현물 이더리움 ETF 출시를 앞두고, 상승할까 하락할까?
글: 타라오판징
시장은 전반적으로 침체되어 있지만, 이더리움 관련 소식은 꽤 많다.
이더리움 스팟 ETF를 둘러싼 긍정적인 소식이 계속해서 나오고 있다. 콘센시스(ConsenSys)가 SEC가 이더리움의 증권성 문제에 대한 조사를 중단했다고 발표한 것을 시작으로, 시장에서는 이더리움 스팟 ETF가 오는 7월 2일 승인될 것으로 예상되고 있으며, 스탠다드차타드 은행도 최근 비트코인과 이더리움 거래 플랫폼 구축을 추진하고 있다는 소식이 전해졌다.
소식이 많음에도 불구하고 대부분 기대감에 기반한 것이기 때문에 시장 반응은 여전히 부진하다. 비트코인이 한때 6만 달러 아래로 하락하면서 이더리움 역시 3400달러 아래로 다시 내려왔다. 하지만 5월 말 서사 부족으로 인해 2900달러까지 떨어졌던 이더리움과 비교하거나 지난 일주일간 주요 알트코인들의 하락 폭과 비교하면, 스팟 ETF에 대한 기대감이 여전히 ETH 가격을 강력하게 지지하고 있음을 알 수 있다.
현재 시점에서 보면, 모두가 기다리는 이더리움 스팟 ETF 출시가 눈앞에 다가왔으며, 상장 이후의 퍼포먼스가 업계 논의의 핵심이 되고 있다. 사실 상장이라는 '판매 포인트'가 실현된 후 가격이 급락할지, 아니면 기관 자본의 유입으로 반등을 이룰지에 대해 시장은 여전히 의견이 분분하다.
올해 이더리움의 움직임은 파란만장했지만, 주요 모멘텀을 살펴보면 크게 두 가지로 요약된다. 바로 캔쿤 업그레이드와 스팟 ETF 기대감이다.
3월 13일 캔쿤 업그레이드 완료 후 ETH는 최고 3981달러까지 올랐으나, 이후 ETF 관련 소식에 따라 등락을 반복했다. ETF 승인 무산이 확정되자 가격은 하락세를 보였다가, 극적인 반전 이후 하루 만에 3600달러까지 반등하며 이후에는 전체 시장과 함께 고공에서 진동하는 모습을 보였다.
최근 ‘618’ 쇼핑 페스티벌 이후 암호화폐 시장은 다시 한번 침체기에 접어들었으며, 유동성 부족으로 인해 가격은 감정에 쉽게 휘둘릴 수밖에 없는 상태다. 최근 ETF 자금 유출과 문두거(Mt. Gox) 매도 압박 우려 속에서 주요 가치형 코인들이 지속적으로 하락하고 있지만, 비트코인이 6.5만 달러에서 일주일 만에 7.72% 하락한 것에 비해 이더리움의 변동성은 오히려 작았다(-3.18%). 이는 상대적으로 강한 지지력을 보여준 셈이다. 시장 자체를 돌아보면, 최근 실제로 이더리움 관련 긍정적인 기본적 요인들도 적지 않게 나왔다.
첫 번째는 이더리움의 비증권성 명확화다. 콘센시스는 지난주 소셜미디어를 통해 미국 증권거래위원회(SEC)가 이더리움에 대한 14개월간의 조사를 종료하기로 결정했다고 밝혔다. 양측 간의 소송은 여전히 진행 중이지만, 이 사건은 암호화폐 규제 측면에서 분명한 이정표가 된다.
SEC가 이더리움에 대한 조사를 포기한다는 것은, 향후 이더리움 판매를 증권 거래라고 주장해 기소하지 않겠다는 의미다. 이는 이더리움 ETF의 19b-4 승인과도 맞물려 있다. 19b-4 승인의 잠재적 함의는 곧 이더리움의 증권성이 제외되었다는 것이다. 그러나 이번 발표 이전까지만 해도, SEC 의장이 ETF 승인 후에도 이더리움의 성격에 대해 언급을 회피해온 점 때문에 SEC가 여전히 이를 문제 삼을 수 있다는 소문이 돌기도 했다.
또한, 이더리움이 더 이상 증권이 아니라면, POS 메커니즘과 스테이킹 마이닝 또한 대부분 증권행위에 해당하지 않는 것으로 간주될 가능성이 크다. 이 경우 이더리움 스팟 ETF 신청사는 스테이킹 기능 추가를 검토할 수 있게 된다. 그동안 미 SEC가 스테이킹에 부정적인 태도를 보였기 때문에 모든 신청사들은 S-1 양식에서 '스테이킹' 항목을 삭제했는데, 이는 시장에서 ETF의 경쟁력에 대한 의문을 낳았다. 투자자 입장에서 볼 때, 스테이킹 수익 없이 관리 수수료만 추가되는 ETF는 직접 ETH를 구매하는 것보다 수익률 면에서 열위에 놓이게 된다. 물론 여기서 간과되는 부분은 미국 현행 법규 하에서 은행 등 대형 기관이 암호화폐를 직접 구매하는 것이 불가능하다는 현실이다.
두 번째 호재는 ETF 출시 시점이 다가오고 있다는 점이다. SEC 의장이 인터뷰에서 올 여름 이더리움 스팟 ETF 신청 승인을 발표하겠다고 언급했지만, 정확한 날짜가 없어 시장은 여전히 불안한 상태였다. 그러나 최근 마침내 예상 일정이 드러났다. 6월 21일 블룸버그 ETF 애널리스트 에릭 발추나스(Eric Balchunas)는 소셜미디어를 통해 이더리움 스팟 ETF 발행사들이 오후 늦게 수정된 S-1 양식을 제출할 예정이라고 발표했다. 이후 SEC는 발행사에게 최종 수정 사항과 유효성을 통보하게 되며, 스팟 ETF는 7월 2일 출시될 것으로 예상된다. 그는 이전에 비트코인 ETF 상장과 이더리움 ETF 심사 방향 전환을 정확히 예측한 바 있어, 이번 시간표는 어느 정도 신빙성을 갖는다.
또한 스탠다드차타드 은행은 비트코인과 이더리움 거래 플랫폼 구축을 공식적으로 발표했으며, 소식이 사실이라면 거래 채널이 더욱 확대되고 투자자 진입 장벽은 낮아질 전망이다. 다만 현재 상황에서 전통 금융기관이 본격적으로 거래업무를 수행하려면 규제 가능성과 인프라 측면에서 여전히 큰 도전이 존재한다.
호재가 줄줄이 나오고 있지만 실제 가격 흐름은 다소 아쉬운 수준이며, 막 출시를 앞둔 ETF에 대해서도 시장의 의견은 분분하다.
시장 규모 측면에서 비트코인 ETF는 훌륭한 벤치마크가 된다. Farside Investors의 데이터에 따르면, 1월 출시 이후 BTC 관련 제품의 순유입액은 이미 140억 달러에 달하며 운용자산(AUM)은 500억 달러를 넘어섰다. 하지만 이더리움 ETF의 규모는 여전히 우려를 낳고 있다.
대부분의 애널리스트들은 이더리움(ETH)이 비트코인(BTC) 시장 점유율의 15~20% 정도만 차지할 것으로 본다. JP모건 애널리스트는 2024년 하반기 동안 이더리움 ETF가 약 10억~30억 달러의 순유입만을 유치할 것으로 예상했다. Mechanism Capital 공동설립자 앤드류 강(Andrew Kang) 역시 유사한 견해를 갖고 있으며, 이더리움 스팟 ETF가 시장에 미칠 영향에 대해 상세한 분석 글을 게재했다.
그의 분석에 따르면 헤지 거래와 현물 교환을 제외하면 비트코인 ETF의 실제 순유입은 약 50억 달러다. 에릭 발추나스의 추정에 따르면 ETH의 유동성은 BTC의 약 10% 수준일 것으로 보이며, 이는 ETF 승인 후 6개월 동안 실제 순매수 유입이 약 5억 달러, 낙관적으로 보더라도 15억 달러 안팎에 머물 것임을 의미한다.
그는 연금 기금, 기부금, 주권 부유층 자금 등 전통 기관 투자자를 대상으로 하는 ETF 관점에서 보면 이더리움은 그리 매력적이지 않다고 강조한다. 첫째, 이더리움 자체의 기관 보유 비중이 비트코인보다 작다. ETF 승인 전 CME에서 이더리움의 미결제약정은 전체 공급량의 0.3%에 불과한 반면, 비트코인은 0.6%였다. 그런데 ETF 승인 전 ETH는 저점 대비 4배 상승한 반면 BTC는 2.75배 상승에 그쳤다. 이는 ETH의 추가 상승 여력이 제한적임을 시사한다. 둘째, 정량적 데이터에서도 이더리움은 부진하다. 30일 연율 기준 수익은 15억 달러이며, PER은 무려 300배에 달하고, 인플레이션 요인을 제외하면 PER은 음수다.
더욱 현실적인 이유는, 승인이 예기치 않게 이루어졌기 때문에 발행사들이 기존 보유자들을 설득해 ETH를 ETF 형태로 전환하는 데 많은 시간을 들이지 않았다는 점이다. 또한 ETF 선택은 스테이킹 수익을 포기해야 하는 기회비용을 감수해야 한다. 앤드류는 ETF 출시 전 ETH 가격이 3000~3800달러 사이에서 형성될 것으로 예상하며, 출시 후에는 2400~3000달러로 하락할 것으로 전망한다. 만약 2025년 4분기 말 또는 2026년 1분기 초에 BTC가 10만 달러에 도달한다면, 이는 이더리움과 알트코인의 상승을 억누르는 요인이 되어 ETH/BTC 비율은 더 낮아질 것이며, 향후 1년간 0.035~0.06 사이에서 움직일 것이라고 예측했다.
낙관론이 있는가 하면, 당연히 낙관적인 전망도 존재한다.
앤드류 강의 분석에 대해 Degentrading은 반박하며 이더리움이 9월에는 6000달러에 도달할 수 있다고 주장했다. 그는 전통 금융계 인사들과의 대화에서 시장이 ETH는 물론 SOL에 대한 관심이 BTC보다 더 높다고 느꼈다고 전했다. 또한 이더리움 시가총액은 비트코인의 약 1/3 수준이지만 유동성은 BTC의 약 10%에 불과해, 30~40억 달러의 자금 유입만으로도 ETH에 실질적인 영향을 미칠 수 있다는 점을 강조했다. 또한 그레잇핸드(Grayscale)의 ETH 트러스트 보유량 덕분에 이더리움은 비트코인보다 매도 압박이 낮다는 점도 긍정적인 요소다. Deribit Insights의 최근 보고서도 낙관적인 신호를 보내고 있다. ETH 9월 만기 4000달러 콜옵션의 프리미엄 매수 금액이 이미 1200만 달러를 넘어서며 중기적 낙관심리가 높아지고 있음을 나타낸다.
외부의 논란이 어떻든 간에, ETF 발행사들은 이미 수수료 경쟁의 신호탄을 쏘아 올렸다. 지난주 여러 이더리움 스팟 ETF 발행사들이 수정된 S-1 양식을 제출했는데, 수수료율을 보면 시장을 선점하기 위해 이더리움 ETF의 수수료율이 일반적으로 비트코인보다 더 낮은 수준이다. 밴에크(VanEck)는 수수료율을 0.20%까지 낮췄으며, 프랭클린(Franklin)의 0.19%와 매우 근접한 수준이다. 이러한 상황에서 베일렉스(BlackRock) 등 다른 기관들도 수수료를 30bp 이하로 유지할 압박을 받게 될 것이다.
이전에, 수익성이 없다는 이유로 캐시 우드(Cathie Wood)의 ARK 인베스트먼트 매니지먼트는 이더리움 ETF 경쟁에서 철수했다. 그녀는 비트코인 스팟 ETF가 회사에 아무런 수익을 가져다주지 못했다며, 이유는 투자자에게 부과하는 수수료가 너무 낮아 단지 0.21%에 불과하다고 설명했다. 이는 다른 비트코인 ETF 발행사들과 비교해도 큰 차이가 없지만, 여전히 비암호화폐 ETF들에 비해 크게 낮은 수준이다.
이러한 상황에서, 스테이킹 기능 허용은 이더리움 ETF의 경쟁력을 높이는 하나의 방법이 될 수 있다. 아직까지 어떤 ETF 발행사도 스테이킹을 포함하도록 규정을 변경하지는 않았지만, 향후 수익성 압박에 직면하면 발행사들이 이를 수정할 가능성이 크다. 하지만 주의할 점은, 만약 스테이킹을 허용하게 된다면 보안과 효율성 측면에서 발행사가 자체적으로 노드를 구축하고 검증자(Validator)가 될 가능성이 높다는 것이다. 이 경우 오히려 기존 이더리움 생태계 내 다른 프로젝트들의 시장 점유율을 희석시키는 결과를 낳을 수 있다.
이더리움 자체를 돌아보면, 암호화 세계에서 가장 큰 애플리케이션 플랫폼로서 ETH의 가격은 사실상 전체 암호화 생태계의 발전 상황을 반영한다. 하지만 최근 몇 년간 애플리케이션과 생태계 발전이 정체기에 접어들면서, 이더리움의 투기 사이클은 업그레이드를 중심으로 전개되고 있으며, 스테이킹을 통한 활성화 외에는 주류 코인으로서의 상징적 의미만을 가지고 있다.
비트코인의 가치 컨센서스와 비교할 때, 이더리움은 기관 투자자들에게서 다소 모호한 위치를 차지하고 있다. 한편으로는 기술주 내 블루칩이자 블록체인 세계의 절대적 리더이지만, 다른 한편으로는 투자 상품으로서 대체 가능성이 높은 존재라는 점에서 가치의 견고함은 비트코인보다 떨어진다. 일부 시장 상황에서는 하락 시에는 동반 하락하지만 반등 시에는 동반 상승하지 않으며, 상승폭도 일부 미국 주식에 미치지 못하는 경우가 있다. 특히 현재 애플리케이션 혁신이 제한된 상황에서 이더리움 생태계의 성장세가 둔화되며 Meme 사이클이 반복되고 있고, Solana가 이더리움을 추월한다는 주장도 종종 등장한다.
투자 가치 측면에서 이더리움이 비트코인보다 더 나은 투자 상품인지에 대한 논란은 여전하지만, 누구도 이더리움의 위상과 네트워크 효과를 부정하지는 않는다. 이것이 바로 시장이 이더리움 ETF에 높은 관심을 갖는 이유이기도 하다. 이더리움을 통한 자금은 스테이킹을 통해 알트코인 시장으로 흘러갈 가능성이 있지만, 비트코인 자금은 그렇지 않기 때문이다.
다양한 가격 전망을 종합해 보면, 이더리움이 ETF 승인 후 높은 변동성을 겪을 가능성은 매우 높다. '사실 판매'에 주목해 단기적으로는 약세, 장기적으로는 강세를 예상하는 것이 시장의 일반적인 가격 기대치이며, 승인 전부터 생태계 내 다양한 코인들의 투기 움직임이 시작되고 있는 것도 또 다른 수익 창출 방식일 수 있다.
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