좋아하며, 이를 하나씩 분석해 보려 한다.
제1원칙에서 출발하자면, P = E × PE, 즉 주가는 이익 × 밸류에이션(Valuation)이다. 따라서 장기적으로 주가에 영향을 미치는 요소는 오직 이익과 밸류에이션뿐이다.
첫째, 밸류에이션(PE). 이것은 비교적 복잡하며 여러 가지 요인이 영향을 준다. 예를 들어 성장성, 금리, 침투율, 산업 규모, 중앙은행의 통화 공급량, 독점 여부 등이 특정 시점에서 각각의 주식에 어떤 밸류에이션을 부여할지를 결정짓는 요소들이다. 버핏은 BTC를 사지 않는다며 그 이유로 BTC가 현금흐름(Cash Flow)이 없다고 말했다. (현금흐름은 그냥 이익이라고 보면 된다.) 장기적으로 보면 대부분 맞는 말이라고 생각하지만, 위의 주가 공식에서 이익(E)만 고려했을 뿐 밸류에이션(PE)은 고려하지 않았다는 점에서, 다른 관점으로 보면 MEME코인/BTC도 같은 범주에 넣을 수 있으며, 모두 PE 요소로 볼 수 있다. 당신의 MEME코인이 계속해서 사람들을 끌어들이며 누군가가 계속 구매한다면, 당신의 MEME코인은 자체적으로 현금흐름을 창출하지 않더라도 일정 단계까지 가격이 오를 수 있다. 그러나 중요한 전제가 있다: 일정한 시가총액 이내라는 것이다. 시가총액이 커질수록 더 많은 사람을 끌어들여야 하며, 지속적인 현금흐름 없이는 장기간 유지하기 매우 어렵다.
둘째, 이익(E). 우리는 주로 이것을 다뤄보겠다. 이익은 매출에서 나온다. 따라서 주가가 오르려면 매출이 반드시 증가해야 하며, 그렇다면 매출은 어디서 오는가? 바로 비즈니스 모델이다. 정의하자면 타인에게 상품이나 서비스를 제공함으로써 수익을 창출하는 상업 활동이며, 간단히 말해 당신의 회사가 어떻게 돈을 버는가 하는 것이다.
2006년, 단융핑은 62만 달러를 들여 버핏과의 점심식사를 경매로 낙찰받았다. 그는 오랫동안 고민하던 질문을 던졌다. "투자에서 가장 중요하게 보는 것은 무엇입니까?" 버핏은 "비즈니스 모델"이라고 답했다. 기업이 어떻게 돈을 버는지 모르면 장기적으로 지속 가능한 발전이 불가능하다는 것이다. 미국 주식시장의 '세븐 세이스터즈(Seven Sisters)'가 지속적으로 상승하는 핵심 동력은 다른 단기 요인이 아닌 이익이다.
그렇다면 암호화폐 시장의 비즈니스 모델은 무엇인가?
개인적으로 보기에 다음과 같다: 블록 공간 사용료; 스왑 수수료(즉 거래소, DEX/CEX 포함); 대출 이자 차익; 스테이블코인 수익 추출; MEV(최대 추출가치), 블록 공간에 기생하는 형태. 기타 항목들은 이해하기 쉬우므로 여기서는 블록 공간 사용료만 따로 설명하겠다.
사실 매우 은밀한 점은, 암호화폐 산업이 완전히 새로운 비즈니스 모델을 창출했다는 것이다: 바로 블록 공간을 판매하는 것. 즉 퍼블릭 블록체인이 가스비(Gas Fee)를 기준으로 블록 공간 사용료를 청구한다는 점이다. 전 세계 소비자들은 매번 거래할 때 기초 가격을 지불하며 글로벌 컴퓨팅/대역폭 리소스 및 저장 공간에 대한 접근 권한을 구매한다.
나는 과거에 '가치 인터넷(Value Internet)'이라는 말을 도무지 이해할 수 없었다. 인터넷 정보 대부분은 무료라는 것을 알고 있다. 이미지, 텍스트, 동영상 등은 한 번 생성되면 무한히 복제될 수 있으므로, 인터넷 초기에는 사람들이 어떻게 수익을 낼 수 있을지 몰랐다. 이후 점차 인터넷의 비즈니스 모델을 찾아냈는데, SaaS 구독 서비스, 광고, 거래(전자상거래) 등을 통해 수익을 얻게 된 것이다.
그렇다면 블록체인의 비즈니스 모델은 어디에 있는가? 내가 나중에 깨달은 '암호화폐의 가치 인터넷'이란 바로 '유료 인터넷'이다. 당신이 클릭할 때마다 가스비를 지불해야 한다는 것이다. 블록체인의 본래 목적은 화폐 속성을 해결하는 것이며, 무료 인터넷과는 큰 차이가 있다. 같은 돈을 무한히 복제하여 다른 사람들에게 반복 지불할 수는 없기 때문이다. 무료 인터넷은 화폐 문제를 해결할 수 없다.
따라서 화폐 개념에서 확장된 퍼블릭 블록체인의 특징은, 블록 공간 접근 비용을 소비자가 부담한다는 점이다. 지난 수십 년간 인터넷 기업들은 AWS와 같은 클라우드 서비스에 비용을 지불하며 컴퓨팅 자원을 임대하여 고객에게 제품과 서비스를 제공하고, 그 대가로 수익을 얻었다.
그러나 블록체인 애플리케이션에서는 이런 상황이 바뀌었다: 사용자가 프로젝트 운영 비용을 직접 지불한다. 매년 전 세계 소비자들은 가스비로 수십억에서 수백억 달러에 달하는 비용을 지불하고 있으며, 이것이 바로 퍼블릭 블록체인의 수익이다. 연간 수입이 100억 달러이고 국채 수익률이 5%라면, 20배의 PER을 적용하면 시장 가치는 2000억 달러, 10배는 1000억 달러, 50배는 5000억 달러가 된다. 이것이 바로 퍼블릭 블록체인 시장이 방대한 근본적인 이유다.
예를 들어 현재 TRON(TRX)에 발행된 USDT는 600억 달러로 전체 USDT 시장의 절반을 차지하고 있다. 내가 확인한 2023년 TRX의 연간 수익은 약 4~5억 달러였으며, 이 중 75%가 USDT 송금 수수료에서 나왔다. 즉 약 4억 달러의 이익이 발생한 것이다. 만약 20배의 PER을 적용하면 TRX의 적정 시가총액은 80억 달러다. 물론 이것이 핵심은 아니다. 핵심은 앞으로 10년 안에 이 수치가 10배로 늘어날 수 있을지, 아니면 그 이상일지 여부다. SOL이 집중하고 있는 결제 및 개방형 금융이 미래의 추가 시장 점유율에서 얼마나 차지할 수 있을까? 다소 주제를 벗어났으니 확장성 관련 논의는 여기서 더 이상 진행하지 않겠다.
내가 하고자 하는 말은 단지 왜 퍼블릭 블록체인 시장이 방대한지를 설명하려는 것이다. 즉, 당신이 가스비를 지불하려는 의사가 있다는 이미 존재하는 현상을 설명한 것일 뿐이다. 하지만 나는 더 깊이 들어가지는 않는다. 왜 가스비를 지불해야 하는가? 그리고 왜 앞으로 더 많은 사람들이 가스비를 지불하게 될 것인가? 송금 및 결제 수요 때문인가? 부자가 되고 싶은 욕망 때문인가(GAS비를 비축)? 엔터테인먼트 수요 때문인가(DApp 이용료 지불)? 암호화폐/원자재/주식/SWAP 등 모든 것을 거래하고 싶어서인가? 기억해야 할 것은, 만약 앞으로 아무도 가스비를 지불하지 않는다면, 퍼블릭 블록체인 시장 자체가 존재하지 않게 된다는 점이다.
그래서 지금 많이 보는 화려한 용어들을 볼 때, 암호화폐 시장이 초기 단계이기 때문인지, 아니면 실현 가능성이 낮거나 구체화하기 어려운 요인 때문인지 몰라도, 일반인들이 이해하기 어려운 추상적인 단어들을 내세우는 경우가 많다: 확장성, ZK 기술, L2, UTXO, 체인 추상화, 모듈화, 동형 암호, 병렬 EVM 등등. 나는 인터넷 초기 발전에 참여하지 못했기 때문에 나중에야 모듈화, 모노리식 체인 등의 용어가 인터넷 기술에서 유래했음을 알게 되었다. 그런데 인터넷 분야에서는 거의 언급되지 않는 반면, 암호화폐 시장에서는 반복적으로 강조되는 핵심 포인트처럼 다뤄진다. 나는 이제 이러한 서사적(slogan-like) 용어들에 매우 회의적이다. 기본 개념을 익힌 후 바로 묻는다: 이 기술이 나에게 얼마나 많은 수익을 가져다줄 수 있나? 그리고 그 수익으로 얼마나 많은 이익을 만들어내어 주식 매입 재원으로 삼을 수 있나? 그렇지 않다면 당신의 기술이 시장과 얼마나 잘 맞는가? 나는 기초 기술과 기초 학문의 장기적인 연구에는 지지를 보낸다. 하지만 언제쯤 명확한 비즈니스 모델을 갖출 수 있겠는가? 2년, 10년, 아니면 20년인가? 미래에 어떻게 가스 수익을 늘릴 것인지, 그리고 누구가 시장 선두 자리를 차지할 것인지—이런 더 복잡한 문제가 진짜 고려해야 할 핵심이다. 비록 나는 이미 $SOL을 선택했지만 😂
따라서 퍼블릭 블록체인이 수익과 현금흐름, 이익을 창출하는 존재라는 점에서, 그 비즈니스 모델이 명확하고 돌파구가 있음이 입증된다. 남은 것은 수익 확대, 시장 점유율 증가, 비용 절감 등 비즈니스 발전 경로에 부합하는 조치들을 어떻게 결정하느냐는 문제다.
암호화폐 시장의 많은 프로젝트들은 비즈니스 모델이 없다. 스스로 어떻게 돈을 벌지조차 모른다. 세계 500대 기업 중 지금까지 생존율은 고작 3%에 불과하다. 투자는 바로 이 3%에 해당하는 프로젝트를 찾아 장기 보유하는 능력이다. 많은 투자 철학은 매우 단순하지만 실천하기는 매우 어렵다. 앞으로 수만 개의 암호화폐 프로젝트가 생겨날 텐데, 가치를 제대로 파악하지 못하면 어떻게 투자할 수 있겠는가? 진지하게 접근하자. 투자란 그런 것이다.
황하의 물이 맑아질 때쯤이면 인간의 수명은 어느 정도 남았겠는가? 허튼소리나 과장된 이야기는 줄이고 현실에 기반한 노력을 더 해야 한다. 그렇지 않으면 당신에게 남은 시간은 많지 않다.
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@LeePima
