ステーブルコインの収益を巡る争いが、米国の暗号資産規制に関する立法を停滞させている
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ステーブルコインの収益を巡る争いが、米国の暗号資産規制に関する立法を停滞させている
議会は、中間選挙による立法の先送りを回避するため、銀行の支援を得て『CLARITY法』を可決させるために、残された期間が数週間しかない。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：オルワペルミ・アデジュモ
翻訳：ソールサ、Foresight News
米国大統領が後押しするこの立法作業は、米国の暗号資産市場に包括的な規制枠組みを構築することを目的としており、議会レベルでの政治的期限に近づいている。一方で、銀行業界は議員および規制当局に対し、ステーブルコイン事業者が銀行預金金利と同様の収益を提供することを禁止するよう圧力をかけている。
この攻防は、ワシントンにおける暗号資産関連の政策日程において、最も核心的かつ未解決の課題の一つとなっている。論争の焦点は、米ドルにペッグされたステーブルコインが、支払いおよび決済機能に特化すべきか、それとも銀行口座やマネー・マーケット・ファンドと競合する投資機能を拡充してもよいのかという点にある。
上院が提出した市場構造法案「CLARITY 法案」は、「ステーブルコイン収益」をめぐる交渉の決裂により、事実上停滞している。
業界関係者およびロビー活動関係者は、選挙年における日程の逼迫を前に法案が現実的に可決される可能性を確保するには、4月下旬から5月上旬が実質的な推進ウィンドウであると指摘している。
議会調査局（CRS）による解釈が法的論争をさらに鋭くしている
議会調査局（CRS）によるこの問題の定義は、一般に公開されている論争の範囲よりも狭い。
3月6日付の報告書において、CRSは「GENIUS 法案」がステーブルコイン発行者がユーザーに直接収益を支払うことを禁じていると指摘したが、その一方で、取引所などの仲介機関が発行者と最終ユーザーの間に立ついわゆる「第三者モデル」については、法案がその合法性を明確に規定していないと述べている。
CRSは、法案が「保有者（holder）」という用語を明確に定義していないため、仲介機関が顧客に対して経済的収益を譲渡できるかどうかについて、解釈の余地が残っていると説明している。この曖昧な領域こそが、銀行業界がより広範な市場構造法案の中で、議会による再定義を強く求めている核心的理由である。
銀行業界は、限定的な収益インセンティブであっても、ステーブルコインを銀行預金の強力な競合相手に変える可能性があり、特に地域銀行およびコミュニティ銀行への打撃が甚大になると懸念している。
一方、暗号資産企業は、支払い、ウォレット利用、ネットワーク活動などに紐付けられたインセンティブが、デジタルドルを従来の支払いチャネルと競わせる上で有効であり、主流金融分野におけるその地位向上にも寄与すると主張している。
こうした見解の隔たりは、両者がステーブルコインの将来像について抱く異なる認識を反映している。
インフォグラフィックは、デジタルドルの利用規模が拡大する中で、銀行と暗号資産企業が「ステーブルコイン収益は誰が得るべきか」という問題で深刻な対立を抱えていることを示している。
もし立法者がステーブルコインを主に支払い手段と位置付けるならば、関連する報酬措置に対するより厳格な制限を設ける根拠が強まる。逆に、立法者がそれをデジタルプラットフォームにおける価値流通の根本的変革の一環と捉えるならば、限定的なインセンティブを支持する主張がより説得力を持つことになる。
米国銀行協会（ABA）は、こうした報酬メカニズムがさらに普及する前に、自らが「規制の抜け穴」と呼ぶ部分を塞ぐよう立法者に強く求めている。銀行側は、不活動資金に対して報酬を付与することを許容すれば、預金者が資金を銀行から引き出す結果を招き、家庭および企業向け融資の原資となる銀行のコア資金源が弱体化すると主張している。
スタンダード・チャータード銀行は今年1月、2028年末までにステーブルコインが米国銀行システムから約5,000億ドルの預金を吸収する可能性があると予測しており、中小銀行が最も大きな圧力を受けると警告している。
このインフォグラフィックは、銀行と暗号資産がなぜステーブルコイン法案に注目しているのかを比較し、預金流出、貸出先への影響、キャッシュバック報酬、および銀行保護主義を示している。
また銀行業界は、自らの立場が一般市民の支持を得ていることを議員に示そうともしている。米国銀行家協会（ABA）が最近公表した世論調査によると：
- 「ステーブルコインへの収益付与を認めれば、銀行の貸出可能資金が減少し、地域社会および経済成長に悪影響を及ぼす可能性がある」という文脈で質問したところ、回答者の3対1の割合で、国会がステーブルコイン収益を禁止すべきだと支持した；
- ステーブルコイン関連立法については、既存の金融システム、特にコミュニティ銀行を損なわないよう慎重に進めるべきだと考える人が、6対1の割合で多かった。
しかし暗号資産業界は、銀行業界が単にデジタルドルとの競争を制限することで、自らの資金調達モデルを守ろうとしているだけだと反論している。
Coinbaseのブライアン・アームストロングCEOを含む業界関係者は、『GENIUS法案』に基づけば、ステーブルコイン発行者に対する準備金要件は銀行よりも厳しい——つまり、発行されるステーブルコインは、現金または現金同等物によって完全に裏付けられなければならない——と指摘している。
取引規模の拡大がワシントンにおける駆け引きの賭け金を高めている
市場規模の拡大により、この収益を巡る論争はもはやニッチな話題ではなくなった。
ボストン・コンサルティング・グループ（BCG）の試算によると、昨年のステーブルコインの総取引額は約62兆ドルに上ったが、ボット取引や取引所内での内部取引などを除外すると、実際の経済活動に由来する金額はわずか約4.2兆ドルにすぎない。
表面的な取引量と実際の経済的用途との間に存在する巨大なギャップは、まさに「収益」を巡る論争がこれほど重要視される理由を説明している。
もしステーブルコインが依然として主に取引および市場構造の清算ツールに留まっているならば、議員がそれを支払い手段に限定しようとする傾向は強まるだろう。しかし、収益メカニズムによってステーブルコインがユーザーのアプリ内で広く使われる現金保管ツールへと変貌すれば、銀行が直面する圧力は急速に高まる。
このため、ホワイトハウスは今春早々、妥協案の成立を試みた。具体的には、ピア・トゥ・ピア（P2P）支払いなどのごく限定されたケースのみに収益を認める一方、不活動資金への報酬支給は禁止するという案であった。暗号資産企業はこの枠組みを受け入れたが、銀行業界が拒否したため、上院での交渉は完全に膠着状態に陥った。
仮に議会が何も行動を起こさなくても、規制当局が収益モデルの規制を強化する可能性がある。
米通貨監理官庁（OCC）は、『GENIUS法案』の施行に向けた提案規則において、ステーブルコイン発行者が関連会社または第三者に資金を供与し、当該関係者がステーブルコイン保有者に収益を支払う行為を、禁止された収益の間接的な支給とみなすと明言している。
これは、議会が立法で方針を定められない場合、行政機関が規制ルールを通じて独自に境界線を画定する可能性があることを意味する。
議会の時間はすでに限られている
現在、この攻防は二つの軸で展開している：
- 議会が成文法によって問題を解決するかどうか；
- 規制当局が現行法の枠組み内で、企業の行動の許容範囲を定義するかどうか。
上院法案にとって、時間そのものが最大のプレッシャーである。
Galaxy Digitalの研究責任者アレックス・ソーン氏は、ソーシャルメディア上で次のように投稿した：
「CLARITY法案」が4月末までに委員会審議を通過できなければ、2026年に可決される可能性は極めて低くなる。「法案は5月初旬までに上院本会議で採決されなければならない」。立法時間はすでに尽きつつあり、日々が経過するにつれて可決の確率は低下していく。
彼は同時に、収益に関する論争が解決されたとしても、法案の前進は楽観視できないと注意喚起している：
現時点で、多くの関係者が「CLARITY法案」の停滞原因はステーブルコイン収益を巡る対立であると見ている。だが、仮にこの点で合意が成立したとしても、法案は他の障壁に直面する可能性が高い。
これらの障壁には、分散型金融（DeFi）の規制、規制当局の権限範囲、さらには倫理的課題さえ含まれる可能性がある。
11月の中期選挙を前に、暗号資産規制はさらに大きな政治的戦場となる可能性が高く、現状の膠着状態は一層緊急性を増している——法案が遅延すれば、より混雑した政治日程と、さらに困難な立法環境に直面することになる。
予測市場の動向も、感情の変化を反映している。1月初め、Polymarketは法案可決確率を約80％と見積もっていたが、最近の挫折（アームストロング氏が現行版は実行不可能と表明したなど）を受けて、確率はほぼ50％まで低下した。
Kalshiのデータによると、法案が5月までに可決される確率はわずか7％、年内可決確率は65％である。
法案の失敗は、より多くの決定権を規制当局および市場に委ねることになる
法案の失敗が及ぼす影響は、収益論争にとどまらない。「CLARITY法案」の本質的目的は、暗号トークンが証券、商品、あるいはその他のカテゴリーに該当するかを明確に定義し、市場規制のための明確な法的枠組みを提供することにある。
万が一、法案が頓挫した場合、業界全体は規制当局のガイダンス、暫定的ルール、そして今後の政治的変動にさらに依存せざるを得なくなる。
これが、市場が法案の行方にこれほど注目している理由の一つでもある。Bitwiseのチーフ・インベストメント・オフィサー（CIO）、マット・フーガン氏は今春、次のように述べている。「CLARITY法案」は、現在暗号資産に有利な規制環境を法律に固定化するものである。そうでなければ、今後の政府が現行政策を転換する可能性がある。
彼はさらに、法案が失敗した場合、暗号資産業界は「自らの価値を証明する」時期を迎えると書き、その期間は3年程度かかると予測している。その間、業界は一般市民および従来型金融にとって不可欠なものとなる必要がある。
この論理のもと、業界の今後の成長は、「立法の成立」を前提とした期待に左右されることが少なくなり、むしろステーブルコインや資産トークン化といった製品が実際に大規模に実装されるかどうかに、より大きく依存することになる。
これにより、市場は二つの明確に分かれた道筋に直面することになる：
- 法案可決 → 投資家がステーブルコインおよびトークン化の成長を事前に価格に織り込む；
- 法案失敗 → 将来の成長は実際の普及度に依存し、同時にワシントンの政策風向きの変化という不確実性にも直面する。
フローチャートは、上院におけるステーブルコイン政策決定のカウントダウンを示しており、3月6日および4月下旬または5月上旬の期限が、二つの道筋を導いている：議会が行動を起こす場合は、規制の明確化とより速い成長がもたらされるが、議会が行動を起こさなかった場合には不確実性が生じる。
現時点では、次の一手を握るのはワシントンである。上院議員が今年の春にこの市場構造法案を再び動き出させることができれば、彼ら自身がステーブルコインがユーザーにどの程度の価値を還元できるか、およびどの程度の暗号資産規制枠組みが成文化されるかを定義することができる。それが叶わなければ、規制当局は明らかに、少なくとも一部のルールを自ら定義する準備を整えている。
結論がいかなるものであれ、この論争はもはや「ステーブルコインが金融システムに属するかどうか」という次元を越えて、ステーブルコインがそのシステム内でどのように機能するか、そしてその発展から誰が恩恵を受けるかという、より深い問いへと至っている。
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