현물 비트코인 ETF의 법적 규제 로직

2024.01.11

현물 비트코인 ETF의 법적 규제 로직

SEC가 어떻게 과시하든, BTC ETF 승인은 매우 역사적인 의미를 갖는다.

2024.01.11 - 10:22:50

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

SEC가 어떻게 과시하든, BTC ETF 승인은 매우 역사적인 의미를 갖는다.

글: Will 아망

10년간의 고된 승인 여정 끝에 비트코인 현물 ETF(BTC ETF)가 마침내 희망의曙光를 맞이했다. 2024년 1월 11일 새벽 4시, 미국 증권거래위원회(SEC)는 Bitwise, Grayscale, Hashdex, BlackRock, Valkyrie, Invesco, Ark, VanEck, WisdomTree, Fidelity, Franklin 등 11개의 비트코인 현물 ETF 승인을 동시에 발표했다.

이 모든 성과는 그레이스케일(Grayscale)의 소송 승리 덕분이다. 2023년 8월 29일 미국 연방 법원은 SEC가 Grayscale의 비트코인 현물 ETF 신청을 거부한 조치에 대해 Grayscale의 손을 들어주었다. 이 판결은 Blackrock과 Fidelity와 같은 전통 금융 대기업들의 BTC ETF 신청 절차를 가속화하는 계기가 되었다.

본문은 법적 규제 관점에서 Grayscale의 승소 이후 SEC 태도 변화(시장 조작 리스크 자발적 인식), 비트코인 ETF 승인 논리, 그리고 다른 암호자산들은 여전히 증권으로 간주하며 시장 리스크를 경고하는 SEC의 신중한 입장을 살펴볼 것이다.

1. 법원 판결로 SEC가 승인 절차를 적극적으로 가속화하다

그동안 SEC가 BTC ETF 승인을 거부한 이유는 시장 내 사기 및 조작 가능성에 대한 우려였다. 기각된 모든 ETF 신청서에는 증권법상 "투자자를 시장의 사기 및 조작 행위로부터 보호하기 위해 설계되지 않았다"는 조항이 근거로 제시되었다.

SEC는 2021년 처음으로 비트코인 선물 ETF 거래를 허용하면서, 선물 상품은 시카고상업거래소(CME)의 선물 가격을 기반으로 하며 CME는 미국 상품선물거래위원회(CFTC)의 감독을 받기 때문에 조작이 어렵다고 설명했다.

Grayscale는 재판 과정에서 "비트코인 선물 ETF 승인 논리는 현물 ETF 승인 논리와 동일해야 하며, 그렇지 않다면 기존 모든 선물 ETF 신청도 취소되어야 한다"고 주장했다. 이에 대해 판사는 SEC가 유사한 ETF 제품에 대해 차별적인 판단을 하면서도 이를 정당화하지 못했으며, 이는 무근거이고 임의적인 결정(arbitrarily and capriciously)이라고 판단했다. 법원은 이러한 불합리한 행정 처분이 행정법을 위반했다고 보고 Grayscale의 청구를 수용하며 SEC의 기각 결정을 취소했다.

Grayscale 사건 이후, SEC는 더 이상 수동적으로 거부하는 태도에서 벗어나 적극적으로 심사에 나섰으며, 22페이지 분량의 승인 문서에서 "본 명령은 제안서를 신속한 기준(accelerated basis)으로 승인한다"고 밝혔다.

2. SEC가 말해주는 BTC ETF의 리스크는 무엇인가?

ETF 자체는 오랜 역사를 지닌 합법적인 금융상품으로 법적 장애물이 없으며, 비트코인은 미국 당국(특히 SEC)이 유일하게 "비증권(non-security)"으로 명확히 정의한 자산이다. 그렇다면 BTC ETF의 리스크는 어디에 있는가?

22페이지 승인 문서에서 SEC는 다음과 같이 밝혔다: 리스크는 ETF의 기초 자산 시장, 즉 비트코인 현물 시장의 조작 가능성에서 비롯된다.

각 ETF는 CME 등 규제 대상 거래소와 감시 공유 협약(Surveillance Sharing Agreement)을 체결하여 비트코인 선물 시장 리스크를 모니터링하고 있지만, 비트코인 현물은 CME에서 거래되지 않기 때문에 현물 시장에 대한 감시는 적용되지 않는다.

비트코인 선물은 이미 CME에서 합법 상품이다. 따라서 비트코인 현물 가격과 CME 비트코인 선물 가격 간의 높은 상관관계를 입증하는 것이 가장 효과적인 해결책이다. SEC는 코인베이스(Coinbase)와 크라켄(Kraken) 두 암호화폐 거래소의 비트코인 현물 가격과 CME 선물 가격의 상관관계를 2021년 이후로 분석한 결과 매우 높은 상관성을 확인했다. 이는 비트코인 현물 시장에서 조작이나 부정행위가 발생하더라도, 이는 선물 시장에도 영향을 미쳐 CME의 감시 시스템에 포착되며, 결국 규제 당국이 개입해 리스크를 통제할 수 있음을 의미한다.

3. 비트코인 현물 시장의 시장 조작

비트코인 현물 시장의 조작 리스크는 주로 CEX(중앙화 거래소)에서 거래되는 마켓 메이커나 시장 참여자들로부터 발생한다. 미국 당국이 CEX를 규제할 수 있다면, 리스크를 상대적으로 통제할 수 있다.

이를 위해 미국 당국은 코인베이스와 크라켄이라는 두 주요 암호화폐 거래소를 규제 체계 아래에 두었으며, 가장 큰 규모의 바이낸스(Binance)에 대해서는 직접적인 제재를 가함으로써 성공적으로 규제 프레임워크 안으로 끌어들였다.

4. 중립적인 SEC와 신중한 게리 젠슬러(Gary Gensler)

이처럼 SEC는 국가 증권거래소가 제출한 규정이 증권거래법 및 관련 규정에 부합하는지 여부를 평가하는 중립적인 입장이다. 이는 투자자 보호와 공익 실현을 위한 목적을 담아야 한다. 2024년 1월 11일 새벽 4시, SEC는 Bitwise, Grayscale, Hashdex, BlackRock, Valkyrie, Invesco, Ark, VanEck, WisdomTree, Fidelity, Franklin 등 11개 비트코인 현물 ETF 승인을 발표했다.

더욱 중요한 것은 SEC가 발표한 보도 자료에서 한 발언이다:

이번 SEC의 ETF 승인은 단 하나의 '비증권' 상품, 즉 비트코인만을 보유하는 ETF(holding one non-security commodity, bitcoin)에 국한된다. 이는 SEC가 다른 암호자산 증권(Crypto Asset Securities)의 상장 기준을 승인하려는 의지를 나타내는 것이 절대 아니다. 이번 승인은 증권법 하에서 다른 암호자산의 지위 또는 일부 암호자산 시장 참여자가 증권법을 준수하지 않는 현실에 대한 SEC의 견해를 표명하는 것도 아니다.
내가 과거에도 말했듯이, 대부분의 암호자산은 투자계약(investment contract)이며, 따라서 증권법의 적용을 받는다.
SEC는 중립적이지만, 언급해야 할 점은 귀금속 ETF의 기초 자산은 소비 및 산업적 용도가 있는 반면, 비트코인은 주로 투기적이고 변동성이 크며, 랜섬웨어, 돈세탁, 제재 회피, 테러자금 조달 등 많은 불법 활동에 사용된다는 것이다.
SEC는 오늘 비트코인 현물 ETF의 상장 및 거래를 승인했지만, 비트코인 자체를 승인하거나 인정한 것은 아니다. 투자자들은 비트코인 및 암호자산 관련 상품에 대해 신중을 기해야 한다.

5. 코인베이스에게 넘어가는 압박——암호자산의 법적 지위 정의하기

게리 젠슬러의 발언은 명확하다. 비트코인은 증권이 아니며, 시장 리스크는 통제 가능하므로 승인이 가능하다. 그러나 다른 암호자산은 모두 증권이며, 이는 비트코인 ETF 승인 여부와 아무런 관련이 없다.

이는 여전히 젠슬러가 지금까지 피해왔던 "어떤 암호자산이 증권인가?"라는 질문으로 돌아간다. 이는 크라켄, 코인베이스, 바이낸스 세 대형 거래소에 대한 SEC의 규제 합법성 문제일 뿐 아니라, 미국 사법 및 입법 기관의 반응을 요구하는 정치적 게임이기도 하다.

코인베이스는 SEC와의 대립에서 줄곧 선봉에 섰으며, 이 책임을 기꺼이 짊어지고 있다. 유니스왑(Uniswap) 사건에서 캐서린 폴크 파일라(Katherine Polk Failla) 판사는 이더리움(ETH)을 직접적으로 "상품(crypto commodities)"으로 명명했다. 해당 판사가 SEC 대 코인베이스 사건도 담당하고 있다는 점을 고려하면, 그녀가 암호자산이 "증권인지 여부"에 대해 "이 문제는 법원이 결정할 사항이 아니라 의회(congress)가 결정해야 한다"고 답변하며 최종적인 질문을 미국 입법 기관인 의회로 넘긴 것은 의미심장하다.

그러나 이 의회 입법 과정은 매우 길어질 것이며, 2024년 대통령 선거 해를 맞아 더욱 주목할 만하다.

6. GM BTC ETF

SEC가 어떻게 행동하든, BTC ETF 승인은 역사적 의미를 갖는다. 암호 펑크 정신을 꿈꾸거나 일약 부자가 되기를 희망하는 우리 모두가 이 역사의 거센 물결 속에 깊숙이 자리잡아 화려한 한 페이지를 장식할 수 있게 된 것이다.

왕촨(王川)이 말했듯이: "2024년 1월 10일이 세계 화폐사에 남길 의미는 후에 돌아보면 1971년 8월 13일(닉슨이 금 본위제에서 탈퇴 선언), 1871년 1월 18일(독일 통일과 함께 유럽 각국 및 미국이 몇 년 내에 차례로 금본위제에 합류)과 어깨를 나란히 할 수 있을지도 모른다."