Glassnode 체인 위클리 리포트: GBTC 초과 공급의 영향을 소화하다
글: Ding HAN, UkuriaOC
요약
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비트코인 가격은 2022년 저점 이후 이전 사이클과 놀라울 정도로 유사한 흐름을 보이고 있으며, 회복 속도는 다소 느리지만 더 탄력적이다.
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ETF 승인 후 오래된 비트코인의 매도가 다소 증가했음에도 불구하고, 대부분의 장기 보유자들은 현재 가격 수준에서 매도를 꺼리고 있다.
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실제 사용 측면에서는 네트워크 활동이 여전히 제한적이지만, 체인 상 거래량, 특히 거래소로의 입금량은 여전히 강세를 유지하며 이전의 강세장 사이클과 유사한 양상을 보이고 있다.
사이클 위치 파악
첫 번째 차트는 직전 사상 최고점 이후 BTC 가격 흐름을 평가한다. 여기서 우리는 투자자 심리의 정점으로 간주되는 시기를 보다 명확히 하기 위해 2021년 4월(코인베이스의 직접 상장)을 고점으로 설정했다.
역사는 놀랍게 반복되며, 비트코인은 지난 3개 사이클 동안 매우 유사한 움직임을 보여왔다. 현재 사이클은 2016-17년 및 2019-20년 사이클보다 다소 앞서 있으며, 이는 2023년이 매우 강한 한 해였기 때문일 수 있다.
🔴 사이클 2: 사상 최고가 대비 -45.7%
🔵 사이클 3: 사상 최고가 대비 -43.6%
⚫ 현재 사이클: 사상 최고가 대비 -37.3%
그러나 현재 사이클에서는 지역 고점 대비 조정폭이 여전히 비교적 완만한 높은 수준의 탄력성이 관찰된다. 지금까지 가장 큰 낙폭은 2023년 8월의 -20.1%였다.
심각한 조정 구간에 머문 일수의 비율을 비교하면 이러한 인사이트가 더욱 분명해진다:
🟠 창립~2011년: 164~294일 (55.7%)
🔴 2011~2013년: 352~741일 (47.5%)
🔵 2015~2017년: 222~1066일 (20.8%)
🟢 2018~2021년: 514~1056일 (48.7%)
하지만 현물 ETF라는 새로운 환경 변화를 소화하는 과정에서 최근 몇 주간 가격 모멘텀은 하락세를 보이고 있다.
이에 따라 우리는 두 가지 핵심 체인 상 수준을 참고한다:
🔴 단기 보유자 원가 기준(3.83만 달러): 신규 수요의 평균 매입 가격을 나타냄.
🔵 실제시장 평균 가격(3.33만 달러): 활발한 투자자의 원가 기준 모델.
강세장에서 가격은 일반적으로 단기 보유자 원가 기준을 지지선으로 재테스트하지만, 이를 확실히 하향 돌파할 경우 실제시장 평균 가격을 고려해야 한다. 실제시장 평균 가격은 비트코인 시장의 중심점 역할을 하며, 일반적으로 강세장과 약세장을 구분하는 기준이 된다.
회복세, GBTC 초과 공급이라는 장애물 마주하다
우리는 기본적인 '실현 시가총액(Realized Market Cap)' 지표를 활용하여 각 사이클에서 자본 유출의 심각성과 회복 기간을 평가할 수 있다.
실현 시가총액은 이전 최고치인 4670억 달러와 불과 5.4% 차이 나며, 현재 강력한 자본 유입을 경험하고 있다. 그럼에도 불구하고 이전 사이클들과 비교할 때 이번 회복의 속도는 눈에 띄게 느리며, 이는 GBTC 아비트리지와 같은 어려운 거래 전략이 초과 공급을 유발했기 때문일 수 있다.
이번 사이클에서 실현 시가총액의 회복 속도는 기록상 가장 느린 수준이다.
🥇 2012-13년 사이클: 일일 0.22% 회복
🥉 2015-16년 사이클: 일일 0.09%
🥈 2019-20년 사이클: 일일 0.17%
🐢 2023-24년 사이클: 일일 0.05%
이러한 현상은 부분적으로 그레이스케일의 GBTC 상품에서 발생한 대규모 환매 때문인데, GBTC는 폐쇄형 트러스트 펀드로서 2021년 초순자산 순손실 프리미엄 아비트리지를 노린 트레이더들로 인해 기록적인 66.17만 BTC를 축적했다.
연간에 걸쳐 심각한 순손실 프리미엄(수수료 2% 매우 높음) 상태에서 거래되었으며, 현물 ETF로의 전환은 중요한 리밸런싱 사건을 유발했다. ETF 승인 이후 GBTC에서 약 11.56만 BTC가 환매되었으며, 이는 시장에 상당한 부정적 영향을 미쳤다.
ETF, 호더들은 여전히 긴장을 늦추지 않는다
강력한 반등, 매도 관련 뉴스, 변동성이 큰 시장에서도 대부분의 호더들은 차분하게 상황을 견뎌내는 것으로 보인다. '최근 활성화된 공급량'이라는 이 지표군은 수년간 보유된 유통 공급량의 비율을 측정한다.
1년 및 2년 이상 된 공급량의 거래량이 다소 감소했음을 확인할 수 있는데, 이 중 상당수는 GBTC와 관련 있지만 모두 그렇지는 않다. 이는 최근 몇 주간 상당한 양의 오래된 공급이 시장에 유입되었음을 시사한다.
그러나 절대량 측면에서 보면, 대부분의 BTC 보유자들은 여전히 안정적인 상태를 유지하고 있으며, 여러 연령대별 보유량 비율은 사상 최고치에 근접한 수준이다:
🔴 1년 이상 전: 69.9%
🟠 2년 이상 전: 56.7%
🟢 3년 이상 전: 43.8%
🔵 5년 이상 전: 31.5%
2023년 제46주 주간 보고서에서 우리는 '보관 공급량'과 '활성 공급량'의 다양한 측정 방식을 소개하고 비교했다. 당시 우리는 두 지표 사이에 큰 격차가 있음을 지적했으며, 잠든 상태, 비활성 상태, 유동성이 낮은 비트코인이 우세한 상황이었다.
올해 들어 그러한 격차가 줄어들 가능성이 있는 초기 징후들이 나타났으며, '활성 공급량'의 모든 지표가 눈에 띄게 증가했다. 이는 앞서 언급한 오래된 코인의 매도 증가와 일치한다.
이는 2022년 12월 서렌더 사건 이후 가장 큰 활성도 증가세를 기록했다. 이는 일부 투자자들이 장기 보유하던 비트코인 일부를 포기하면서 코인데이 소각량이 증가했음을 다시 한번 뒷받침한다.
그러나 거시적 맥락에서 볼 때, 활성도는 여전히 수년 만에 가장 낮은 수준에 근접해 있으며, 이는 대부분의 공급량이 여전히 엄격하게 통제되고 있음을 의미한다. 즉, 더 높은 현물 가격 도달 또는 변동성 확대를 통한 소비를 기다리고 있다고 볼 수 있다.
체인 상 및 거래소 활동
비트코인의 체인 상 활동을 분석하면 네트워크의 건강도, 채택률, 성장세에 대한 중요한 정보를 얻을 수 있다. 그러나 가격 상승세에도 불구하고 활성 엔티티 수가 일일 21.9만 명이라는 사이클 최저치로 감소하는 직관에 반하는 현상이 나타났다.
겉보기에 이는 비트코인 가격이 크게 상승했음에도 불구하고 사용자 수 증가가 따라가지 못하고 있음을 시사할 수 있다.
이는 주로 Ordinals(서수) 및 Inscriptions(각인) 관련 활동 증가로 인해 많은 참여자들이 비트코인 주소를 반복 사용함으로써 중복 계산을 배제한 '활성 엔티티' 수가 감소했기 때문이다.
반면에, 송금 규모는 여전히 매우 강세이며, 하루 평균 약 77억 달러의 경제적 거래가 처리되고 있다. 활성 엔티티 수와 증가하는 송금량 사이의 격차는 시장 내 활동하는 대형 엔티티의 증가를 드러내며, 개별 거래당 평균 거래액은 26.3만 달러로 급증했다.
이는 기관 투자자 및 대규모 자본의 유입이 계속해서 증가하고 있음을 시사한다.
거래소는 여전히 거래 활동의 주요 무대이며, 입출금 거래량이 크게 증가해 하루 68억 달러에 달한다. 현재 거래소 관련 입출금 활동은 전체 체인 상 거래량의 약 88%를 차지하고 있다.
현재 거래소 입출금 거래량은 2021년 강세장 정점과 맞먹는 수준이며, 30일 이동평균 기준으로 그보다 높았던 거래일은 68일(1.5%)에 불과하다.
이는 다시 한번 시장 참가자들의 비트코인에 대한 관심이 지속적으로 확대되고 있음을 부각시킨다.
거래소 유입량 증가와 함께 이익 실현 현상도 나타나고 있다. 아래 차트는 거래소 내 각 코인의 평균 이익(또는 손실)을 보여준다.
ETF 투기 열풍의 절정기에 이 지표는 2023년 4월 반등 피크 때와 동일한 수준인 평균 3100달러의 이익을 기록했다. 이는 2021년 강세장 정점의 평균 1만 500달러 이익에는 아직 많이 못 미치며, 이제 막 의미 있게 냉각되기 시작하고 있다.
결론
현물 비트코인 ETF 9종의 승인은 디지털 자산의 이정표이며, 기관 자금이 이 자산군으로 공개적으로 유입되고 있다. 투자자들이 오랫동안 논란이 됐던 GBTC ETF 제품을 리밸런싱하면서, 심각한 공급 과잉 문제에도 불구하고 자본 유입은 현재 가속화되고 있다.
체인 상 거래소 유입 가치 또한 2021년 강세장의 정점 수준에 도달했으며, 송금 가치의 평균 규모는 점점 더 많은 기관 및 대규모 자본 투자자의 존재를 보여주고 있다.
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