穩定幣市值四年來首次萎縮，但請把目光轉向交易量

撰文：Zennon Kapron

編譯：Chopper，Foresight News

穩定幣總市值已經從 5 月的峰值回落了 100 億美元，目前約 3000 億美元。6 月市值縮水 77 億美元，是自 2022 年 5 月 Terra 崩盤之後最大單月跌幅。但同樣在 6 月，穩定幣調整後結算交易量達到 1.79 萬億美元，創下歷史新高，較 5 月上漲 63%，同比激增 125%。

兩組數據均真實無誤，但只有其中一組指標能夠反映穩定幣當下的發展走向。市值指標誕生於舊時代：彼時穩定幣只是閒置抵押資產，相當於交易間隙存放籌碼的儲物櫃。人們默認存量規模越大，市場發展越好。而支付體系的核心衡量標準，是資金流轉體量。以此標準來看，這場所謂的 「市場萎縮月」，恰恰是穩定幣發展史上表現最佳的一個月。

回落幅度有限

這次回調真實存在，但幅度溫和。USDT 市值從 5 月約 1900 億美元回落至 1840 億美元；USDC 從 3 月接近 800 億美元的高點下滑至約 740 億美元。整體降幅大約 3%，對比 2022 年 26% 的暴跌不可同日而語。交易機構 Wincent 的 Paul Howard 評價，「在我們認定具備長期增長潛力的賽道中，這只是一輪相對小幅回調。」 數據也印證了這一判斷。不同數據統計平臺納入幣種範圍存在差異，統計數值略有出入，客觀表述為，總市值約 3000 億美元，較 5 月高點下滑 3%。 更值得探究的問題是，流出的資金去往何處，答案可以在相鄰市場中找到線索。

把數據放在時代背景下，異常的趨勢變化一目瞭然。 2025 年初穩定幣總市值約 2050 億美元；同年 10 月 3 日突破 3000 億美元，年內漲幅 47%，並在今年 5 月觸及峰值。長達兩年時間裡，市值增長就是行業普及度的風向標。當持有穩定幣和使用穩定幣是同一回事時，這套衡量標準成立。 2026 年趨勢首次出現割裂，存量縮水，資金流轉規模持續攀升。當持續多年的相關性被打破，意味著底層用戶行為已經發生改變。

閒置資金追逐收益，一切早有預兆

2025 年 7 月，GENIUS 法案正式簽署，法案禁止發行方依託支付型穩定幣向持有者提供收益。美國貨幣監理署（OCC）2 月發佈提案，計劃將這條禁令延伸至發行方關聯機構，杜絕變相收益模式。美國國會有意讓持有穩定幣變成一筆無息借貸給發行商的資金。不出所料，無處獲取收益的存量資金開始尋找新出路。 代幣化國債基金規模從 3 月的 110 億美元攀升至近 160 億美元。Circle 旗下帶收益屬性產品 USYC 規模超越貝萊德 BUIDL；摩根大通同類產品單月規模上漲 87%。

馬凱特大學的 David Krause 精準描述了背後邏輯：收益禁令並沒有消除市場對收益的需求，只是將需求轉移到別的賽道。企業財務負責人將閒置資金存入年化 4% 收益的代幣化國債基金，僅在實際支付發生前短短數小時、數分鐘內持有穩定幣。儲蓄資金離開穩定幣，用於交易週轉的資金留存，並且週轉速度持續加快。 市值下行、交易量創下新高，正是這場資金遷移呈現出來的外在表象。如果簡單將其解讀為行業走弱，就是誤把一個走向成熟的支付工具，當成正在萎縮的資產品類。

資金週轉速度正在取代存量規模成為核心指標

渣打銀行的 Geoff Kendrick 測算，穩定幣月換手率約 6 倍，大致是兩年前的兩倍。他表示，「資金流轉速度持續提升，打破了我們此前認為週轉率維持穩定的預判。」 換成通俗表述，行業原本假設穩定幣是資金 「倉庫」，最終卻發現它更像高速運轉的傳送帶。Visa 經濟學家測算，穩定幣季度資金週轉速率為 13.56，而美國狹義貨幣 M1 僅 1.65。也就是說，1 美元穩定幣的資金使用效率，已經是銀行賬戶內美元的 8 倍。

從週轉速度視角重新審視各大發行商格局，排名將發生變化。2025 年，USDC 流通體量僅為 USDT 的五分之二，結算資金規模卻達到 18.3 萬億美元，高於 USDT 的 13.3 萬億美元。2026 年上半年，USDC 佔據調整後總交易量約 70%，USDT 佔 25%；6 月二者結算量分別為 1.21 萬億美元、5760 億美元。

市值龍頭與結算龍頭，如今分屬兩家。 USDT 依然是新興市場的離岸儲蓄工具，用戶大多長期大額持倉；Boaz Sobrado 在本平臺發佈的市場份額分析顯示：每 1 美元 USDC 一年參與約 90 筆交易；而 USDT 絕大多數散戶交易，僅動用其 7% 的流通存量。USDC 已經成為機構開展結算的核心工具。評判誰是贏家，完全取決於你選用哪個時代的衡量標準。

USDT 自身走勢同樣暗藏信息。六十天內 USDT 縮水約 54 億美元，這是非危機週期下規模最大的持續收縮，但 1840 億美元體量依舊使其成為銀行體系之外規模最大的美元資產。海外發行商需要在 2028 年 7 月滿足《GENIUS 》法案合規要求，才能接入美國本土平臺，本輪規模收縮，部分源於機構提前調整倉位。離岸美元儲蓄需求、境內結算需求正在分化，但市值統計指標將兩類需求混為一談。

穩定幣交易量紀錄接連被刷新。一季度調整後結算量創下新高，接近 4.5 萬億美元，近三分之二交易源自亞洲。Grayscale 研究主管 Zach Pandl 指出，6 月交易量略高於 2 月。也就是說，穩定幣市值 5 月見頂之後，2026 年已經多次刷新月度交易量歷史高點。在流通總量趨於平穩的背景下結算量持續創新高，從數學層面直接印證資金週轉速度不斷走高，這一趨勢還在延續。

原始數據、調整數據，不可忽略關鍵前提

指標口徑至關重要，原始統計數據往往存在美化成分。未經調整的統計顯示，2025 年穩定幣總轉賬規模 33 萬億美元；今年 2 月原始月度交易量突破自動清算所（ACH）網絡，穩定幣 7.2 萬億美元對比 ACH 的 6.8 萬億美元。 Visa 統計口徑剔除機器人交易、對敲交易、交易所內部資金劃轉後，2025 年有效交易量為 10.8 萬億美元；2026 上半年已達到 8.82 萬億美元，全年有望達到 17.6 萬億美元。 麥肯錫與 Artemis 研究機構帶來更冷靜的思考：2025 年全部流轉資金中，僅約 1% 可以確認為真實場景支付，規模約 3900 億美元，其中 2260 億為企業間支付。真實支付佔比雖然不高，但規模已是兩年前的 30 倍。在當前發展階段，這條增長曲線才最具備參考意義。

拆解交易結構後，全貌更加清晰。在可識別的真實支付場景中，麥肯錫與 Artemis 統計，企業跨境轉賬 2260 億美元；薪資發放與跨境匯款約 900 億美元；資本市場結算 80 億美元。企業資金構成穩定幣真實支付主力，也和週轉率數據相互印證 —— 企業資金沿著供應鏈、薪資週期持續流轉，不會長期閒置。消費端應用更容易搶佔媒體頭條，但真正拉動交易量的是企業客戶。

這種衡量指標切換對發行商衝擊最為直接。行業主流盈利模式依靠存量儲備資金利息。在存量平穩、流轉規模上升的新階段，收益流向各類按筆收取手續費的網絡服務商、處理平臺；依靠存量資金賺取利息的發行商利潤被擠壓。這和 2021 年行業邏輯完全顛倒，當年增發存量就是全部商業模式。過去一年各大平臺爭奪流量分成、推出經濟共享機制的聯盟代幣，本質都是搶佔交易份額。所有參與者押注同一個方向：未來收益蘊藏在資金週轉速度與交易手續費之中。

全新評估體系

基礎設施服務商早已切換了評價指標。Visa 披露，穩定幣結算業務年化規模 70 億美元，覆蓋 9 條公鏈，季度環比增長 50%；萬事達現已支持 6 種穩定幣、8 條區塊鏈完成結算。兩家巨頭均不再提及穩定幣市值。對於結算網絡而言，流通資金總量無關緊要，核心是資金多久週轉一次、完成多少次清算。

所有人都應當建立這套評估框架，重點關注調整後結算交易量、資金週轉率、真實支付佔總交易比重。以這三項指標評判，2026 年 6 月是穩定幣誕生以來表現最強的月份。流出穩定幣存量池的 100 億美元，流入能夠為持有者帶來收益的代幣化基金，閒置資金本就應當去往這類標的。

當穩定幣只是資金停放倉庫時，市值是有效的衡量標尺。即便樂觀機構的預測，也悄悄認可了行業邏輯轉變。PYMNTS 的一篇報道援引花旗預測：2030 年穩定幣市場規模有望達到 1.9 萬億美元。該預測的底層邏輯是支付場景普及帶動需求，先產生真實使用需求，再拉動存量增長。過去十年順序恰好相反，先鑄造穩定幣用於交易，後續再尋找落地場景。

穩定幣正在變成一條通行道路，沒有人會依靠路上停放車輛的數量，去評判一條公路的價值。