SpaceX 招股書揭秘：鉅虧 49 億、馬斯克掌控 85% 投票權

撰文：鮑奕龍

來源：華爾街見聞

SpaceX 正式向美國證券交易委員會提交招股書，這將是歷史上規模最大的一次 IPO，更可能令創始人馬斯克成為全球首位淨資產突破萬億美元的個人。

5 月 20 日招股書顯示，SpaceX 2025 年全年收入達 187 億美元，同比增長 33%，但淨虧損 49 億美元。2026 年一季度收入約 47 億美元，淨虧損 43 億美元。

招股書未披露計劃融資規模，定價區間等細節將在後續補充文件中公佈。

公司 IPO 募集資金，將主要用於償還 200 億美元過渡性橋接貸款，並擴張 AI 計算基礎設施、升級發射平臺及擴展衛星星座規模。

華爾街見聞提及，此次上市的核心看點在於 SpaceX 的太空發射、Starlink 衛星寬帶及收購 xAI 後整合的 AI 業務。

招股書顯示，連接業務已實現規模化盈利，但 AI 板塊仍處大規模虧損投入期，資本支出規模遠超其他兩個板塊之和。

與此同時，馬斯克將在 IPO 後持有約 85.1% 的投票權。據彭博數據，馬斯克目前淨資產約為 6670 億美元，若 SpaceX 最終以 2 萬億美元估值上市，加上其特斯拉持股，個人財富有望首次突破 1 萬億美元門檻。

Starlink 撐起營收基本盤，AI 投入拖累盈利

SpaceX 將業務劃分為太空、連接和 AI 三大板塊，財務表現分化明顯。

連接板塊以 Starlink 衛星互聯網服務為核心，是目前公司唯一盈利業務。

今年一季度，Starlink 實現營收 32.6 億美元，佔公司總營收 69%，運營利潤達 11.9 億美元。

截至招股書披露，Starlink 全球用戶已達 1030 萬，較一年前的 500 萬翻番。但公司同時指出，隨著北美以外市場用戶佔比提升及低價套餐推廣，每用戶平均收入正在下降。

太空板塊一季度運營虧損 6.19 億美元。招股書顯示，SpaceX 在 Starship 重型火箭上已累計投入逾 150 億美元，僅 2025 年的投入就約達 30 億美元。Starship 第 12 次測試飛行預計本週實施。

AI 板塊一季度運營虧損 25 億美元，成為拖累公司整體盈利的最大因素。今年一季度，AI 相關資本開支達 77 億美元，佔公司 101 億美元總資本支出的逾 75%。2025 年全年 AI 資本開支約 127 億美元，同比接近翻倍。

地面數據中心仍是主戰場，太空算力尚屬藍圖

馬斯克今年 2 月將 xAI 併入 SpaceX 時，曾以太陽能軌道數據中心作為核心邏輯之一，並稱三年內在太空運行算力的成本將低於地面。

然而招股書揭示，xAI 當前仍在大規模擴張以天然氣渦輪機為動力的地面設施，其中包括一筆約 20 億美元的交易。

招股書明確表示，SpaceX 擴張數據中心基礎設施的能力，取決於渦輪機供給、天然氣獲取及監管許可。

不過 SpaceX 在招股書中仍將軌道 AI 計算衛星定位為下一個重大增長引擎，並計劃最早於 2028 年啟動部署。

公司在招股書中寫道：軌道 AI 計算是一項極具挑戰性的技術難題，我們相信自己是唯一擁有商業可行路徑、能夠大規模構建軌道 AI 計算能力的公司。

招股書顯示，實現這一目標的關鍵依賴於星艦火箭完成其既定性能目標，以實現具備經濟可行性的在軌部署。

SpaceX 已向美國聯邦通信委員會申請發射多達 100 萬顆衛星的許可，這些衛星將搭載 GPU 並由太陽能供電，構成服務 AI 項目的太空數據中心網絡。

公司預計潛在市場規模高達 285 萬億美元，其中 AI 機會約達 265 萬億美元，涵蓋太空數據中心、消費訂閱、數字廣告及企業應用等多個方向。

xAI 整合重塑 AI 版圖，Grok 深陷監管風險

SpaceX 於今年 2 月完成與馬斯克旗下 AI 創業公司 xAI 的合併，合併後估值為 1.25 萬億美元。

招股書在風險因素部分指出，Grok 正面臨多個監管機構和執法部門，針對色情深度偽造內容的「調查和詢問」，相關調查可能導致法律責任、負面輿論或其他制裁。

據報道，已有八家執法和監管機構確認調查仍在進行中。馬斯克本人亦承認 xAI 的技術「從一開始就沒有建對」，需要「從基礎重建」。

在 AI 商業化佈局方面，SpaceX 本月與 Anthropic 簽署 400 億美元算力合作協議，後者將以每月 12.5 億美元的價格，租用 SpaceX 位於田納西州孟菲斯的 Colossus 1 數據中心全部算力，協議持續至 2029 年 5 月。

然而，該協議附帶一項不尋常的條款。雙方均可在提前 90 天通知後單方面取消合同，對於如此量級的算力協議而言，這一安排極為少見，投資者難以將其作為穩定收入來源納入估值模型。

此外，SpaceX 還計劃以 600 億美元股票收購代碼編輯工具初創公司 Cursor，該交易預計於 IPO 完成後推進。若收購未能落實，Cursor 可獲得 15 億美元終止費及 85 億美元遞延服務費。

關聯交易規模龐大，馬斯克帝國內部相互扶持

招股書首次以具體數字披露了 SpaceX 與馬斯克旗下其他公司之間的關聯交易規模。

2025 年，SpaceX 以建議零售價從特斯拉購入 1.31 億美元的 Cybertruck，同期還購買了價值 5.06 億美元的特斯拉 Megapack 儲能產品。

自 2024 年初至 2026 年 2 月，xAI 已累計向特斯拉支付約 7.31 億美元。

各公司之間的協作不止於採購。SpaceX 與特斯拉正聯合推進一項名為「Terafab」的大規模芯片工廠項目，以及一個名為「Macrohard」的人工智能合作項目。

特斯拉在招股書中被提及 87 次，文件亦表示，「計劃未來探索與特斯拉更多戰略合作領域」。

馬斯克牢牢掌控投票權，薪酬與火星殖民掛鉤

招股書首次完整披露了 SpaceX 的股權架構與治理結構。

馬斯克持有 8.495 億股 A 類股和 55.7 億股 B 類股（每股 10 票），合計掌握公司 85% 的投票權，IPO 後仍可確保對公司的絕對控制。

除馬斯克外，沒有任何個人或機構持股超過 5%，其中私募股權機構 Valor Entities 持有 7.3% 的普通股，為第二大股東。

馬斯克在 SpaceX 的最新薪酬方案由兩大天文級期權對賭構成，不設期限，直接掛鉤火星與 AI 基礎設施：

• 火星殖民方案解鎖條件為 SpaceX 市值達 7.5 萬億美元
• 軌道數據中心方案解鎖條件為公司市值達 6.6 萬億美元

馬斯克除 5.4 萬美元基本年薪外，若未達成上述技術和市值里程碑，將一無所獲。

公司董事會成員亦首次對外公示，除馬斯克擔任董事長外，總裁兼首席運營官 Gwynne Shotwell、首席財務官 Bret Johnsen 及多位風險投資人和私募股權高管均進入董事會，谷歌高管 Donald Harrison 同樣位列其中。

財務虧損深重，估值邏輯考驗投資者

SpaceX 的財務狀況在擬上市的超大市值科技公司中顯得尤為特殊。

2025 年公司實現營收約 187 億美元，但淨虧損高達 49 億美元。相比之下，估值處於同一量級的 Meta 去年營收是 SpaceX 的逾 11 倍，淨利潤達 600 億美元。

若 IPO 估值最終落在 1.5 萬億美元以上，SpaceX 的市銷率將達到約 80 倍，而美國前 15 大市值公司的整體市銷率僅約為 7 倍。

這一定價邏輯與馬斯克旗下另一家公司特斯拉頗為相似，後者因在 AI、人形機器人及 Robotaxi 上的大規模投入，2025 年利潤極為微薄，卻依然以接近 400 倍的滾動市盈率交投。

分析認為，押注 SpaceX 或特斯拉的投資者，本質上是在相信馬斯克能夠將當下的鉅額投入兌換成遙遠未來的巨大價值。