Variant Fund：2024年第2四半期を振り返って、暗号資産市場の現状に関する考察
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Variant Fund：2024年第2四半期を振り返って、暗号資産市場の現状に関する考察
各エコシステムの現状と、競合が示している積極的な相対的特性を観察することは、各エコシステムが改善を試みる際の指針となることができる。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：Alana Levin
翻訳：TechFlow
約6ヶ月ごとに、暗号資産の現状と将来のトレンドについての内部的な考察を執筆しています。今回はその最新版を公開することにしましたので、興味を持っていただければ幸いです。
本稿は三つのパートに分かれています。既存の成功事例、その他の進行中の出来事、そして私が注目している新展開です。可能な限りデータに基づいて分析を行いますが、個人的な見解が含まれることも否めません。もし好意的な反応や建設的なフィードバックがあれば、今後もこうした考察を共有していくことを検討します。
既存の成功プロジェクト
良い知らせは、現在多くのプロジェクトが順調に機能しており、顕著な成果を挙げていることです。これらの中には「大きなアイデア」と呼べるものも多く、現状を大きく変える可能性を秘めています。それらの成功は新たな機会を生み出すでしょう。
明確にしておくと、「既存の成功プロジェクト」という表現は、持続可能なプロダクトマーケットフィットを示し、あるいは暗号資産市場規模を拡大している、またはその両方を兼ね備えたプロジェクトやトレンドを指しています。
では、現在どのようなプロジェクトやトレンドが成功や成長の兆候を見せているのでしょうか？以下は（網羅的ではない）10の顕著な「成功」を示すプロジェクトのリストです：
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ステーブルコイン
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ビットコインを代替資産として利用
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Farcaster：初期段階だが成長中のソーシャルネットワーク
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アセット作成
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コミュニティ主導で作成・訓練されたAIモデル
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Solana
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Ethereum
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Zora
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Coinbase
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オンチェーン取引所
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ステーブルコイン
今年に入ってから現在まで、オンチェーンのステーブルコイン供給量は純増で約250億ドルとなっています。2023年11月以来、総流入額は一貫して正の値を維持しています。無許可かつグローバルな米ドルへのアクセスは、引き続き高いプロダクトマーケットフィットを享受しています。
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ビットコインを代替資産として利用
今年1月、ほぼ10件のビットコイン現物ETFが承認されました。6月初め時点で、ビットコイン現物ETFに預けられた価値は800億ドル以上に達しています。（データ元：BlockworkおよびThe Block）
金は機関投資家がビットコインをポートフォリオに組み込む際の優れた類推となるかもしれません。この資産がインフレヘッジであると考えるかどうかに関わらず、伝統的な株式とは異なる選択肢であり、一定の社会的合意を享受しています。ビットコインは金よりも転送が容易で、供給上限が明確であり、一部の企業や国のバランスシートにも採用され始めているため、将来的に金の時価総額を超える可能性があると主張する人もいます。
プライベート市場においても、第1四半期はビットコインの実用性を拡張しようとする多くのプロジェクトが特徴的でした。これには（多数の）ビットコインスマートコントラクトレイヤー、オンチェーン貸借プロトコル、およびビットコインの経済的安全性予算を利用して他のチェーンを保護する方法の探求などが含まれます。これらの発展の成果は、今年後半に現れると予想しています。
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Farcaster
Farcasterはオープンプロトコル上に構築されたソーシャルネットワークで、顕著な成長を遂げつつあります。
転換点は1月末、framesのリリースとともに訪れました。framesとは、Farcasterクライアントのフィード内でユーザーが直接共有・インタラクションできる小型アプリケーションコンポーネントです。
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アセット作成
新規トークンの作成数は引き続き増加しています。このトレンドを追跡する一つの方法は、DEX（分散型取引所）に登場する新規トークンの数を確認することです。活動は主にBaseおよびSolana上のアセット作成によって牽引されています。
特にSolanaでは、ここ数週間で毎日1万以上の新規トークンが作成されています。
これらの新規アセットの多くはmemecoinの形態をとっています。私はmemecoin分野の積極的な参加者ではありませんが、非常にリアルで活発なユーザーベースが熱心に参加していることは認識しています。
注目に値するのは、こうした新規アセットの出現が、より広範なエコシステム内で思いがけないが有益な副産物を生んでいることです。例えば、Solanaのトークンエクステンションのような新ツールの実験が増えています。$BERNというトークンは、Solanaの新しいトークンエクステンションを活用してトークン経済を革新しました。誰かが自分のトークンを売却すると、その取引額の5%がバーンされます（残りの保有者への再分配メカニズム）。$BERNの人気は、ウォレットがトークンエクステンション標準を採用する原動力となりました。この標準により、複雑な支払い分配や秘匿転送などが可能になります。$BERNがなければ、トークンエクステンションの普及がどれほど時間がかかったかわかりません。
全体として、私の主要な結論は、アセット作成というトレンドには追い風があるということです。これらのアセットに対するあなたの感覚がどうであれ、発行と取引は価値の流れの中で常に優れた位置にあるのです。
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コミュニティ主導で作成・訓練されたAIモデル
明らかに、我々はLLM（大規模言語モデル）が豊富で、創作コストが低く、選択肢が多い世界に向かっています。このような世界において、価値はどこに蓄積されるでしょうか？
私は、価値は希少資源に蓄積されると考えます。つまり、計算能力、コンテンツ、ツールが豊富な世界では、「何が希少なのか？」という問いになります。一つの答えは「センス（taste）」と「注目（attention）」です。しかし、これらはかなり抽象的な資源です。たとえそれを測定できても（例：「画面時間」を注目の指標とする）、その価格付けは難しいものです。
我々は、金融レイヤーとセンス・注目に基づく活動を密接に結合することで、暗号の枠組みが役立つことを始めています。具体的には、コミュニティが作成・訓練したAIモデルが生産的なアウトプット（販売またはライセンス可能な商品・サービス、例：アート、映画、知的財産など）を持つことで、参加者に報酬を与える仕組みが可能になります。主観的な出力を扱うモデルでは、コミュニティ参加者は自身の文化的嗜好に基づいてモデルを訓練することで、センスの形成者（taste-maker）として機能します。良いセンスを持つことには強いインセンティブがあります。出力が洗練されればされるほど、価格も上がるからです。
こうしたプロジェクトのいくつかが、現実的かつ効果的に姿を現しつつあります。Bottoは私の最も好きな例です。これは自律的なアーティストであり、$BOTTO トークン保有者は毎週モデルの訓練に協力する能力を持っています。
Bottoのアートは徐々に良くなり、毎週行われるBotto作品のオークション価格も上昇しています。同時に、所有者・参加者のネットワークも拡大しています：
私は、Bottoのような既知かつ実績のある事例がさらに成長するにつれて、コミュニティ主導のAIモデルの作成・訓練がさらに増えていくだろうと考えています。
いくつかの企業は訴訟やデータ使用許諾契約、あるいはその両方を通じて、上から下へと帰属問題に対処しています。もし現在の状況が今後5年間に存在するモデル出力の1%未満を表していると仮定すれば、貢献者への帰属と価値分配を解決しようとする余地は明らかに他にもあります。暗号の枠組みは、独自の価値ある解決策を提供します。暗号は経済的・創造的な帰属を強化します。重要なことに、誰でもどこからでも参加できるようにもします。
昔のブログ記事で、Chris Dixonは次のように述べています：
「有名な言葉があります。『未来はすでにここにあるが、均等に分配されていない』。当然の次の疑問はこうです。『もし未来がすでにここにあるなら、私はどこでそれを見つけられるのか？』」
コミュニティ主導のモデル作成・訓練は、小さなが不断に成長するプロジェクトが存在し、それがより大きな未来を示唆している分野です。
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Solana
Solanaと相互作用する1日あたりアクティブアドレス数は、前年同期比で2〜3倍高く、2021年のサイクル中で最も活発だった時期とほぼ同等です。同一期間内では、月間アクティブアドレス数は3〜4倍に増え、2024年5月に過去最高を記録しました：
ネットワークはまた、有意義な手数料収入を生み出し始め、Solanaの低手数料がより高いユーザー活動／取引量によって補われることを示し始めています。
結論：Solanaの軌道は、それが意味のある方法で機能しており、継続的に存在し続けることを示しています。
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Ethereum
Ethereumエコシステムも顕著な進展を遂げています。この成長を捉えるには二つの視点があります。Ethereum自体に焦点を当てるか、Ethereumチェーンシステム全体（つまりEthereumロードマップを含む）を見るかです。
Ethereum自体の月間アクティブアドレスは大幅に増加しています。年初来30日平均は約30%増加し、2021年のピーク値からわずか約10%低いだけです。
Ethereumエコシステム全体を見ても、顕著な成長の兆候が見られます。私はトップ5のEthereumチェーン（Ethereum、Arbitrum、Base、Optimism、Polygon）の1日あたりアクティブアドレスを集計しました。これらを選んだのは、豊かなアプリケーションと開発者エコシステムを持っているからです。
結論：Ethereumはこれまでそうであったように、今後も暗号分野で最も重要なエコシステムの一つであり続けるでしょう。
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Zora
Zora Chain（別名 Zora Network）は約1年前にローンチしました。その間、ネットワークは着実に方向性を見つけ続けています。週間アクティブユーザーは前年比約60%増加し、最近25万人を超える過去最高を記録しました。このチェーンはまた、約34%の利益率を享受しており、ユーザーが取引手数料に費やしたETHの3分の1をZoraが保持していることを意味します。
Zora Chainは、十分な流通能力を持つアプリケーションが、スタックの他の部分（例：ブロックスペース）と垂直統合を始めることができ、より魅力的な経済効果を解放できるという概念を検証しました。
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Coinbase
Coinbaseも今年は好調なスタートを切りました。11あるビットコイン現物ETFのうち8つのカストディアンに指定されています。取引事業も順調に進展しており、取引高は1570億ドルに達し、2021年11月以来の最高値を記録しました。
取引手数料は依然としてCoinbaseの収益の大部分を占めています。第1四半期、このプラットフォームは取引手数料だけで10億ドル超の収益を上げており（四半期収益の約3分の2）、
ただし同様に注目すべきは、Coinbaseが取引ベースの手数料以外への収益源多角化を進めている点です。ブロックチェーン報酬収入とカストディ収入は前年比で倍増しました。ステーブルコイン収入は2億ドル近くに達し、USDCの流通供給量の増加が（やや低下した）金利を相殺しました。Coinbase One、Coinbaseのメンバーシッププランは、40万人以上のサブスクリプションユーザーを獲得しています。CoinbaseのL2プロトコルであるBaseは、オンチェーンで月数百万ドルの手数料を発生させています。
Coinbaseの成功は、（つい最近まで多くの人が単に仮定していた）事実を示しています。暗号プリミティブを基盤に、多くの意味のある新ビジネスモデルを構築できるということです。
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オンチェーン取引所
Ethereumメインチェーン上では、Uniswapのユニークユーザー（トレーダー）数が過去6ヶ月間でおよそ2倍になりました。
成功したプロトコルの定義の一つは、その上に成功する企業を構築できることです。Uniswap Labsがインターフェースを通じて得た収益の増加が、オンチェーン取引所におけるこの事例を示しています：
Uniswap（プロトコル）が促進する7日移動平均取引高も最近、Coinbaseを上回りました：
重要なのは、Ethereumだけでなく、Solanaでもオンチェーン取引所の成長が見られることです。OrcaとRaydiumという2つの主要DEXも顕著な成長を示しています：
オンチェーンプロトコルが毎月数十億（場合によっては数百億）ドル規模の価値交換を促進することは決して軽視できません。こうしたプロトコルとインターフェースは、非常に現実的で収益を生むプロジェクトを代表しています。集中化された機関（例：インターフェース企業）が存在する場合、これらの利益の一部がセキュリティ、堅牢性、ユーザーエクスペリエンスの向上に再投資されることを望んでいます。
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追加プロジェクト：Blackbird
Blackbirdは飲食業界向けに設計されたロイヤルティ・報酬プログラムで、基盤技術に暗号を利用しています。ユーザーがBlackbird対応レストランでチェックインすると、アプリはその訪問を記念するNFTを発行します。これはデジタル記念品であると同時に、店舗が顧客の食事習慣を把握できるデータポイントでもあります。現在、Blackbirdは主にニューヨーク市に存在しています。
Blackbirdのユーザーによるチェックイン数は継続的に増加しています。
個人的には、Blackbirdは私の食事習慣を変えました。以前は友人にどこに行くか任せていたのですが、今は自分から積極的に提案するようになり、Blackbirdアプリを使って私たちが興味を持つかもしれないレストランを主に選ぶようになりました。
その他進行中のこと
過去2四半期の他の顕著なトレンドとしては、SocialFi（ソーシャルファイナンス）の台頭と新規チェーンの急増（主にEthereumエコシステム内のL2およびL3）があります。これらのトレンドがすでに「成功」していると断言するのは時期尚早だと感じますが、これらがユーザーのオンチェーン活動や開発者のビジネスモデルの進化に大きな影響を与えていることは注目に値します。
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SocialFiアプリの成長
金融化されたソーシャル（「SocialFi」）アプリが多数登場しています。いくつかのアプリはすでに数百万ドルの手数料を生み出しています。私が知っている中で最も人気のあるアプリはFriendtechとFantasyTopです。明らかに、ユーザーはこれらのアプリを面白く感じ、参加する意思を持っているようです。ユーザーに新しいオンチェーン活動があるのは喜ばしいことです。
しかし、こうしたビジネスモデルの一部の持続可能性については懐疑的です。投機だけでは長期的成功を推進するには不十分と思われます。とはいえ、それは問題ありません。こうしたアプリは、より持続可能なビジネスモデルを実現するために調整が必要なだけかもしれません。投機によって注目を集めても、その関心を他の方法でマネタイズする機会が生まれます。もちろん、その重要な第二歩こそが最も難しい部分です。
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新規チェーンの急増
多くの新規チェーン、特にL2およびL3の立ち上げも見られています。Ethereumエコシステム内のこれらのチェーンにとって、基盤技術は重要な差異化要因ではないようです。代わりに、ブランドとコミュニティがすべてを凌駕しています。Coinbaseが立ち上げたL2であるBaseは、強力なブランドの典型例です。他のチェーンが人材を惹きつけるために使う直接的なトークンインセンティブがなくても、（噂によれば）成長中の開発者エコシステムを享受しています。
これまでに、チェーンが差別化を図ろうとするおおよそのアプローチは以下の三つに分けられます：
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基盤技術。例：一体型チェーン vs モジュラー型チェーン、またはオプティミスティックロールアップ vs ゼロナレッジロールアップ。
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チェーン経済学。Cantoは近年、最初に（私が知る限り）取引手数料をエコシステム内の開発者に再分配しようとしたチェーンです。BlastやBerachainは現在、さまざまなタイプの収益生成や経済分配を試みています。これらがどの程度持続可能かは不明です。一般的な経済的観点からも、長期的な競争優位性を提供するかという点でも。
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ブランドとコミュニティ。チェーンの文化や評判は開発者にとってのハロー効果を生み出せます。エコシステム内で構築する際に、コミュニティや他の開発者からの支援を受けやすいと感じるようになり、特定の消費者にとっては評判の盾になるかもしれません（「MacBookを選んだからといって誰も責められない」ようなもの）、あるいはチェーンのコミュニティが提唱する価値観が開発者の信念と一致するかもしれません。
成熟したチェーンはこれら三要素すべてを備えています。前述した二つの「成功」チェーン――EthereumとSolanaを例に取ります。EthereumはEVMを先駆けて開発し、EIP-1559を実装（一部の取引手数料をETH保有者への再分配メカニズムとしてバーン）し、その技術周辺に強力な開発者コミュニティと精神を育てました。Solanaは一体型ブロックチェーンを普及させ、低手数料の商業的実現を最初に成功させ、2022〜2023年の低迷期において真に試練にさらされたコミュニティを持ちました。
私の仮説は、次世代のチェーンの差別化は外部との統合から生まれるということです。例としては、追加の資金源（例：Coinbaseアカウント）へのシームレスなアクセス、ウォレットでのKYC審査、あるいは個人が人間であることを検証する仕組みなどがあります。これは非常に広範な設計空間であり、今後深く掘り下げていきたい分野です。
未来への展望
過去半年を振り返ると、私の主な結論は、私たちは主に6〜12ヶ月前に議論していたことについてまだ議論しているが、「既存の成功プロジェクト」に関してはより成熟しているということです。これらのプロジェクトが成熟するにつれ、多くがプラットフォームとなり、その成功の副産物が新たな機会を生み出します。成長には成長痛が伴い、その課題を解決する余地がサードパーティに与えられます。
こうした主要プラットフォームの成長を予測することは、未来を考える基礎にもなります。私が最も注目しているのは、新たな流通形態と新しい構築ブロックです。
新たな流通手段とより良い構築ブロック
流通面では、Farcasterのさらなる大規模化、より強力なウォレット機能を持つTelegramアプリ、World Appのようなインターフェースがさらに多くの人々を惹きつける（すでに1000万人のユーザー）といった成長ベクトルに期待しています。
また、多くの新しい興奮すべき構築ブロックもあります。Coinbaseはスマートウォレットをリリースし、ユーザーがCoinbaseアカウントから直接支払いができるようにしました。ReservoirのRelayプロトコルは、チェーン間の資金橋渡しにおけるUXの摩擦を解消し、オンチェーンでの「ワンクリック」チェックアウト体験をついに可能にしました。World IDは成長を続け、人とボットの識別手段を提供する可能性を秘めています。他にもまだまだあります。
これは若干漠然としているように聞こえるかもしれません。私は時折、現実よりも抽象的な希望に見えるものを読むことに苛立ちを感じるので、こうした構築ブロックと新たな流通チャネルの役割を具体的な例で説明しようと試みます。
現代の広告を例にしましょう。これはほぼすべてのビジネスに影響を与える数十億ドル規模の市場です。帰属とターゲティングに関して何十年にもわたる改善があったにもかかわらず、依然として非効率で満ちていると私は推測します。では、Farcaster上での「広告」がどのように見えるか想像してみてください：
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企業は直接、ターゲット顧客のウォレットにクーポンを送信できます（各アカウントにウォレットが紐づいているため）。
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クーポンは、消費者が投稿した内容に言及されている類似製品や、ユーザーが「いいね」した投稿に基づいて配信されます。
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企業は、データが永遠にオープンでアクセス可能である（APIが遮断されたり価格が吊り上げられたりする心配がない）ことに自信を持てるので、この流通チャネルの効果性を最適化する投資が可能です。
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マーケティング活動に割り当てられた予算は、消費者が実際に購入しクーポンを使用した場合にのみ支出されます。
まとめると、オープンなソーシャルグラフ、組み込み型の支払いレイヤー、検証可能なデジタルIDは、企業と消費者の双方にとってウィンウィンの結果をもたらします。
未来に向けて成熟するチェーン
「有効なプロジェクト」のセクションから導き出せるもう一つの顕著な結論は、現在、信頼でき、成長中のエコシステム（Ethereum、Solana、Bitcoin）がいくつか存在するということです。これらのエコシステムはそれぞれ独自の差異化ポイントで競争しており、お互いの長所が他のエコシステムに良いプレッシャーをかけ、継続的な改善を促しています。例えば、Solanaの低コスト・高スループットの成功は、EthereumがベースレイヤーとL2レイヤーで継続的に革新する原動力になっています。同様に、Ethereumが複数のクライアントを持つことは、Solanaがクライアントの多様化（例：今後登場するFiredancerクライアント）を目指す目標を設定しているかもしれません。Bitcoinは最初に真正な機関採用を達成しましたが、新しいプログラマブル性要素（Ordinals、Runes、潜在的なOP_CATアップグレード）の実装も始めています。全体として、各エコシステムが他のエコシステムと大まかに機能的に同等になるよう努力しているとまとめられます。各エコシステムの現状と、競合が示す相対的な長所を観察することは、各エコシステムが改善を目指す指針となります。
これは非常に前向きな状況です。私はテニスファンなので、広いテニスの比喩を使います。フェデラー、ナダル、ジョコビッチが互いに競い合っていなければ、彼らの競技レベルは今の水準に達していなかったでしょう。誰もが他の人を刺激し、より高いレベルのプレーを生み出し、本当に素晴らしいテニスを実現しています。私は、今日の暗号分野の異なるチェーンで起きていることも同じだと考えます。各チェーンは生産性向上のプレッシャーがあるため、より速いスピードで大きな進歩を遂げています。その結果、業界全体として純粋な成長が期待できます。
いくつかの新アイデア
構築すべきインフラやアプリケーションはまだ多くあります。私が興味を持ち、未だ十分に探求されていない、可能性のある分野をいくつか紹介します：
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さまざまな形式の証明書。証明書（認証、証明など）はオンチェーンに載せる価値のあるリソースです。発行のタイムスタンプ化や発行者の検証能力は、パブリックレジャーメリットを享受できます。一つの例は職場での勤務証明――雇用者が、ある人物が特定の会社で一定期間働いたことを証明する領収書を発行します。暗号業界内では、多くの認証試みが見られます。鍵は、雇用証明など、真の経済的価値を持つ証明書を特定し、それらの市場に焦点を当てることです。
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価格差別化アセット（PDAs）。これらは実質的な経済価値を持つが、市場参加者の支払い意思が大きく異なる商品です。レストランの予約は良い例です。最近、ニューヨーク市の地下予約市場に関する記事が話題になりました。人気のある予約はボットに攻撃され、限定的な二次市場で数千ドルで転売されています。こうした金融化が避けられないものだと考えるならば、これらの「アセット」を可能な限り透明でアクセスしやすくすることは、レストランと顧客の双方にとって正の効果があるように思えます。レストランは予約の譲渡履歴を簡単に確認でき、より多くの潜在的顧客が参加できます。予約のトークン化は、プログラム可能な価格上限やレストランとの収益共有さえ可能にするかもしれません。これは一例です。他にも、実資産が基本的な経済価値を持つものの、市場へのアクセスが不透明または制限されているために誤価格または非効率な価格付けがされている市場が多数あります。
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新しい形のトークン配布。人々がすでに行っている活動を、トークン報酬を通じて微調整する機会は多くあります。Blackbirdは最初で最も有名な例です。外食は広く行われる行動ですが、Blackbirdの報酬制度の存在が、一部のユーザーが食事場所や頻度を選ぶのを変えるかもしれません。これは、人々が時間とお金を費やしているが、消費活動に一貫性や忠誠心がない分野にさらに広く適用できます。特に、商人が連盟や協同組合的な効果（より大きなデータ／インサイトの獲得）から利益を得られるカテゴリーを探すべきです。また、微調整のインセンティブを通じて顧客ロイヤルティを高める（ナッジ理論）大きなチャンスがあります。
これらのアイデアが「なぜ今なのか」という独自の好機を持っているかは議論の余地があります。これらは大抵、長く存在する良いアイデアだが、まだ十分に探求されていない（だからこそ、さらに試みる価値がある）ように感じます。
結論
この考察は、私が最近の暗号資産分野で起こっている多くのことだと思うものを反映していますが、もちろんすべてではありません。触れられていないが（あるいは触れられていたかもしれない）領域には、永久ストレージソリューションの成長（Arweaveなど）、DeFiプロトコル
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