暗号資産のマーケットメイカーは、果たして「市場を操作している」のか？
TechFlow厳選深潮セレクト
暗号資産のマーケットメイカーは、果たして「市場を操作している」のか？
マーケットメーカーは暗号資産業界の食物連鎖の頂点に位置するが、利益を上げられることは保証されておらず、市場リスクや流動性リスクに直面する可能性もある。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者 | Day
暗号資産業界では、トークンの急激な価格変動の裏側にはしばしばマーケットメーカー（流動性提供者）の存在が見られる。この「マーケットメーカー」という影の存在は、暗号コミュニティから度々「市場操作」を理由に非難されることがある。かつて話題となったWorldcoin（WLD）の上場時にも、5つのマーケットメーカーに対してトークンを貸し出し、WLDの流動性供給を行う契約を結んでいたことが明らかになった。
今回は、そんな謎めいた「マーケットメーカー」について簡単に紹介しよう。
01 マーケットメーカーとは
マーケットメーカーを理解するには、まず「流動性」という概念を知る必要がある。ある資産がフル額で迅速に売却できる場合、その資産は高い流動性を持っていると言うことができる。逆に、資産が割引価格でのみ売却可能だったり、長時間かけてやっと取引できる場合は、流動性に欠けているとされる。流動性とは、市場において買い手と売り手が比較的容易に、迅速かつ低コストで取引を行える状態を表す。DEXにおけるプールを例に挙げると、異なるDEXで同じ金額を投資しても、UNIとCRVで購入できる数量に差が出たり、同じ数量を売却した際に得られる資金に差が出るのは、まさに流動性の違いによるものだ。プロジェクトの成功・失敗は、その流動性の良し悪しに直結していることを認識すべきである。流動性がなければ、そのプロジェクトは事実上
死亡と同じである。プロジェクトチームが特定の大手プラットフォームへの上場を目指すのは、それによって流動性が高まり、潜在的なユーザー層が拡大するためだ。
今回取り上げるマーケットメーカーの主な役割の一つは、市場に流動性を提供することである。多くの市場操作も、この流動性を基盤として行われる。
マーケットメーカーという概念は証券市場に由来するが、暗号資産市場でも同様に適用される。暗号資産市場において、マーケットメーカーは複数の重要な役割を担っており、市場の発展と運営に不可欠な存在となっている。
以下は、暗号資産マーケットメーカーの主な役割である：
-
流動性の提供
マーケットメーカーは継続的に買気と売気の両方の価格提示を行い、市場参加者が高流動性の環境下で迅速に取引でき、コストを下げ、参加意欲を高める支援を行う。
-
市場の安定維持
市場が変動している際には、価格戦略や取引執行を継続的に調整することで需給バランスを保ち、価格の急騰・急落を防ぎ、市場の安定性を維持し、より信頼性の高い環境を提供する。
-
市場の発展と成熟の促進
新興プロジェクトに流動性を提供することで、市場の魅力と取引可能性を高め、より多くの投資家を引きつけ、市場全体の発展と成熟を後押しする。
-
コンサルティングの提供
マーケットメーカーは市場の主要参加者として、豊富な市場データと情報を蓄積しており、これらは顧客にとって重要な参考情報となり、より賢明な投資判断を支援する。
マーケットメーカーの主な顧客は以下の通りである：
-
取引プラットフォーム：取引所はより多くの投資家と資金を集めるために、高流動性の市場環境を提供する必要がある。
-
投資機関：投資機関は通常、大量の取引を行うため、十分な流動性が必要となる。マーケットメーカーはこうした機関に対し、取引戦略の効率的な実行とコスト削減を支援する。
-
高频取引会社：マーケットメーカーは高频取引参加者に対して迅速な約定と低遅延の環境を提供し、高速取引ニーズに対応する。
-
個人投資家：個人投資家の取引規模は小さいが、彼らもまたマーケットメーカーのサービスから恩恵を受けることができる。
02 マーケットメーカーの発展
暗号資産マーケットメーカーの発展は、以下の段階を経てきた：
-
初期段階
暗号市場の黎明期には、流動性不足が大きな問題であった。取引所の板情報は非常に希薄で、売買スプレッドが大きく、取引コストも高かった。この時期、個人や小規模チームがマーケットメイキングサービスを始め、価格提示と流動性の提供を通じて市場状況を改善した。初期のアービトラージ（裁定取引）もこれに含まれる。
-
専門化段階
暗号市場の発展とともに、より多くの専門的マーケットメーカーが登場した。これらの企業は通常、専門チームまたは法人として構成され、より豊富な資金力、技術力、市場経験を持つ。先進的なアルゴリズムや取引システムを採用し、より高品質な流動性と狭い売買スプレッドを提供できるようになった。
-
機関参画段階
機関投資家の暗号市場への関心が高まるにつれ、従来の金融機関や機関投資家が次々と暗号マーケットメイキング業務に参入した。これらの機関は大規模な資金と高度なリスク管理能力を持ち、大規模な流動性供給が可能となり、市場にさらなる参加者と取引量をもたらした。
-
革新と競争激化段階
暗号市場の競争が激化する中で、マーケットメーカーも絶えず革新と改善を進めている。一部のマーケットメーカーは、高频取引、裁定取引などの新しい取引モデルや戦略を試み、効率と利益を高めようとしている。また、技術の進歩により、機械学習やビッグデータなどのツールが活用され、取引判断やリスク管理の最適化が進んでいる。
-
流動性インセンティブ
ここで触れておくべきは、Uniswapが革新的に導入したAMM（自動マーケットメーカー）も一種のマーケットメーカーである点だ。誰でも流動性提供に参加して報酬を得られる仕組みにより、DeFiは急速に発展し、継続的な革新が生まれた。
-
規制・監督強化段階
暗号市場の発展に伴い、当局による取引監督も強化されている。
総じて、暗号資産マーケットメーカーは市場の需要に応じて継続的に進化・発展し、より効率的な取引環境を提供してきた。暗号市場の全期間を通じて、極めて重要な役割を果たしている。
03 マーケットメーカーの収益モデル
伝統的なマーケットメーカーと同様に、暗号資産マーケットメーカーも売買スプレッドによって利益を得る。しかし、暗号市場は規制が不十分であり、悪質行為のコストが極めて低く、情報と主導権は業界のトップ層が握っているため、マーケットメーカーは「値洗い（庄家）」と結び付けられやすく、一般投資家はその犠牲となることが多い。
1）マーケットメーカーの収益源（公に語れる範囲）は主に以下：
-
売買スプレッド（Spread）：マーケットメーカーは市場で同時に買い気と売り気の価格を提示し、その差額から利益を得る。買い価格を低く、売り価格を高く設定することで差益を獲得する。この差額を「スプレッド」と呼び、マーケットメーカーの主な収益源の一つである。
-
取引手数料：流動性を提供する一方で、プラットフォームの規定に基づき手数料も受け取る。取引所に支払われる手数料の一部が、流動性提供者としての報酬として分配される。
-
裁定取引（アービトラージ）：異なるプラットフォーム間の価格差や市場変動を利用し、利益を得る。このような取引には高速な執行速度と高度な自動化システムが必要とされる。
-
流動性報酬：一部のプラットフォームやプロトコルは、流動性提供者に対して報酬（例：トークン報酬）を与えるインセンティブ制度を設けている。
以上から、マーケットメーカーの収益源は主に二つに分けられる：
A. プロジェクトチームへのサービス提供
B. 取引プラットフォームへのサービス提供
2）マーケットメーカーとプロジェクトチームの関係
プロジェクトチームとマーケットメーカーの関係は、主に流動性提供サービスを通じて築かれる。特に新規プロジェクトの上場時には、価格管理のためにマーケットメーカーの協力が不可欠であり、その主な役割は以下の三点である：
A. 流動性の提供
B. 価格の安定化 — 価格が高すぎたり低すぎたりしないよう調整し、プロジェクトの失敗を防ぐ
C. マーケットキャピタライゼーション管理 — プロジェクトの知名度向上
流動性提供に加えて、マーケットメーカーはプロジェクトチームに対しトークン価格戦略の策定や、チームのエグジット（現金化）支援も行う。双方の契約には準備金要件、契約期間、利益分配などが明記され、個別の事情に応じて交渉される。一般的に、プロジェクトチームは有名なマーケットメーカーと提携することで成功率を高め、マーケットメーカーも有力プロジェクトとの協力を通じてブランド露出を増やす。注意すべきは、多くのマーケットメーカーが同時に投資機関でもあり、投資対象プロジェクトをより強力に支援できる点である。
3）マーケットメーカーと取引プラットフォームの関係
流動性は取引所にとって最も基本的なインフラであるため、プラットフォームはマーケットメーカーに対して手数料割引、レバレッジ資金、出入金枠、API内通路、機関専用アカウント／会計体系などの優遇措置を提供し、流動性供給を誘致・支援している。
なお、プラットフォームごとにマーケットメーカーに対する要件や提携モデルは異なる。一部の取引所は特定のマーケットメーカーとの提携を義務化しており、新規プロジェクトは指定されたマーケットメーカーと協力しなければ上場できない場合もある。
マーケットメーカーは暗号業界の食物連鎖の頂点に位置するが、必ずしも利益が保証されているわけではない。市場リスクや流動性リスクにも直面する。過去のLuna崩壊による連鎖反応により、マーケットメーカー全体が大打撃を受け、市場の流動性が枯渇した事例もある。これは業界の規制不備や透明性の欠如、利用者資金の横領、無謀なレバレッジなど、さまざまな問題と関係している。Alameda Researchはその典型例である。
04 主要なマーケットメーカー
暗号業界には多数のマーケットメーカーが存在するが、伝統的金融と比べてまだ発展途上であり、取引所との提携により独占が生じやすく、市場の流動性は少数の大手メーカーによって支配されている。以下に現在比較的知られている代表的な企業を紹介する（多くのプロジェクトのマーケットメーカーは非公開のため、一部のみ掲載）：
-
Jump Trading: 1999年設立の高频取引大手。提供流動性プロジェクト：Solanaエコシステム、各種DEX、LUNA、MASK、LDOなど。
-
Wintermute Trading: 2017年設立のデジタル資産アルゴリズム取引会社。提供流動性プロジェクト：OP、BIUR、ARBなど。
-
DWF Labs: グローバルなWeb3ベンチャーキャピタル兼マーケットメーカーとして2023年に注目を集めた。提供流動性プロジェクト：CFX、MASK、ACH、FET、YGG。最近のYGGやDODOなどにおける価格急変動から、市場操作を疑われている。
-
Sigma Chain: スイスに登録された暗号資産取引会社。米証券取引委員会（SEC）が某安に関する訴訟文書で、CZ（チャンペン・ジャオ）が実質的所有者であると指摘。
-
Galaxy Digital: 2018年設立の暗号・ブロックチェーン資産管理会社。
B2C2：2015年設立の暗号金融サービス会社。世界中で暗号資産の取引およびマーケットメイキングを行う。 -
GSR: 2013年設立の暗号金融サービス会社で、本社は香港。
Amber Group：2017年設立、本社香港のグローバル暗号フィンテック企業。
多くのプロジェクトのマーケットメイキングサービスの詳細は非公開であり、一部の情報はマーケットメーカー関係者のインタビューなどから断片的に明らかになるだけである。多くの企業は「黙って大きく儲ける」状態にある。なぜなら、一般投資家に「誰が自分を値洗いしたのか」が知られれば、評判が損なわれるため、むしろ匿名である方が好都合だからだ。例えば、以前のWLDのマーケットメイキングに関する情報も、Twitter上のユーザーが細部から推理して暴いたものである。
05 まとめ
以上がマーケットメーカーに関する内容である。暗号市場のキープレイヤーとして、マーケットメーカーは市場の流動性維持、効率性向上、コスト削減において極めて重要な役割を果たしている。投資家にとっては、マーケットメーカーに関する知識を持つことで、市場参加がより有利になるだろう。
読者の皆さん、マーケットメーカーのどのような取引手法をご存知ですか？コメント欄でぜひ議論しましょう。
TechFlow公式コミュニティへようこそ
Telegram購読グループ：https://t.me/TechFlowDaily
Twitter公式アカウント：https://x.com/TechFlowPost
Twitter英語アカウント：https://x.com/BlockFlow_News
白话区块链
