ETF目前只差一步：经过数十次与SEC的会议，终于在获批前获得最后两个条件
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ETF目前只差一步：经过数十次与SEC的会议，终于在获批前获得最后两个条件
「APプロトコルの確認」と「現金作成」を合わせると、「承認の取得」に該当する可能性がある。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：jk、Odaily 星球日報
米国時間12月21日、Fox Businessの記者が報じたところによると、SECはETF申請企業との会議において、現物ビットコインETFの承認に関して新たな条件を提示した。その内容は、ETFがキャッシュ・クリエーション（現金による新規発行）方式を採用し、すべての実物償還（インカインド・リデンプション）に関する言及を削除することである。これを受けて、ベライルダーを含む複数の申請企業が修正後のS-1ファイルを提出している。
12月23日、ブルームバーグのETFアナリストEric Balchunas氏はX上で、「ETF Cointucky Derby」の最新スナップショットに「APプロトコル」欄が追加されたと投稿した。これは、SECが申請企業に対し、次回のS-1ファイル更新（今後10日以内）でAP（アーサライズド・パーティシパント、すなわち主幹事）情報を確定するよう求めているためである。彼はこのプロセスが容易ではなく時間がかかる可能性があり、一部の発行体が1月初旬に同時に承認を得られないかもしれないと指摘した。しかし、「AP契約の確定」と「キャッシュ・クリエーション」の両方が満たされれば、それは「承認獲得」に等しいと述べている。
また、Fox Businessおよびブルームバーグのアナリスト双方が確認したところによると、SECは現物ETF発行体に対し、来週末（米国時間12月31日）までに修正ファイルを提出するよう要求している。多くの関係者は、これが1月10日頃の承認に向けた準備だと見ている。
これ以前、情報筋によると、20日時点でSECと各ETF申請企業との会議はすでに24回に上っており、先週土曜日までにベライルダー、Valkyrie、グレイスケールなどとの新たな会議も行われていた。つまり、これらの新たな2つの条件は複数回の協議を経て設定されたものであり、1月10日の予定承認日を目前に控えた「ラストステップ」と言える。
では、これらの2つの条件とは具体的に何を意味するのか？達成は困難なのか？また、ETFは予定通り1月10日に承認されるのか？ここからは、それぞれの条件の詳細を見ていこう。
キャッシュ・クリエーション vs インカインド・クリエーション（Cash Creation vs. In-kind Creation）
ETFの「クリエーション（Creation）」とは、発行体が投資家に対して新しいETFシェアを販売するプロセスを指し、主に「キャッシュ・クリエーション」と「インカインド・クリエーション」の2種類に分けられる。キャッシュ・クリエーションでは、大手機関投資家またはアーサライズド・パーティシパント（AP）が現金をETFに提供し、ETF運営会社はその資金を使ってETFが追跡する指数を構成する資産（ここではビットコイン）を購入し、対価として同等価値のETFシェアを投資家に交付する。この方法はシンプルで柔軟性があり、特にETFの基盤資産が直接取得困難な場合に適している。ただし、ビットコインの場合は入手が難しいとは言い難い。
一方、インカインド・クリエーションでは、投資家が現金ではなく、ETFが追跡する指数を構成する株式や他の資産を直接提供する。これらは等価のETFシェアと交換され、取引コストが削減される。ビットコインETFにおけるインカインド・クリエーションとは、投資家がビットコインを直接提供して現物ビットコインETFのシェアを取得することを意味する。いずれの方式も、市場の需要に応じてETFシェア数を柔軟に調整し、ETFの価格が追跡対象の指数または資産ポートフォリオの実際の価値と一致するようにすることを目的としている。
ここで読者は疑問を持つだろう。「すでにビットコインを持っているなら、なぜそれを投じてビットコインを基盤資産とするETFを買う必要があるのか？ それは同じことではないか？」という疑問だ。これには2つの理由がある。
1つ目の理由はビットコインそのものとはあまり関係がない。ETF発行体が通常、インカインド・クリエーションの選択肢を提供するのは税務上のメリットがあるためだ。例えば、A社、B社、C社の株式からなるETFを購入する場合、自分がA社の株主であれば、A社の株式を直接ETFシェアと交換することで、3社の株式に分散投資でき、リスクを低減できる。さらに重要なのは、証券を売却していないため、米国の税法上、課税対象にならない点だ。もしキャッシュ・クリエーションを選べば、まずA社の株式を売却しなければならず、これによりキャピタルゲイン課税が発生する。そのため、ETF発行体は通常、キャッシュとインカインドの両方の選択肢を提供するが、今回SECはビットコインETFについてはキャッシュ方式のみを認めようとしている。
2つ目の理由はビットコインと深く関係している。昨年のいくつかの破綻事件以降、高額資金を運用する機関投資家にとって、暗号資産への直接投資は必ずしも安全な選択とは見なされていない。「我々は非常に安全なデジタル通貨に投資した」と説明するよりも、「我々はベライルダーが提供する金融商品ETFに投資した」と言うほうが、資産運用のLP（有限責任組合員）を説得しやすい。これが、ビットコイン自体よりもETFのほうが機関投資家に好まれる所以である。
このプロセスはETF株式の購入に該当するため、一部のメディアでは「キャッシュ・サブスクリプション（現金申込）」とも呼ばれている。これに対応する「キャッシュ・リデンプション（現金償還）」と「インカインド・リデンプション（実物償還）」は、ETFシェアを保有する投資家がそれらを売却する際に受け取る対価の形態を指す。
Odailyが以前報じたように、グレイスケールとSECの再会談ではGBTCに関する議論が行われ、グレイスケールは依然として実物による申込および償還を主張している。ブルームバーグのアナリストJames Seyffart氏も、「私はほぼ完全にグレイスケール、ベライルダー、および他の実物方式を推進してきたあるいは現在も推進している発行体側に立っている。これはETFを運営する上でよりシンプルで効率的な方法だ」と述べている。
アーサライズド・パーティシパント（Authorized Participants）
ETFのアーサライズド・パーティシパント（AP）とは、特定のETFから直接取引を行う権限を与えられた大手機関投資家（投資銀行やブローカー会社など）を指す。例えば、モルガン・スタンレーおよびゴールドマン・サックスなどの機関はAPとして、ETF運営会社と直接キャッシュ・クリエーションを行い、現金を提供して新たに発行されるETFシェアを受け取ることができる。
アナリストの話では、SECは今後10日以内に発行体がAP名簿を確定し、更新ファイルに記載することを求めているという。この期間は、ある発行体にとっては達成が難しい可能性があり、結果として1月初旬の潜在的承認に間に合わないケースも出てくるかもしれない。
しかし、ブルームバーグのETFアナリストEric Balchunas氏は、「AP契約＋キャッシュ・クリエーション＝承認」と述べており、つまりこれら2つのステップが承認前の最終段階であることを示唆している。Odailyは12月31日までの提出状況について引き続き追跡報道する。
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