從 Sanctum 看 Solana 流動性質押的長尾效應

作者：Sonya Kim

編譯：深潮TechFlow

背景（Solana 與 Ethereum 上的 LSTs）

Solana 上的流動性質押代幣（LSTs）一直以來都不如在 Ethereum 上成功。例如，Lido 曾嘗試在 Solana 上擴展，但由於缺乏用戶吸引力，於 2023 年 10 月退出。Ethereum 上的 LSTs 市場份額較高，佔所有 ETH 質押量的 32%。而 Ethereum 的質押比例約為 28%，因此 LSTs 佔 ETH 總市值的不到 10%。相比之下，Solana 的質押比例更高，達到 67%，但 LSTs 僅佔約 6% 的市場份額，約佔 SOL 總市值的 4% 多一點。

來源：Dune Analytics ( hildobby_、andrewhong5297、21shares）

Solana 上的 LSTs 市場份額較低可能是因為以下幾個原因：

1. Solana 上的原生質押過程摩擦較小：在 Ethereum 上，由於質押和撤回隊列的存在，使得流動性和 LSTs 變得非常有價值，因為質押和撤回的時間是不確定的。相比之下，Solana 的原生質押有一個約 2.5 天的激活/停用週期，因此摩擦較小，這使得 LSTs 相對於常規質押的優勢可能不那麼明顯。

2. Solana 的借貸市場發展不夠成熟：雖然 Ethereum 的市值是 Solana 的 3.8 倍，但 Ethereum 上最大的借貸協議 Aave 的總鎖定價值（TVL）是 Solana 上最大借貸協議 Kamino 的 8.5 倍。Solana 上借貸協議的相對不成熟意味著，通過 LSTs 進行的槓桿質押在 Solana 上並沒有像在 Ethereum 上那樣廣泛應用。

Solana 上的 LSTs

• 儘管與 Ethereum 相比，Solana 上的 LSTs 發展相對滯後，但其仍在從較低的基礎上逐步增長。

• 自 2023 年第一季度以來，LST 的市場份額已經從總質押量的不到 2% 增加到如今的超過 6.5%。

• 這其中大部分增長是由 Jito 推動的，其市場份額從兩年前的零迅速增長到如今的近 50%。相較之下，曾經的市場領導者 mSOL（Marinade）則喪失了一部分市場份額。

來源：Dune Analytics (21shares)

來源：Dune Analytics (21shares)

• 上述圖表中不易直接看出的是，Sanctum 自 2024 年第一季度協議啟動以來，LSTs 的市場份額已從 0 增長至超過 16%。Sanctum 是一個流動性質押協議，能夠支持 LSTs 的創建、交易和管理。

• 目前，Sanctum 已經推出了大約 20 個 LSTs，其中包括與主要 Solana 項目相關的 LSTs，如 Jupiter（jupSOL）、Helius（hSOL）、Bonk（bonkSOL）和 dogwif（wifSOL）。本週，Binance（BNSOL），Bybit（BBSOL）和 Bitget（BGSOL）分別宣佈計劃通過 Sanctum 推出各自的 SOL LSTs。

• 根據 DefiLlama 的數據，Sanctum 以超過 7 億美元的總鎖定價值（TVL）躋身 Solana 的前 6 大協議。隨著頂級中心化交易所（CEX）的 Sanctum LSTs 即將推出，我預計 TVL 將繼續增長。值得注意的是，Binance 是 Ethereum 上第四大質押服務提供商（僅次於 Lido、Coinbase 和 EtherFi），市場份額約為 4%。

來源：Dune Analytics (21shares)

Sanctum 是什麼？

Sanctum 是一個旨在簡化在 Solana 上推出 LSTs 的協議。它設想了一個擁有數千個 LST 的“無限 LST 未來”。

通過三種不同的產品，Sanctum 解決了 LSTs 所面臨的流動性挑戰，使得任何 LST（無論規模大小）都可以與其他 LST 或 SOL 進行低摩擦的交互。

• 儲備池：這是一個閒置的約 40 萬 SOL 的資金池，允許用戶以小額費用即時將 LST 兌換為 SOL，從而繞過一個曆元的等待期。這為 DeFi 協議提供了一個安全網，使其能夠將任何 LST（無論大小）作為抵押品進行集成。自 2022 年 7 月以來，通過儲備池取消抵押的 SOL 總量為 250 萬，平均每日使用率不到 1%。

來源：https://dune.com/sanctum/sanctum

• 路由器：這是一個實現零滑點 LST-to-LST 交互的工具，利用了 Solana 的 Stake Account 設計。當用戶進行質押時，會創建一個 Stake Account，並將其委託給驗證者以獲取質押獎勵。Solana 的 LSTs 實際上是圍繞這個 Stake Account 的 SPL token 包裝器。在後臺，當用戶從一個 LST 交互到另一個時，Sanctum 路由器會自動取消一個活躍的 Stake Account 的委託並解包，然後重新包裝該賬戶並重新委託給新的驗證者。這個機制使得在不需要流動性池的情況下實現 LST-to-LST 交互成為可能。Sanctum 路由器已集成到 Jupiter 中。

Solana 的 LSTs 實際上是用戶質押賬戶的流動性版本。這意味著 Solana 上的 LSTs 是半同質化的。

• Infinity 是一個由 Sanctum 批准的 LSTs 組成的流動性池，允許在池中任何包含的 Token 之間進行交互。流動性提供者可以將 LSTs 存入池中，以換取 INF Token。INF Token 本身也是一個 LST，這意味著它可以與 DeFi 組合使用，並且能夠累積基礎 LSTs 的質押獎勵和池中的交易費用。目前，INF 的年化收益率（APY）為 7.63%，略高於 JitoSOL 的 7.59% 和估計的全網年化收益率 7.34%。

來源：Sanctum

為什麼要推出 Sanctum LST？

通過 Reserve、Router 和 Infinity，Sanctum 建立了一個統一的流動性層，降低了長尾 LSTs 的流動性障礙。那麼，為什麼有人會想要推出 Sanctum LST 呢？

可能的動機包括：

• 增加收入：LSTs 可以選擇對質押的總鎖倉價值（TVL）或質押獎勵收取佣金。

• 質押加權服務質量 (SwQoS)：SwQoS 是目前在 Solana 生態系統中討論的一種反 Sybil 攻擊機制。它將質押權重與交易服務質量相結合。如果實現，擁有 1% 質押的驗證者將有權向領導者發送最多 1% 的數據包，從而使高質押的驗證者更有機會被納入交易。這個模型激勵了那些交易量大的項目（如 Jupiter）通過 LST 積累更多的質押，以提升其用戶的服務質量。

• 識別社區、用戶和粉絲：Sanctum 正在開發一個名為 Sanctum Profiles 的第二版，旨在在 Solana 上建立一個“可組合的社交和忠誠度層”。這一構想是為了讓任何人，包括個人、項目和企業，都可以推出個性化的 LSTs。這些 LSTs 實際上類似於 NFTs（或社交代幣），能夠提供訪問限量功能、獎勵或訂閱的權限。這個設計空間非常廣闊。正如 JamesleyHanley 在帖子中所述，質押獎勵可以回饋給 LST 的發行者，用於向持有者提供特定的服務或產品。

來源：JamesleyHanley

Sanctum ($CLOUD) 的價值累積路徑

• 目前項目仍處於初期階段，主要關注於增加 Sanctum LSTs 的總鎖倉價值（TVL）。最近與一級中心化交易所（CEX）的合作表明，產品在 DeFi 和 CeFi 市場中有良好的契合度。

• 從直觀上看，未來的價值累積策略可能包括：1）通過開啟費用開關來貨幣化流動性交互功能（包括 Reserve、Router 和 Infinity），以及/或 2）對 LSTs 收取少量佣金。第一個策略依賴於 LST 交互量（即具有無限的上升空間），而第二個策略則依賴於 Sanctum LSTs 的總 TVL（即受到 SOL 市值的限制）。

• TVL 模型：如果 Solana 上的 LST 市場份額達到以太坊的水平，並且 Sanctum LSTs 的市場份額達到 Lido 的水平，Sanctum 的 TVL 可能從目前佔 SOL 供應量的 1% 擴大至 6%，即增長 6 倍。如果 V2 的個性化 LSTs 作為社交和忠誠度層的概念獲得更多認可，潛在的增值空間可能會更大。

• 交互量模型：雖然 LSTs 的交互量難以精確建模，但我們可以從 Lido 的 stETH 中得到一些啟示。stETH 的年化 90 天鏈上交易量為 506 億美元，約為其當前 TVL 的 1.9 倍。以此比率為參考，Sanctum 在基本情境下的年化交易量可能約為 90 億美元，而在牛市情境下則可能達到約 340 億美元。接下來，可以通過假設 Sanctum 的產品在 LST-to-SOL 或 LST-to-LST 交互中收取 1、5 或 10 個基點的交互費，來估算協議可能獲得的潛在交互費用。

來源：Artemis.xyz, Dune Analytics

• $CLOUD 目前的交易價格為 $0.265，這相當於 $48M 的市值（MC）或 $265M 的完全稀釋估值（FDV）。鑑於最近宣佈的一級 CEX LSTs 預計會帶來 TVL 增長，以及 DEX 成熟的貨幣化策略，我認為在當前估值下，Sanctum 是一個頗具吸引力的流動性投資選擇。

結論

• Sanctum 通過一種獨特的方法推動 Solana 上 LST 的採用，這種方式與以太坊截然不同。Sanctum 利用 Solana 的質押賬戶架構來整合長尾 LST 的流動性，這與以太坊 LST 市場中通過 Lido 等領導者的流動性護城河形成的贏家通吃局面形成鮮明對比。

• 最近與一級 CEX 的合作伙伴關係表明，Sanctum 和更廣泛的 Solana LST 市場的 TVL 可能會顯著增加。

• 即將推出的 V2 Sanctum Profiles 將進一步拓展 LST 的應用潛力。個性化 LST 的應用前景廣闊，特別是在質押獎勵的可定製性方面。