The BlockがDWF Labsの実態を調査：470プロジェクトへの投資に隠された運営の内幕

2023.12.13

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The BlockがDWF Labsの実態を調査：470プロジェクトへの投資に隠された運営の内幕

DWF Labsは、潜在的な顧客の注意を引こうとするとき、あるいは顧客と協力する際にも、頻繁に潜在的な価格変動について言及する。

2023.12.13 - 13:57:19

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DWF Labsは、潜在的な顧客の注意を引こうとするとき、あるいは顧客と協力する際にも、頻繁に潜在的な価格変動について言及する。

著者：Tim Copeland、The Block

翻訳：ChainCatcher

今年の初め、暗号資産分野に新しい企業DWF Labsが登場し、FTXの破綻や市場全体の低迷後に資金調達に苦戦するプロジェクトへ次々と資金を投入した。

同社はあらゆる場所に資金をばらまいているように見える。昨年、Synthetixプロトコルへの投資で2000万ドルを調達し、ブロックチェーンプラットフォームConfluxには2800万ドル、AIプラットフォームFetch.AIには4000万ドル、EOSネットワーク財団には4500万ドル、Algorand財団には5000万ドルを提供した。Foresight Newsの報道によると、同社は現在までに合計470件のプロジェクトに投資しており、設立からわずか16カ月の歴史の中で、時価総額上位1000のトークンの35％と提携しているという。

しかし、これほど若くして多額の現金を投入する姿勢は、これらの取引がどのように成立しているのか、そしてすべてが表面通りなのかという疑問を生む。

4月、その一部の疑問が明らかになった。The BlockおよびCoinDeskの報道により、これらの取引の構造が明るみに出され、多くのケースが従来型の投資ラウンドではなく、OTC（場外取引）であることが示された。しかし依然として、DWF Labsがどのようにビジネスを行い、こうした取引や他の取引がどう設計されているのかについては、いくつかの疑問が残っている。

より詳しい情報を得るために、The Blockは16人の顧客・潜在顧客および同社の運営について詳しい情報を持つ関係者に取材し、DWF Labsの顧客および潜在顧客間の10件の提案書や契約、コミュニケーション内容を分析した。その中で特に重要な発見は、DWF Labsが潜在顧客の関心を引く際や協業中において、頻繁に価格変動の可能性について言及していることだった。

価格変動に関する言及

DWF Labsは2022年9月に設立されてすぐ、潜在顧客向けにマーケティング資料を作成した。The Blockが入手し検証したこの資料では、価格変動に関する記述が繰り返し登場している。

「価格管理」というセクションでは、トレーディング会社が潜在顧客のマーケティングチームと連携し、イベント発表時にトークン価格が適切に反応するよう支援できると説明している。

続けて、その方法についても説明している。「重要な予定されたニュースイベントの前後または期間中に、アルゴリズムは注文簿の一方に偏るように設定され、価格上昇を促進できる」

さらに補足として、「これは能動的に偽の取引量を作り出すのではなく、受動的な注文レベルで行われるため、トークン価格の上昇は本物のように見える」と記載されている。「なお、DWFは人工的な取引量の提供も可能だが、価格競争力があるため、ほとんど必要ない」とも述べている。

ある時期、DWF Labsが顧客に提示していた提案テンプレートでは、同社がマーケットメイキングサービスおよび自社資金を使って顧客のトークンを取引し、トークン市場の改善を図ると説明していた。これにより「強気のムード、有機的な取引活動、価格上昇」が期待できるとしていた。The Blockは実際に潜在顧客に送られた提案書でこうした表現を見たほか、事情に詳しい複数の関係者が、複数の提案書で同様の文言が使われていたことを確認している。

口頭でのやり取りでも同様の傾向が見られる。ある潜在顧客によると、過去数カ月間、DWF Labsの担当者がビジネス獲得を試みており、過去の協業後にトークン価格が上昇したことを示すチャートを見せていたという。事情に詳しい関係者によれば、潜在顧客との電話会議で相手が迷っている場合、DWF Labsの幹部が過去に協業したプロジェクトのトークン価格上昇事例を持ち出してくることもある。

文書によるやり取りでも同様だ。今年の初め、ある潜在顧客が受け取ったメッセージでは、DWF Labsの幹部が実際にトークン価格を引き上げていることを認めている。また別の顧客が今年早々に受け取ったメッセージでは、DWF LabsのマネージングパートナーAndrei Grachevが、顧客がどの程度価格を引き上げたいか尋ね、その目標を達成できるかどうかを話し合っていた。

最近では、過去数カ月間に2つの潜在顧客に提供された別個の文書によると、少なくとも営業用の提案書においては、価格操作に関連する表現を段階的に廃止しているように見える。

DWF Labsの流動性投資の仕組み

DWF Labsは主に3種類の取引に注力している：流動トークン投資、ロックアップトークン投資、およびマーケットメイキング契約であり、これらをセットで提供することも多い。

流動トークン投資の場合、DWF Labsは通常、安定通貨を使って一定数量のトークンを購入する。The Blockが確認した3件の取引条件によると、安定通貨での購入価格は当時の市場価格より5～15％割引となる。1カ月または数カ月にわたり、毎日10万～15万ドル相当のトークンを分割購入し、購入価格は当日開始時点の価格から割引後の価格となる。

つまり、プロジェクトの創業者はDWF Labsを通じて（やや高い価格で）実質的にキャッシュアウトできつつ、大規模な投資を受けたと宣伝できるのである。

「OTC取引は多くの小規模プロジェクトにとって救世主のような存在です。彼らは代幣を売却でき、大きな企業と提携した体裁を整え、『投資を受けた』と喧伝でき、運営期間を延ばせるのです」と、DWF Labsの運営に詳しい人物は語る。

DWF Labsの顧客の一人も、まさにこの理由で同社と提携したと明かしている。「市場に直接売りに出さずにポジションを解消できる良い方法でした」

以前The Blockの取材に対し、Grachevはこうした批判に対して懐疑的な態度を示しており、「当社が仮想通貨取引所に資金を移動しても、直ちに代幣を売却するわけではない」と述べていた。

彼は4月のインタビューで、「我々はコインを取引所に移していますが、決して売却しません。先月行った大部分の取引、あるいはそれ以上の取引について、まだ売却していないと思います。せいぜい一部だけでしょう」と語った。問題視されたのは、DWF Labsがしばしば代幣購入を事前に発表するものの、その後実際に取引が完了しない場合がある点だった。報道を受け、同社は方針を変えたとされる。

GrachevはBlockBeatsへの取材で、「今年の上半期を通じて多くを学びました。未完了のことは一切発表しなくなりました。何かを発表するなら、それはすでに完了しているということです」と述べた。

マーケットメイキングとベンチャーキャピタル取引の構造

マーケットメイキングサービスに関しては、The Blockが確認した2件の潜在顧客向け提案書および1件の顧客契約によると、DWF Labsは通常、1年間のサービスを提供する。2件の提案書にあるように、プロジェクトから代幣の貸出を受けることも含まれる。

提案書によると、貸出時に同社は「コールオプション」を保有し、契約締結時の価格でプロジェクトの代幣を購入できる権利を行使できる。これはマーケットメイキング契約では一般的な仕組みであり、代幣価格が特定の水準（行使価格）に達した場合に行使される。目的は、サービス提供中に代幣価格が上昇した場合、返済時に損失を被らないようにするためのものだ。

「マーケットメイカーは同時にビッドとアスクを提示しなければなりません。下落リスクへのヘッジを得るためには、リスクを負うプロジェクトを選ばなければなりません」と、Selini Capitalの最高情報責任者Jordi Alexander氏は指摘する。「上昇リスクへの保護を得るためには、行使価格が必要です。通常、行使価格は代幣価格に近いですが、若干高くなることもあります」

他の暗号資産マーケットメイカーに詳しい2名によれば、こうした行使価格は通常、代幣の初期価格の100％以上に設定されるという。

一方、DWF Labsの場合、2件の提案書の条項によると、行使価格は代幣価格の数倍に設定されている。つまり、代幣価格が大幅に上昇すれば、DWF Labsはより高いリターンを得られる可能性がある。

「あなたがマーケットメイカーなら、代幣価格が上がることを願っています。1年後にその価格で代幣を買うオプションを持っているわけですから。行使価格よりも低い価格で行使できれば利益が出ます。そこが儲かるポイントです」と、同社の運営に詳しい人物は語る。

DWF Labsは、あるマーケットメイキングの提案書で、プロジェクトの発表を支援し、コミュニティとのエンゲージメントを強化すると明言している。社内でも重点が置かれており、事情に詳しい人物によれば、発表タイミングになると社員に知らせ、関連情報を投稿するよう促して「勢いを維持する」「チャンスを逃さない」よう徹底しているという。

しかし、同社の外部への情報開示は必ずしも明確ではない。DWF Labsの顧客の一人は、他の暗号資産マーケットメイカーとは異なり、同社はマーケットメイキングサービスの詳細をほとんど提供しないと語る。「通常であれば詳細なレポートがもらえるはずですが、彼らの報告はそれほど詳細ではありません。正直なところ、彼らが代幣で何をしているのか、本当に分かりません」と話す。The Blockが確認した別の顧客の契約書には、DWF Labsがそのようなレポートに何を記載するかを決定する権限を持っていると明記されている。

別の顧客は、DWF Labsからマーケットメイキングサービスに関するレポートを一度も受け取っていないと語る。その顧客は、関連する暗号資産取引所に直接問い合わせて、実際にサービスが提供されたことを確認せざるを得なかったという。

一方、ベンチャーキャピタル取引におけるロックアップ投資では、ある顧客と2件の潜在顧客向け提案書によると、同社は最大50％の割引を求め、ロックアップ期間は1年または2年間となることが多い。

肯定的な反応

こうした取引が進行する中、DWF Labsは事業を拡大し、業界全体への影響力を強め続けている。TONブロックチェーン上でバリデーターノードを運用するなど、特定の協業プロジェクトにも注力している。一部の業界パートナーは、The Blockに寄せた書面コメントで、その成果に満足していると述べている。

Algorand財団は、5000万ドルの取引がOTC取引であり、DWF Labsが一定期間にわたりALGOトークンを分割購入したもので、2023年7月に完了したと説明している。「Eric Wragge（Algorand財団グローバルビジネステクノロジー開発・資本市場担当）は、「DWFとの交渉過程において、市場操作や人工的な取引量の提供について示唆されたことは一度もない」と語った。

DWF LabsとEOSネットワーク財団の取引は、4500万ドル相当のEOSトークン購入に加え、EOSベースの企業およびエコシステムへの1500万ドルの投資約束を含んでいる。「Yves La Rose（EOSネットワーク財団CEO）は、「DWFとの戦略的パートナーシップは非常に成果を上げており、クロスコラボレーションと金融投資を通じてエコシステムが大きく拡大しました。2024年も成功と成長を続けていくことを楽しみにしています」と述べた。

memecoinプロジェクトFlokiのコアチームメンバーB氏は、「彼らとの協業には非常に満足しています。FlokiはDWF Labsに500万ドル相当のトークンを販売しました。機関レベルでは非常に大きな支援があり、ネットワークアクセスの開放、取引所上場のサポート、ポートフォリオ企業との連携促進、ブランドのプロモーションと全面的な支援をいただきました。チームも非常に優秀でプロフェッショナルです。私たちからの要望には通常数分以内に返信があり、ほぼ24時間365日体制で対応してくれます。しかも、よくAndrei本人が直接返信し、推進してくれます。

成功の誇示

DWF Labsを巡る論争は続くが、同社および関係者はそのペースを緩める気配はない。今年9月、HTX（旧Huobi）はDigital Wave Financeに「最優秀パートナー賞」を授与した。X上でGrachevは最近、同社が四大監査法人のうちの未明の1社による監査を受けていること、および複数のライセンス申請を行っていることを明らかにした。BlockBeatsへのインタビューによると、同社はすでに英領バージン諸島でバーチャルアセットサービスプロバイダーライセンスを申請しているという。

今後、同社は暗号資産企業向けにインキュベーションプログラムを開始する予定であり、Grachevが言うところの「暗号資産OTC取引のコンプライアンス市場」の構築を目指す。これにより、暗号資産ディーラーとしての地位を一層強固なものにするつもりだ。