Le président de la Réserve fédérale de New York : comment la théorie de l'oignon sur l'inflation américaine peut-elle guider les politiques futures ?
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Le président de la Réserve fédérale de New York : comment la théorie de l'oignon sur l'inflation américaine peut-elle guider les politiques futures ?
Texte de l'intervention de John C. Williams, président de la Réserve fédérale de New York, lors du colloque « Explorer l'innovation dans les banques centrales », organisé conjointement par la Réserve fédérale de New York et le Comité de Bretton Woods.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : John C. Williams, Président et chef de la direction de la Réserve fédérale de New York
Traduction : GaryMa, Wu Shuo Blockchain
Publié le 30 novembre, certaines données peuvent être légèrement obsolètes.
Introduction
Bonjour à tous. Bienvenue à la Réserve fédérale de New York. Nous sommes heureux d’organiser conjointement ce séminaire avec le Bretton Woods Committee.
Mon intervention d'aujourd'hui portera principalement sur la situation économique américaine, les mesures de politique monétaire que nous prenons ainsi que sur mes perspectives économiques. Avant de poursuivre, je dois fournir l'avertissement standard de la Réserve fédérale : les opinions que j'exprime aujourd'hui sont uniquement les miennes et ne reflètent pas nécessairement celles du Comité FOMC ou d'autres membres du système de la Réserve fédérale.
Double mandat
Le Congrès a attribué au système de la Réserve fédérale un double mandat : assurer le plein emploi et la stabilité des prix. Sur le volet emploi, nos résultats sont bons. Le taux de chômage est resté en dessous de 4 % pendant les 21 derniers mois, la plus longue période depuis les années 1960. Ce chiffre correspond à mon estimation du taux de chômage structurel, qui devrait se situer autour de 3-3/4 % sur une période prolongée.
Toutefois, les déséquilibres entre offre et demande apparus depuis le début de la pandémie ont entraîné une inflation inacceptablement élevée. Selon l'indice des dépenses de consommation personnelle (PCE), l'inflation a atteint plus de 7 % en juin dernier, son plus haut niveau en 40 ans. Depuis lors, nous avons observé une baisse significative jusqu'à environ 3 %. Cette décélération est notable et bienvenue. Malgré cela, l'inflation reste trop élevée.
La stabilité des prix est le fondement de la prospérité économique et essentielle pour garantir durablement le plein emploi. Le FOMC s'engage à ramener l'inflation à son objectif à long terme de 2 % de manière durable.
L'oignon de l'inflation
Pour comprendre pourquoi l'inflation a tant augmenté puis commencé à ralentir, j'ai utilisé, au cours de l'année écoulée, la métaphore de l'oignon. Chaque couche représente un secteur différent de l'économie.
La couche extérieure de cet oignon symbolise les matières premières échangées mondialement. L'inflation a grimpé fortement avec la forte demande de matières premières au début de la pandémie, puis a bondi à nouveau après l'invasion de l'Ukraine par la Russie. À la fin juin de l'année dernière, l'inflation alimentaire dépassait 10 % et celle de l'énergie atteignait plus de 40 %.
Au cours de l'année passée, les politiques monétaires restrictives mises en œuvre par les banques centrales du monde entier ont permis de mieux rééquilibrer la demande et l'offre mondiales. L'inflation des matières premières a nettement reculé. L'inflation alimentaire est tombée à environ 2,5 %, et même le coût du dîner de Thanksgiving est inférieur à celui de l'an dernier. Les prix de l'énergie ont baissé durant cette période, freinant ainsi l'inflation globale au lieu de la pousser à la hausse.
La deuxième couche de l'oignon regroupe les biens de base hors alimentation et énergie. Ici aussi, on observe les effets du rééquilibrage entre offre et demande. Les goulots d'étranglement dans les chaînes d'approvisionnement mondial, responsables de nombreuses pénuries pendant la pandémie, appartiennent désormais largement au passé. Selon l'Indice de pression sur les chaînes d'approvisionnement mondial de la Réserve fédérale de New York — qui mesure le degré de perturbation des chaînes logistiques —, cet indicateur a atteint en octobre son niveau le plus favorable depuis le début de la série en 1998.
Grâce au rééquilibrage de l'offre et de la demande et à l'allègement des contraintes logistiques, l'inflation des biens de base est désormais d'environ 0,25 %. Elle semble revenir vers les niveaux observés avant la pandémie.
Bien que les couches externes de l'oignon aient connu les améliorations les plus rapides et les plus marquées, les couches internes progressent également. Après avoir culminé à environ 5-3/4 % début 2023, l'inflation des services de base s'élève maintenant à environ 4-1/2 %, et les dernières données indiquent un ralentissement supplémentaire dans cette catégorie.
Un facteur clé de la hausse de l'inflation des services de base a été la forte augmentation des prix immobiliers. Pendant la majeure partie de la pandémie et de sa période postérieure, une demande vigoureuse combinée à une offre limitée a propulsé l'inflation immobilière. Récemment, les loyers des nouveaux baux augmentent à un rythme proche de celui d'avant la pandémie. À mesure que ces données seront intégrées aux statistiques officielles, l'inflation du logement devrait continuer de baisser. Par ailleurs, l'inflation des services hors logement et énergie commence également à évoluer dans la bonne direction. Au cours des six derniers mois, elle est retombée à environ 4 %, loin en dessous de son sommet de 5-1/4 % atteint en décembre 2021.
Indicateurs futurs
Voilà un aperçu des différentes couches de l'oignon. Mais qu'est-ce que cela signifie pour l'évolution future de l'inflation ?
Les anticipations d'inflation constituent un indicateur clé de l'évolution future des prix. Actuellement, les anticipations à long terme restent alignées sur l'objectif du FOMC de 2 %. D'après l’enquête mensuelle de la Réserve fédérale de New York sur les attentes des consommateurs, les anticipations à moyen terme, qui avaient augmenté entre 2021 et 2022, sont désormais revenues complètement aux niveaux pré-pandémiques.
Par ailleurs, les anticipations d'inflation un an plus tard ont fortement diminué depuis leur pic d'environ 7 % en juin de l'année dernière. Elles ne dépassent maintenant que d'environ trois quarts de point le niveau moyen observé entre 2014 et 2019.
Un autre indicateur utile pour suivre la tendance de l'inflation est l'Inflation Multivariée de Tendance Centrale (MCT) de la Réserve fédérale de New York. Après avoir approché 5-1/2 % en juin dernier, l'indicateur MCT s'établissait à 2,9 % en septembre. D'autres mesures de l'inflation sous-jacente montrent également une baisse significative depuis l'année dernière.
Marché du travail
Passons maintenant à l'autre volet de notre double mandat : l'emploi.
Après la reprise suivant la récession liée à la pandémie, le marché du travail est devenu exceptionnellement tendu. La demande excédait largement l'offre. Ce déséquilibre a provoqué une hausse des salaires et alimenté l'inflation.
De nombreux indicateurs montrent une progression vers l'équilibre. Le nombre de postes vacants continue de diminuer. Les taux de démission et de recrutement sont revenus aux niveaux pré-pandémiques, tout comme les perceptions concernant les opportunités d'emploi et la capacité à pourvoir les postes. Bien que restant relativement élevée, la croissance des salaires a nettement ralenti.
Des progrès notables ont été accomplis du côté de l'offre de main-d’œuvre. Le taux de participation au marché du travail a sensiblement augmenté. Le taux d'immigration est revenu aux niveaux pré-pandémiques. Toutefois, les capacités d'offre restent limitées, et une réduction supplémentaire de la demande sera nécessaire pour rétablir pleinement l'équilibre du marché du travail.
Posture restrictive de la politique monétaire
Le FOMC a atteint une posture de politique monétaire restrictive. Celle-ci contribue à rééquilibrer demande et offre, et à ramener l'inflation vers notre objectif à long terme de 2 %. Plus tôt ce mois-ci, le FOMC a maintenu inchangée la fourchette cible du taux des fonds fédéraux à 5-1/4 à 5-1/2 %.
Outre nos mesures de resserrement, les conditions financières se sont durcies, en partie en raison de la hausse des rendements des obligations d'État à long terme depuis l'été. Bien que les modèles statistiques attribuent généralement cette hausse majoritairement à une augmentation de la prime de terme, les acteurs des marchés financiers expriment divers points de vue sur les causes sans consensus clair. La hausse des rendements et la volatilité accrue reflètent probablement une incertitude croissante quant aux perspectives économiques et aux taux d'intérêt futurs.
Compte tenu du durcissement des conditions financières et de crédit, j'anticipe une croissance du PIB d'environ 1-1/4 % l'année prochaine et une remontée du taux de chômage à environ 4-1/4 %.
Je m'attends à ce que l'inflation continue de baisser vers notre objectif de 2 %. Comme mentionné précédemment, le ralentissement de l'inflation devrait aider à la contenir davantage. En outre, selon des recherches de la Réserve fédérale de New York mettant en évidence une forte corrélation entre l'indice de pression sur les chaînes d'approvisionnement mondial et l'inflation des biens, je prévois des pressions déflationnistes supplémentaires dans ce segment. Mes prévisions indiquent une inflation PCE d'environ 3 % pour l'ensemble de 2023, puis une baisse à environ 2-1/4 % l'année prochaine, avant de se rapprocher de 2 % en 2025.
Néanmoins, l'avenir reste très incertain, et nos décisions continueront d'être guidées par les données. Les risques vont dans les deux sens : persistance de l'inflation tenace d'un côté, et faiblesse économique et du marché de l'emploi de l'autre.
Dans l'évaluation de ces risques, selon ce que je sais aujourd'hui, je considère que nous avons probablement atteint ou sommes proches du niveau maximal de la fourchette cible du taux des fonds fédéraux. Selon les estimations de modèles intégrant les prévisions trimestrielles actuelles du taux d'intérêt neutre à long terme, la politique monétaire adopte une posture fortement restrictive ; en fait, elle serait la plus restrictive depuis 25 ans. Je prévois de maintenir une posture restrictive pendant une période appropriée afin de rétablir pleinement l'équilibre et ramener durablement l'inflation à notre objectif de 2 %.
Je continuerai d'observer attentivement toutes les données pour évaluer si la position actuelle de la politique monétaire suffit à atteindre notre objectif d'inflation. Si les pressions sur les prix et les déséquilibres persistent au-delà de mes attentes, un renforcement supplémentaire de la politique pourrait s'avérer nécessaire.
Avant de conclure, un mot rapide sur notre bilan. Lors de notre dernière réunion, le FOMC a confirmé qu'il poursuivrait la réduction de ses holdings d'obligations d'État, d'obligations d'agences et de titres adossés à des créances hypothécaires conformément au cadre annoncé en 2022. Nous avons réduit nos détentions de titres de plus de 1 000 milliards de dollars, sans signe d'impact négatif sur le fonctionnement des marchés.
Engagement envers nos objectifs
Depuis que j'ai commencé il y a un an à peler l'oignon de l'inflation, nous avons réalisé des progrès significatifs dans la maîtrise de l'inflation et le rétablissement de l'équilibre économique.
Mais notre travail est loin d'être terminé. Je suis déterminé à atteindre notre objectif d'inflation de 2 % à long terme, afin de poser des bases solides pour l'avenir de notre économie.
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