EthenaはCrypto世界に何をもたらすのか？
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EthenaはCrypto世界に何をもたらすのか？
誰もがステーブルコインの合成資産を恐れている。誰もがステーブルコインの合成資産を待ち望んでいる。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Haotian
ビットバンクのLaunchpoolで新たに上線したイーサリアム安定通貨シンセティックドルプロジェクト@ethena_labsについてどう考えるべきだろうか？データによると、上線から3ヶ月で既に15億ドル以上の資産を蓄積しており、市場の期待は異常に高まっている。しかし、Luna崩壊事件以降、「アルゴリズムステーブルコイン」に対して過敏になっている今日において、Ethenaの登場はCrypto世界にもたらすものとは何か？以下に個人的な見解をいくつか簡潔に述べる。
1）新たな革新パラダイムとしてのチェーン上安定通貨シンセシス資産プロジェクトには、基本的価値がある。それはユーザーが従来の法定通貨銀行システムへの依存を低減できることである。なぜなら、従来の金融システムは、米ドルと暗号資産との間での迅速かつ効率的な変換をサポートできないからだ。
BitMEX創業者のArthur Hayesは、「Dust On Crust」と題する記事の中でこの事実を深く論じている。ますます多くの暗号資産が法定通貨との交換から脱却することは、銀行システムの市場シェアを奪うことに等しく、そのため銀行システムは暗号資産にサービスを提供することを好まない。一部の協力的な銀行も短期的な高収益を得るために一時的に関与しているに過ぎず、これは暗号市場にとってある種の逆効果をもたらす可能性がある。
最適解として、Crypto市場には伝統的銀行金融システムに依存しないシンセティックドルシステムが必要であり、これは中本聡がビットコインを創造したときの原点と同じである。
2）では、Ethenaはどのようにして伝統的銀行システムからの分離を実現しているのか？具体的には、Ethena LabsはETHを基盤資産とし、ユーザーがプロトコルに一定量のstETHを預けると、対応する価値のUSDe安定通貨を発行（Mint）する。このUSDeの価値が常に1ドル前後で安定するようにするために、同プラットフォームは特別なメカニズムを導入している。Arthur氏の提唱する方法に則り、暗号資産と同等量の先物空売りパーペチュアル契約ポジションをヘッジすることでリスク管理を行っている。
ETH価格が上昇すれば、保有するETHの価値は上がるが、反対向きのパーペチュアル契約では損失が生じる。逆にETH価格が下落すれば、保有ETHに損失が出るが、反対ポジションの先物契約からは利益が得られる。つまり、これは私たち個人ユーザーが普段行うヘッジ（Hedging）の考え方と基本的に一致している。
3）安定通貨発行プラットフォームとして、どのように継続的に利益を得つつリスクに対処するのか？
1. Ethenaは、stETHをCEXに預けることによる予期せぬブラックスワン的リスク（FTX取引所のような破綻）を回避するため、CoboやCEFFUなどの信託管理プラットフォームに直接預け入れ、流動性の大暴走リスクを低減している；
2. ユーザーが預け入れた大量のstETHを保有することで、これをイーサリアムPOSコンセンサスシステムに預けて、安定した3〜4％のAPY収益を得ることが可能；
3. 派生商品取引所で契約ポジションの取引を行うことで得られる資金調達レートや価格差などから生じる潜在的収益（APY約27％）；
4. プラットフォームのエリートトレーダーが、マーケットにおける安定通貨の需給バランスと市場価格を高確率で正確に予測できれば、利益を最大化しつつ安定通貨の供給量を継続的に増加させることも可能。例えば、市場の安定通貨供給が増えると判断すれば暗号資産を売却し市場をロング、逆の場合は新たな暗号資産を追加購入して市場をショートする。もちろん長期的には、安定通貨の供給拡大が目的となる。こうした戦略の適時転換こそが、収益を伸ばす「余地」なのである。
4）上記4つの収益要因は相対的にリスクを低下させるものだが、実際には以下のような潜在的リスクも存在する：
1. POSバリデーターへのステーキングに伴う安全性・安定性リスク（Slash）；
2. トレーダーの戦略ミスによるCEX上でのパーペチュアル契約ポジション損失リスク、および安定通貨の需給トレンドを誤判断し、利益は出ても安定通貨供給業務が停滞するリスク；
3. 契約取引における資金調達レートリスク；
4. stETH採用時に価格アンカーが外れる可能性のある清算リスク（発生確率は低い）など。
結局のところ、Ethenaの存在意義はCrypto世界における安定通貨に対する強い需要に基づいており、新規に発行された安定通貨資産として市場の熱烈な注目を集めるのは当然のことといえる。ここ最近のTVLの伸びやビットバンクラウンチプール活動の盛り上がりなどがすでにそれを証明している。誰もが安定通貨シンセ資産を恐れている一方で、誰もがそれを必要としている。特に、持続的に高いAPYを提供し、ポンジーリスクをできるだけ抑えた安定通貨プロジェクトであればなおさらだ。
個人的には、Ethenaが先物市場の逆ヘッジポジションをアンカーとするアプローチについては今後も注視が必要だと考える。なぜなら、安定通貨の発行量を拡大していくという性質上、プラットフォームは必然的に市場の「大きな空売り勢力（＝大空頭）」となっていくからだ。
持続的な強気相場の中では、安定通貨発行が主目的であれば概ね好意的に評価されるだろう。しかし、もしプラットフォームが利益追求志向に傾き、すでに限界状態にあるイーサリアムDeFiプロトコルからわずかな利益を搾取しようとし、さらに取引戦略でも最大限の利益を得ようとするならば、現在のように不安定な取引環境下では非常に大きな挑戦となる。
とはいえ、市場は常に似たような物語を繰り返すものだ。大きなブルマーケットは、いつも新しい金融資産や特殊なモデルによって引き起こされてきた。とにかく、慎重な姿勢を持ちつつ、その変化を見守っていこう。
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Haotian | CryptoInsight
