Comment les États-Unis devraient-ils encadrer la régulation des stablecoins ?
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Comment les États-Unis devraient-ils encadrer la régulation des stablecoins ?
Marcello Prates, intervenant au Consensus 2024, a suggéré de s'inspirer de l'expérience internationale en matière de régulation des monnaies électroniques afin de bien encadrer les stablecoins aux États-Unis.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Marcelo Prates
Traduction : Mars Finance, MK
Récemment, Hilary Allen, professeure de droit à l'American University, a exposé dans un podcast les risques que les stablecoins pourraient représenter pour le système bancaire et plus largement pour le public. Elle a souligné que les stablecoins pourraient compromettre la stabilité des banques, aboutissant potentiellement à des interventions publiques de sauvetage. Parallèlement, le Congrès américain travaille à une régulation fédérale des stablecoins. Bien qu'il soit peu probable que des lois sur les stablecoins soient adoptées durant une année d'élection présidentielle, Allen craint que ces propositions législatives ne renforcent malgré tout l'acceptation populaire des stablecoins. Elle affirme clairement que les stablecoins « n'ont pas d'utilité essentielle et devraient être interdits ».
Marcelo Prates, intervenant au Consensus 2024, est un expert chevronné en politique financière et régulation. Il a rédigé de nombreux articles sur la monnaie, les paiements et les actifs numériques. Face aux inquiétudes exprimées par Allen, il considère que celles-ci ne concernent sans doute que ceux qui s'opposent à la concurrence et rejettent la transparence réglementaire. Il rétorque que les arguments d'Allen relèvent d'une tendance exagérée et contre-productive. En réalité, cela représente une évolution d'une des innovations financières les plus révolutionnaires des 25 dernières années : l'émission de monnaie électronique par des entités non bancaires.
Depuis le début des années 2000, l'Union européenne a compris la nécessité de promouvoir des paiements numériques plus rapides et moins coûteux. Sur cette base, les législateurs européens ont mis en place un cadre réglementaire pour la monnaie électronique, permettant aux startups d'exploiter pleinement ce que l'on appelle la fintech, en offrant des outils de paiement de manière encadrée et sécurisée.
La logique est claire : les banques, du fait de leur structure complexe et de la multiplicité des services qu'elles proposent, sont confrontées à des risques élevés et à des exigences réglementaires strictes. Les paiements numériques via un compte bancaire sont souvent non seulement compliqués, mais aussi coûteux. La solution consiste à instaurer un mécanisme indépendant d'autorisation et de régulation pour les entités non bancaires, concentrées sur un seul service : convertir l'argent liquide déposé par les clients en monnaie électronique utilisable via des cartes prépayées ou des appareils électroniques.
En pratique, ces émetteurs de monnaie électronique fonctionnent comme des banques, mais avec une spécialisation accrue. La loi exige qu'ils garantissent la sécurité de l'argent des clients, et que le solde de monnaie électronique puisse toujours être reconverti en espèces équivalentes, évitant ainsi toute dépréciation. Étant autorisés et régulés, les clients peuvent être assurés que leurs fonds sont sûrs dans la plupart des cas, sauf en cas de défaillance réglementaire grave.
Ainsi, la majorité des stablecoins existants — notamment ceux adossés à des monnaies souveraines comme le dollar américain — possèdent certains attributs de la monnaie électronique : ce qui les distingue, c'est leur émission via la technologie blockchain, leur indépendance vis-à-vis des systèmes nationaux de paiement et leur capacité à circuler à l'échelle mondiale.
Les stablecoins ne constituent pas un produit financier dangereux, mais bien une véritable « monnaie électronique 2.0 », susceptible de réaliser pleinement la promesse initiale de la monnaie électronique : renforcer la concurrence dans le secteur financier, réduire les coûts pour les consommateurs et favoriser l'inclusion financière. Toutefois, pour honorer ces promesses, les stablecoins doivent effectivement faire l'objet d'une régulation appropriée au niveau fédéral. En l'absence de cadre juridique fédéral, les émetteurs américains de stablecoins resteront soumis aux lois étatiques sur le transfert de monnaie, dont les dispositions relatives à la séparation des fonds clients et à l'intégrité des réserves ne sont ni uniformes ni constamment appliquées.
Compte tenu des décennies d'expérience de l'Union européenne dans le domaine de la monnaie électronique et des avancées réalisées par d'autres pays, une régulation efficace des stablecoins devrait reposer sur trois piliers : octroi d'une licence non bancaire, accès direct aux comptes de la banque centrale et protection des actifs supports contre le risque de faillite.
Premièrement, limiter l'émission de stablecoins aux seules banques est en soi une contradiction. L'essence du métier bancaire repose sur la détention de dépôts publics, qui ne sont pas toujours intégralement couverts — ce que l'on appelle traditionnellement le « système de réserves fractionnaires ». Ainsi, les banques peuvent accorder des prêts sans mobiliser leur propre capital.
En revanche, pour les émetteurs de stablecoins, l'objectif est de garantir que chaque stablecoin soit entièrement soutenu par des actifs liquides. Leur mission principale consiste à recevoir des espèces, à fournir un équivalent sous forme de stablecoin, à conserver en sécurité les liquidités perçues, et à restituer les espèces lorsque les utilisateurs échangent leurs stablecoins. Le prêt n'entre pas dans leur activité.
Les émetteurs de stablecoins ressemblent fortement aux émetteurs de monnaie électronique, tous deux cherchant à concurrencer les banques dans le domaine des paiements, particulièrement les paiements transfrontaliers. Ils ne doivent pas remplacer les banques, encore moins évoluer vers un modèle bancaire.
C'est pourquoi les émetteurs de stablecoins devraient obtenir une licence spécifique non bancaire, similaire à celle accordée aux émetteurs de monnaie électronique dans l'UE, au Royaume-Uni ou au Brésil. Ce type de licence, plus simple, comporte des exigences (y compris en matière de capital) adaptées à leur activité limitée et à leur faible risque. Ils n'ont pas besoin d'une licence bancaire, et on ne devrait pas leur en imposer une.
Deuxièmement, afin de renforcer leur faible exposition au risque, les émetteurs de stablecoins devraient pouvoir disposer de comptes auprès de la banque centrale pour y placer leurs actifs supports. Déposer les liquidités clients sur des comptes bancaires ou les investir en titres à court terme sont généralement des choix sûrs, mais en période de stress, ces deux options peuvent présenter des risques accrus.
Par exemple, l'émetteur américain de stablecoins Circle a été affecté par la faillite de Silicon Valley Bank (SVB), voyant momentanément bloqués 3,3 milliards de dollars de réserves en espèces (près de 10 % de ses réserves totales) détenus chez SVB. Sous l'effet de la hausse des taux en 2022, plusieurs banques détenant des obligations américaines ont subi des pertes dues à la baisse des cours, entraînant des tensions de liquidité et des difficultés à honorer les demandes de retrait.
Pour éviter que les problèmes du système bancaire ou du marché obligataire n'affectent les stablecoins, il conviendrait d'exiger que les émetteurs déposent directement leurs réserves de soutien auprès de la Réserve fédérale. Cette mesure éliminerait efficacement le risque de crédit sur le marché américain des stablecoins et permettrait une surveillance en temps réel du soutien des stablecoins — sans assurance des dépôts, ni risque de sauvetage, à l'image de la monnaie électronique, contrairement aux dépôts bancaires.
Notons que la possession de comptes de banque centrale par des entités non bancaires n'est pas sans précédent. Au Royaume-Uni, en Suisse et au Brésil, les émetteurs de monnaie électronique peuvent directement protéger les fonds des utilisateurs via la banque centrale.
Troisièmement, les fonds des clients doivent être légalement séparés de ceux de l'émetteur, et en cas de défaillance de l'émetteur de stablecoins (par exemple due à une fraude ou un autre risque opérationnel), les fonds clients ne devraient pas être soumis aux procédures de faillite. Grâce à cette couche supplémentaire de protection, les utilisateurs de stablecoins pourraient récupérer rapidement leurs fonds lors d'une liquidation, car les créanciers ordinaires de l'émetteur en faillite n'auraient aucun droit sur les fonds clients. Ici encore, il s'agit d'une pratique optimale reconnue pour les émetteurs de monnaie électronique.
Dans le débat public sur la régulation des stablecoins, ces approches innovantes peuvent impressionner l'auditoire. Pourtant, pour ceux qui portent attention aux détails, des arguments équilibrés fondés sur des réussites et expériences internationales devraient emporter davantage de conviction.
À la lumière des décennies d'expérience de l'Union européenne dans le domaine de la monnaie électronique et des réformes avancées menées ailleurs, une régulation efficace des stablecoins doit reposer sur trois piliers : octroi d'une licence non bancaire, accès direct aux comptes de la banque centrale et protection juridique des actifs supports contre la faillite.
Premièrement, restreindre l'émission de stablecoins aux seules banques constitue une contradiction. Le cœur du métier bancaire réside dans la gestion des dépôts publics, qui ne sont pas toujours intégralement couverts, ce qu'on appelle traditionnellement le « système bancaire de réserves fractionnaires ». Cela permet aux banques d'accorder des prêts sans mobiliser leur propre capital.
En revanche, pour les émetteurs de stablecoins, l'objectif est d'assurer que chaque stablecoin soit pleinement soutenu par des actifs liquides. Leur rôle central consiste à recevoir des espèces, à fournir un équivalent en stablecoins, à conserver en toute sécurité les liquidités perçues, et à rembourser les espèces aux utilisateurs sur demande. Le crédit n'entre pas dans leur activité.
Les émetteurs de stablecoins sont fondamentalement similaires aux émetteurs de monnaie électronique, tous deux visant à concurrencer les banques, particulièrement dans les paiements transfrontaliers. Ils ont vocation à compléter, non à remplacer les banques, et encore moins à devenir des banques.
C'est précisément pourquoi les émetteurs de stablecoins devraient bénéficier d'une licence non bancaire spécifique, comme celle accordée aux émetteurs de monnaie électronique dans l'UE, au Royaume-Uni et au Brésil — une licence plus simple, dont les exigences (notamment en capital) sont adaptées à leur champ d'activité limité et à leur faible risque. Ils n'ont pas besoin d'une licence bancaire, et on ne devrait pas leur en imposer une.
Deuxièmement, pour renforcer leur faible exposition au risque, les émetteurs de stablecoins devraient avoir accès à des comptes de banque centrale afin d'y placer leurs actifs supports. Placer les fonds clients sur des comptes bancaires ou les investir en titres à court terme est généralement considéré comme sûr, mais en période de tension économique, ces deux options peuvent présenter des risques accrus.
Par exemple, l'émetteur américain de stablecoins Circle a été affecté par la chute de Silicon Valley Bank ; ses 3,3 milliards de dollars de réserves en espèces (près de 10 % de son total) placés chez SVB ont été momentanément inaccessibles. À la suite de la hausse des taux en 2022, plusieurs banques détenant des obligations américaines ont subi des pertes, la baisse des cours ayant provoqué des pénuries de liquidité et des difficultés à répondre aux demandes de retrait.
Pour éviter que les fluctuations du système bancaire ou du marché obligataire n'affectent les stablecoins, il faudrait exiger que les émetteurs déposent directement leurs réserves de soutien auprès de la Réserve fédérale. Cette mesure éliminerait efficacement le risque de crédit sur le marché américain des stablecoins et permettrait une supervision en temps réel du soutien des stablecoins — sans assurance des dépôts, ni risque de sauvetage, à l'image de la monnaie électronique, contrairement aux dépôts bancaires.
Il convient de noter que la possession de comptes de banque centrale par des entités non bancaires n'est pas sans précédent. Dans des pays comme le Royaume-Uni, la Suisse ou le Brésil, les émetteurs de monnaie électronique peuvent directement protéger les fonds des utilisateurs via la banque centrale.
Troisièmement, les fonds des clients doivent être gérés séparément de ceux de l'émetteur conformément à la loi, et si l'émetteur de stablecoins fait défaut (par exemple en raison d'un risque opérationnel tel que la fraude), les fonds clients ne doivent pas être assujettis à une procédure de faillite. Grâce à cette couche de protection supplémentaire, les utilisateurs de stablecoins peuvent récupérer rapidement leurs fonds lors d'une liquidation, les créanciers ordinaires de l'émetteur en faillite n'ayant aucun droit de saisir les fonds clients. Cette pratique est considérée comme la meilleure pratique pour les émetteurs de monnaie électronique.
Dans le débat public sur la régulation des stablecoins, ces mesures innovantes peuvent marquer les esprits. Toutefois, pour ceux qui s'attachent aux détails, les arguments équilibrés, fondés sur des cas de réussite et des expériences mondiales, devraient s'avérer nettement plus convaincants.
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