Kelp DAO 漏洞引發百億出逃，DeFi 借貸兩大路線正面交鋒

撰文：Vaidik Mandloi

編譯：Saoirse，Foresight News

DeFi 中所有借貸協議的底層原理大體相通：用戶將穩定幣或以太坊存入共享資金池，借款人抵押資產後從中支取資金；由去中心化自治組織（DAO）投票決定哪些資產可作為抵押品，以及對應的抵押借貸比例。Aave 正是依託這套模式，發展出了規模達 500 億美元的存款體量。在 DeFi 發展的大部分時間裡，這都是行業唯一的通行模式，其合理性也從未受到真正質疑。

但在 2026 年 4 月 18 日，一名黑客利用 Kelp DAO 項目的 LayerZero 跨鏈橋漏洞，偽造了價值 2.92 億美元的 rsETH 代幣。黑客將這批虛假代幣存入 Aave 作為抵押，借出了真實的以太坊。短短數小時內，Aave 各大主流借貸市場的資金利用率便達到 100%，意味著協議內所有可用資金已全部被借出。在隨後三天半的時間裡，平臺流失了 150 億美元存款。最終，Aave 不得不聯合生態內各方開展救助，籌集 1.6 億美元彌補損失。

此次漏洞雖源於 Kelp DAO 項目，但造成如此巨大的損失，根源卻在於 Aave 的治理機制。早在今年 1 月，社區投票決定將 rsETH 的抵押借貸比率上調至 93%，這也讓該類資產的風險安全墊僅剩 7%。正是這一項決策，釀成了 DeFi 借貸史上規模最大的擠兌風波之一。

同一天，部分偽造的 rsETH 代幣也流入了 DeFi 第二大借貸協議 Morpho。但風險敞口僅有 100 萬美元，且分散在兩個獨立的小型隔離市場中，並未引發連鎖危機。

我對此事進行了深入調研，發現這起事件背後，遠不止一次簡單的安全攻擊。

兩種模式的核心差異

想要理解為何 Aave 流失百億資金，而 Morpho 卻幾乎安然無恙，就要先搞清楚兩類協議的資金存放與運作邏輯。

當你將 USDC 存入 Aave 時，資金會匯入同一個總資金池，用於支撐以太坊、質押代幣等所有經社區批准資產的借貸業務。存款者無法自主選擇資金對應的抵押資產類型，相關規則全部由 DAO 投票制定。因此，當 rsETH 出現崩盤風險時，哪怕只是存入 USDC、甚至從未接觸過 rsETH 的普通用戶，也會發現自己的資產被凍結 —— 所有人的資金都處在同一個風險池內，一損俱損。

來源：BingX

更令人詬病的是，在市場停擺、用戶無法提幣的情況下，Aave 治理層反而下調了凍結的以太坊借貸市場利率，目的是保護利用 rsETH 加槓桿的借款人。由於存款利率與借款利率直接掛鉤，承擔最低風險、本金安全的儲戶，最終獲得的存款收益也隨之進一步縮水。

在傳統信貸體系中，風險最低的出借方會享有優先受償權。但 Aave 卻徹底顛倒了這一規則。究其原因，參與 rsETH 槓桿交易的借款人，同時也是社區治理中最活躍的投票群體。一旦風險爆發，手握治理話語權的高風險參與者，自然會優先保障自身利益。

Aave 曾在 2025 年末推出名為 Umbrella 的保險機制，試圖應對這類壞賬風險。用戶可質押以太坊，協議出現壞賬時，質押資產會被用於賠付。但 Kelp DAO 危機爆發後，23507 筆質押 aWETH 中，有 18922 筆進入解押等待期，近八成保險池資金集中撤離。

這套機制最終徹底失效。鏈上保險依靠用戶自願參與，資金提供方在風險真正降臨之時，必然會選擇抽身離場 —— 畢竟只有危機出現，他們的資產才會面臨實質性虧損。這也導致這類保險往往在平安無事時存在，真正需要保障時卻形同虛設。

Morpho 的運作模式則完全不同。它摒棄了統一共享資金池，任何人都可以創建獨立的隔離借貸市場，並提前設定借貸資產、抵押資產、價格預言機與利率模型，參數一旦部署便無法修改。如果想要調整風險等級，只能新建市場。

傳統 DeFi 借貸模式（以 Aave 為代表）和 Morpho「形態法」模式的底層架構差異

不僅如此，Morpho 還引入了獨立風控機構（策管方），例如 Gauntlet 與 Steakhouse Financial。這類機構會設立資金庫，結合自身研判將資金分配至不同市場，並收取業績報酬；若出現虧損，損失也僅侷限於自身資金庫內部。Gauntlet 也曾為 Aave 提供風控建議，但在 Aave 體系中，其專業意見常會被追求高收益的代幣持有者投票否決，而 Morpho 從根源上杜絕了這種情況。

被忽視的隱性成本

Aave 與 Morpho 是目前加密領域應用最廣的兩類借貸模式：Aave 採用共享資金池模式，所有存款歸集一處，風險規則由社區投票決定；Morpho 則主打隔離市場模式，每一組借貸交易相互獨立，由專業機構獨立管控風險。

Kelp DAO 漏洞暴露了共享池模式的漏洞與缺陷。而即便在沒有安全事故的平穩時期，這套模式也存在一項長期被忽視的隱性成本。Aave 以太坊鏈上三大核心市場（以太坊、USDT、USDC）貢獻了平臺 89% 的借貸體量。在這三大市場中，存款利率始終比借款利率低 25% 至 35%。二者的差額，本質就是資金池中沉睡的閒置資金，儲戶無法從中獲利，借款人卻依舊承擔全額借款成本。

依託資金利用率調整的利率機制，能在風險升高時推高利率，卻無法在借貸需求低迷時盤活閒置資金，大量資產只能滯留在池中無法產生收益。僅這三大市場，每年因資金空轉造成的價值損耗就高達 5200 萬美元，接近 Aave 一季度年化營收的四分之一。即便清零儲備金比例、取消平臺手續費，閒置資金的問題也無法解決 —— 這是共享池架構與生俱來的短板。

Morpho 的利率模型目標是將資金利用率維持在 90%，遠高於 Aave 60% 至 80% 的區間。該模式之所以能承受高利用率，是因為平臺內的存款不會被二次用作其他貸款的抵押品，從源頭規避了連環清算風險，也就無需預留大量資金作為風險緩衝。當借貸需求旺盛、資金被大量借出時，利率會自動上調，吸引更多儲戶入場；當借貸需求低迷時，利率隨之下降，刺激借款人借款。整套系統無需社區投票，便可實現動態平衡。

來源：Gate.com

實際數據也印證了其優勢：即便扣除策管機構費用，Morpho 頭部 USDC 資金庫給到儲戶的收益率，依舊高於 Aave 與 Compound。目前 Morpho 存貸比為 41%，Aave 為 39%，而前者的體量達到數十億美元，收益優勢會日復一日地惠及平臺內所有儲戶。

機構的選擇：誰才更值得信賴？

令人意外的是，Coinbase 旗下所有加密資產借貸業務，均搭建在 Morpho 之上。目前相關貸款規模已突破 20 億美元，平臺超 1 億用戶都在間接享受 Morpho 帶來的理財收益。

絕大多數用戶甚至不知道自己正在使用 DeFi 服務。Coinbase 沒有自研借貸系統，也沒有選擇其他平臺，核心原因在於：Morpho 的底層架構，允許平臺自主設定風控參數、挑選合作風控機構，完整掌控產品全流程體驗。

全球資產管理規模超萬億美元、擁有 30 年私募信貸經驗的阿波羅全球管理公司，近期簽署一份為期四年的合作協議，計劃收購至多 9000 萬枚 MORPHO 代幣，佔代幣總供應量的 9%。該機構將旗下代幣化基金資產作為抵押品接入 Morpho，並由高萊特負責資金庫管理與市場壓力測試。

不止於此，美國首家獲得聯邦特許牌照的原生加密銀行 Anchorage Digital，也為旗下百億級機構客戶接入了 Morpho 資金庫；法國興業銀行旗下合規板塊 SG-FORGE，更是首家通過 Morpho 落地 DeFi 借貸業務的持牌銀行。

這些受嚴格監管的傳統金融機構集體選擇 Morpho，核心訴求高度一致：隔離市場模式，能讓它們在不依賴 DAO 決策的前提下，滿足自身合規與風控要求。反觀 Aave，所有市場規則都繞不開社區投票，完全無法適配機構的自主管控需求。

監管環境的變化，進一步放大了這一趨勢。美國《GENIUS 法案》規定，穩定幣發行方不得直接分發理財收益，這意味著穩定幣機構需要中立的底層基礎設施，盤活海量存量資產。美方相關預測顯示，到 2028 年，投向美國國債的穩定幣儲備規模，將從目前的 1200 億美元飆升至 1 萬億美元以上。這筆鉅額資金，急需一套能讓資產方自主掌控風險的借貸底層，而 Morpho 正是當下最契合的選擇。