Outlier Ventures: 웹3 프로젝트는 토큰 귀속 계획을 어떻게 설계해야 할까?

2024.01.23

Outlier Ventures: 웹3 프로젝트는 토큰 귀속 계획을 어떻게 설계해야 할까?

토큰 분배는 일정 기간 동안 시장에 공급되는 토큰의 양을 의미한다.

2024.01.23 - 07:58:54

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

토큰 분배는 일정 기간 동안 시장에 공급되는 토큰의 양을 의미한다.

글: 아힘 슈트루베

번역: 루피, Foresight News

토큰 클로징이란 무엇인가?

많은 초기 Web3 기업들은 탈중앙화 기술 세계를 혁신하려는 훌륭한 아이디어에서 시작한다. 그러나 최고의 아이디어조차도 예상되는 비행기 경제(flywheel economy)를 구축하고 가동하기 위해 어떤 형태의 자금 조달이 필요하다. 이러한 자립형 생태계는 일반적으로 대체 가능한 암호화폐를 기반으로 하며, 토큰 경제는 사용자 채택, 행동 인센티브 및 제품 자체에 도움을 줄 수 있다. 따라서 지분 기반 자금 조달 외에도 미래 토큰을 통한 자금 조달 전략은 전체 암호화 시장 심리가 회복될 때 특히 흔한 전략이다.

토큰 클로징(Token vesting)이란 일정 기간 동안 시장에 공급되는 토큰 양을 의미한다. 자금 조달 맥락에서 클로징은 초기 투자자와 기여자에게 할당된 토큰을 점진적으로 해제하는 과정을 말한다. 그들은 Web3 스타트업의 초기 구축 단계에서 중요한 역할을 하므로 할인되거나 심지어 '무료'로 토큰을 받게 되며, 이는 후발 투자자나 시장 참여자보다 낮은 진입점을 갖게 된다는 의미다. 이러한 특권을 부여받는 주체들의 토큰 배분은 공급 해제 일정에 따라 조절되며, 이를 통해 Web3 스타트업에 장기적인 이해관계를 유도하면서 동시에 후발 진입자들에게 더 공정한 환경을 제공한다.

그림 1: Blur 토큰 클로징, 출처: Token Terminal

그림 1은 $BLUR 토큰의 클로징 일정을 보여준다. 에어드랍을 제외하면 대부분의 공급량은 6개월의 락업 이후 4년에 걸쳐 서서히 해제된다. 이러한 숫자는 최근 시장 내 서사에서 상당히 흔한 편이다. 2021년 강세장 사이클 당시 일반적인 클로징 기간은 12~18개월이었다. 이제 본격적인 주제로 넘어가자. 우리의 초기 투자자와 기여자를 위한 올바른 클로징 조건은 어떻게 설계해야 하는가?

단기 클로징일까, 장기 클로징일까?

앞서 언급했듯이, 우리가 시장에서 관찰하는 가능한 클로징 일정의 범위가 존재한다. 이러한 범위는 주로 '서사(narrative)'에 의해 결정되며, '다른 사람들이 무엇을 하고 있는가'에 기반하지, 전체 Web3 프로젝트에 대해 '무엇이 가장 좋은가'에 기반하지는 않는다. 클로징 일정을 설계할 때는 '무엇이 가장 좋은가'뿐 아니라 다음과 같은 다른 요소들도 고려해야 한다.

초기 투자자 및 기여자

클로징 일정에서 초기 투자자와 기여자를 인정한다는 것은 프로젝트 시작부터 지원해온 이해관계자들이 감수한 위험을 인정하고 보상하는 것이다. 이 개인들과 조직들은 일반적으로 프로젝트의 초기 개발과 성장을 위해 필요한 자본과 자원을 제공한다. 그들은 유동성 있는 토큰을 조기에 받기를 원하지만, 동시에 자신이 투자한 스타트업이 장기적으로 건강하게 발전하기를 바란다.

공정성

시장 참가자들은 Web3 프로젝트에 대한 실사를 수행할 때 클로징 조건을 고려하며, 만약 그 조건이 불공정하다고 판단되면 부정적인 여론을 초래하고 향후 채택을 저해할 수 있다. 공정성이란 모든 이해관계자 간에 이익이 공평하게 분배되는 것을 의미한다. 공정성은 어느 한쪽도 클로징 조건 때문에 비례하지 않는 이점이나 불이익을 받지 않도록 보장한다. 이는 장기적 참여자가 그들의 헌신에 따라 보상을 받으면서도 새로운 참가자들이 여전히 참여하고 혜택을 누릴 수 있는 공정한 경쟁 환경을 조성하기 위한 것이다. 대부분의 경우, 이는 투자자의 진입 포인트가 낮을수록 클로징 기간이 길어져야 한다는 의미다.

투자 가능성 유지

토큰 밸류에이션(평가 모델)과 그에 상응하는 클로징 일정 설계는 미래의 투자 가능성에 중요한 역할을 하며, 스타트업의 신속한 자금 조달 요구와 긴장 관계를 형성한다. 짧은 클로징 기간과 높은 평가로 이루어지는 공개 판매와 비교해, 낮은 평가로 판매하는 것은 초기에 더 많은 자금을 유치할 수 있지만, 이후 투자자들이 초기 투자자에 비해 불리하다고 느끼면서 향후 라운드의 투자 가능성을 낮출 수 있다.

생태계의 지속 가능성과 안정성

클로징 일정은 프로젝트 생태계의 지속 가능한 발전을 고려하여 설계되어야 한다. 이를 위해서는 토큰이 시장에 넘쳐서 가치가 희석되지 않도록 하여 안정성을 유지하는 일정이 필요하다. 신중하게 고안된 클로징 일정은 가격의 극심한 변동을 방지하고, 토큰 발행이 프로젝트의 성장 및 개발 단계와 일치하도록 함으로써 생태계를 지원한다. 지속 가능성과 안정성을 유지하는 더 진보된 방법 중 하나는 조정 가능한 클로징 방식을 채택하는 것이다.

시기와 간격

시간 요소는 이해관계자에게 토큰을 배포하는 구체적인 시간 간격과 관련이 있다. 토큰 해제 시점을 전략적 마일스톤과 프로젝트 전체 진행 상황과 맞추는 것이 중요하다. 적절한 시기는 추진력을 유지하고, 프로젝트의 성숙도를 나타내며, 시장 공급을 관리하는 데 도움이 된다. 프로젝트 로드맵과 개발 단계에 따라 클로징 시기를 정함으로써, 참가자들은 클로징이 단기적인 인센티브 계획이 아니라 전략적 계획의 일부임을 확신할 수 있다. 기억해야 할 것은 토큰의 실제 해제가 일회성이어서는 안 되며, 점진적이어야 한다는 점이다. 대량의 공급이 즉시 시장에 진입하면 현저한 변동을 초래할 수 있기 때문이다. 시장 조작과 변동성을 줄이기 위해 시간이 지남에 따라 안정적으로 해제하는 것이 더 바람직하다.

커뮤니티 클로징

커뮤니티 인센티브 역시 특정 기간 내에 분배되는 경우가 많다. 최근 일부 클로징 일정 설계에는 시장 기여자들을 위한 개인 주소 기반의 할당이 포함되기도 한다. 이러한 커뮤니티 인센티브를 가능한 한 효과적으로 활용하는 것이 중요하다. 즉, 토큰 형태로 지출된 1달러는 프로토콜에 1달러 이상의 가치를 축적하는 데 기여해야 한다는 의미다. 많은 경우, 핵심 생태계 행동과 제품 채택을 장려함으로써 이를 달성한다.

이러한 측면들은 포괄적이지 않으며, 경제 시스템 내 토큰 방출에 관해서는 여러 가지 다양한 관점을 신중하게 균형 잡아 고려해야 한다. 기본적인 축 중 하나는 토큰 방출을 상쇄할 적절한 수요를 창출하는 것이다. 수요와 공급의 불균형은 토큰 생태계의 변동과 붕괴를 초래할 수 있다. 강력한 Web3 스타트업은 이러한 역학을 주목하며 다양한 시나리오를 예측하려고 시도한다.

사례 연구: 클로징 일정 시뮬레이션

다음 사례 연구는 서로 다른 기간의 클로징 일정이 토큰 밸류에이션에 미치는 영향을 보여준다. Outlier Ventures의 오픈소스 Quantitative Token Model(QTM) radCAD를 표준 설정과 중간 수준의 채택 가정 하에 사용하여 수행되었다. 그림 2는 처음 발표 이후 계속 발전해온 QTM의 일반적인 구조를 보여준다.

그림 2: 정량적 토큰 모델(QTM) 구조 추상화

어떤 모델도 특정 토큰 밸류에이션을 예측할 수 없으며, 특히 정적이고 단순화된 모델에서 나오는 결과는 재정적 조언으로 간주되어서는 안 된다는 점을 기억해야 한다. 그러나 QTM을 통해 우리는 어떤 채택 시나리오가 주어졌다고 가정하고, 다양한 클로징 일정을 적용하여 그것들이 변경되었을 때 어떤 일이 일어날지를 테스트할 수 있다. 아래 연구에서는 서로 다른 길이의 클로징 기간을 제외하고는 모델에 동일한 조건을 적용하여 클로징 기간이 토큰 밸류에이션 안정성에 미치는 영향을 이해하고자 했다.

그림 3: 정량적 토큰 모델(QTM) 사례 연구에서의 느린(위) 및 빠른(아래) 클로징 일정

그림 3은 두 가지 테스트 시나리오에서 가정된 클로징 일정을 보여준다. 위쪽 그래프는 느린 클로징을, 아래쪽은 빠른 클로징을 나타낸다. 다양한 이해관계자들—예를 들어 다양한 펀딩 라운드, 초기 투자자 그룹, 팀, 자문위원, 파트너, 준비금, 인센티브 및 스테이킹 클로징, 에어드랍, 유동성 풀 등—이 포함되어 있음을 알 수 있다. 이러한 생태계 참여자들은 다양한 프로토콜에서 흔히 볼 수 있다. 본 사례 연구에서는 일반적인 스테이킹과 다양한 메커니즘을 나타낼 수 있는 송금 유틸리티(예: 상점 구매 또는 생태계 거래 수수료) 외에는 특정 제품이나 토큰 유틸리티를 지정하지 않았다. 정확한 사용 사례는 본 연구와 무관하다.

느린 클로징의 경우, 모든 토큰이 경제 시스템에 완전히 해제되기까지 8년이 소요된다. 반면 빠른 클로징의 경우 4년이 소요된다. 이는 대부분의 투자자들이 사전에 클로징을 완료하는 락업 기간을 포함한 토큰 발행 이후의 기간을 포함한다.

그림 4: 느린(위) 및 빠른(아래) 클로징 일정에 따른 토큰 및 유동성 풀 밸류에이션

그림 4는 그림 3에서 제시된 두 가지 다른 클로징 계획 하에 QTM 시뮬레이션을 통해 도출된 토큰 및 유동성 풀 밸류에이션을 보여준다. 세로축은 로그 스케일이라는 점에 주목해야 한다. 두 경우 모두 출시 시점의 완전 희석 평가액(FDV) 시가총액(MC)은 4,000만 달러로 동일하다. 두 경우 모두 유사한 곡선 형태를 보이며, FDV MC는 시뮬레이션 초반에 하락했다가 일정 시간 후 다시 상승하기 시작한다. 유통 MC는 빠른 클로징 시나리오에서만 하락했지만, 8개월 후부터 증가하기 시작한다. 많은 Web3 토큰 발행에서 초기 2~3년간 평가액이 하락하는 현상을 관찰할 수 있는데, 이는 스타트업이 여전히 건설 단계에 있을 때 시장에 대량의 토큰 공급이 방출되기 때문이다. 이후 비즈니스 모델, 토큰 설계 및 GTM(Go-To-Market) 전략이 성공했다고 가정하면 수요 증가로 인해 평가액이 다시 상승할 수 있다.

흥미로운 점은 두 경우의 밸류에이션 범위다. 출시 평가액에 비해 느린 클로징 시나리오에서 FDV MC는 출시 16개월 후 약 58% 하락했으며, 10년 시뮬레이션 종료 시점에선 최대 74% 상승했다. 반면 빠른 클로징 시나리오에서는 FDV MC가 18개월 후 약 87% 하락했지만, 시뮬레이션 종료 시점에선 최대 145% 상승했다. QTM은 이러한 결과를 절대적인 방식으로 예측할 수 없지만, 동일한 경계 조건과 기본 가정 하에서 초기 매개변수 변화의 영향을 이해하는 데 도움을 준다. 주목할 점은 느린 클로징이 출시 평가액과의 차이를 작게 만들어, 빠른 클로징 시나리오보다 변동성이 적다는 것이다. 느린 클로징 속도는 평가 하락폭을 줄이지만, 장기적인 상승 잠재력이 제한될 수 있다는 대가를 치른다.

여기서 두 가지 질문을 논의해야 한다. (1) 이 현상의 근본 원인은 무엇인가? (2) 이것이 우리 자신의 클로징 일정 설계에 어떤 의미를 갖는가?

빠른 클로징 시나리오에서 평가 하락폭이 더 큰 이유는 더 많은 토큰 공급이 더 짧은 시간 내에 경제에 방출되기 때문이다. 더 많은 공급이 동일한 수요를 만나면 평가 하락이 더욱 심해진다. 동시에, 경제에 더 빠르게 더 많은 공급을 방출하면 후기의 방출량이 줄어든다. 두 경우 모두 Web3 비즈니스와 토큰 수요 측면이 동일하게 건강하게 성장한다고 가정한다. 따라서 느린 클로징 시나리오보다 후기 토큰 발행량이 적고 수요는 동일하므로, 후기 평가액이 더 높아진다.
이전의 추론을 고려하면, 더 빠른 클로징 일정이 토큰의 장기 평가에 유리하다는 결론을 내릴 수 있다. 주어진 조건 하에서는 사실이지만, 실제로는 커뮤니티 여론과 같은 더 많은 요소를 고려해야 한다. 토큰의 급격한 평가 하락은 거의 좋은 시장 인식과 연결되지 않으며, 이는 프로토콜 이미지에 장기적으로 손상을 입히고 궁극적으로 채택률 저하로 이어질 수 있다. 프로토콜은 시장 조건과 토큰의 실제 수요를 통제할 수 없지만, 클로징 일정 설계처럼 통제 가능한 요소도 있다.

결론

위의 논의와 사례 연구는 초기 투자자 및 기여자 이익, 시장 참여자 이익, 공정성, 투자 가능성, 지속 가능성, 토큰 안정성, 적절한 인센티브 등 모든 영향 요소를 고려할 수 있는 완벽한 정적 클로징 일정이 없다는 것을 보여준다. 모든 클로징 일정은 타협의 산물이다.

QTM 시뮬레이션은 느린 클로징과 빠른 클로징 계획이 토큰 평가 및 변동성 면에서 어떻게 다른지를 보여준다. 이 모델은 정적이고 결정론적 성격을 지니므로 미래를 정확히 예측할 수는 없지만, 빠른 클로징에 비해 느린 클로징이 일반적으로 더 작은 변동성을 유도한다는 결론을 뒷받침한다. 시뮬레이션은 빠른 클로징 시나리오에서 장기 토큰 평가가 더 높게 나왔지만, 초기 시장 투자자와 토큰 보유자가 큰 손실을 입을 경우 프로토콜의 잠재적 평판이 손상될 수 있음을 인식해야 한다.

클로징 일정 설계의 또 다른 측면도 과소평가해서는 안 된다. 바로 클로징 일정 실행의 복잡성과 난이도다. 필자의 견해로는, 실제 수요와 프로토콜 채택 상황에 부합하는 클로징이 가장 유리한데, 이는 초기 투자자들을 포함한 모든 참여자에게 이득이기 때문이다. 그러나 이러한 접근법은 세심한 설계와 체인 상 실행이 필요하며, 초기의 특히 규모가 작은 Web3 스타트업들에게는 실현하기 어려울 수 있다.

더 발전된 방법을 채택할 능력이 없는 프로토콜이라도 전통적인 정적 클로징 일정에 다음과 같은 좋은 사례를 적용하여 토큰 경제 설계를 더 유리하게 만들 수 있다.

클로징 일정은 프로토콜 성장 로드맵의 각 노드에 대응하도록 설계되어야 한다.
유틸리티나 기본 수요가 없으면 시장에 토큰을 방출하지 말아야 한다.
Web3 비즈니스는 구축, 확장, 포화의 세 단계를 거친다. 대부분의 토큰은 구축 단계가 아닌 확장 단계에서 분배를 시작해야 한다. 따라서 락업과 클로징 기간을 이에 맞춰 조정하는 것이 핵심이다.
초기 투자자들에게 락업과 더 긴 기간을 통한 클로징 지연을 충분히 설명해야 한다. 궁극적으로 그들은 보수적인 클로징 계획의 혜택을 받게 될 것이다. 이는 더 나은 제품 채택을 위한 숨돌릴 여유를 제공하고, 그들의 수익 실현을 위한 더 많은 거래 상대를 만들어주기 때문이다.
완벽한 클로징 일정은 존재하지 않는다. Web3 비즈니스가 능력이 있을 때만 더 많은 엔지니어링 리소스를 선진화된 토큰 클로징 설계에 할당해야 한다. 따라서 앞서 논의한 다양한 측면 사이에서 적절한 타협점을 찾는 것이 중요하다.