付鵬氏の最新スピーチ：私は2022年に暗号資産との縁を結び、現在は業界にとって歴史的な転換点に立っています。
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付鵬氏の最新スピーチ：私は2022年に暗号資産との縁を結び、現在は業界にとって歴史的な転換点に立っています。
伝統的な金融業界で25年間従事してきた者として、なぜ今が暗号資産を「取り入れるべきタイミング」だと判断したのか？
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察整理：Yuliya，PANews
ここ数日、多くの人が私に同じ質問を繰り返し投げかけています。「なぜあなたは暗号資産業界（ビットコイン・コミュニティ）とこれほど近い関係にあるのですか？」
実は、このご縁はおよそ2022年頃から始まっており、すでに約4年が経過しています。私は伝統的な金融分野の実務者として、一貫して暗号資産市場全体の動向を注視・追跡してきました。
本日、私がここで講演を行う目的は非常にシンプルです。ただ、歴史の一コマについてお話ししたいだけなのです。私自身は、前世代の「時代の恩恵」を最も多く受けた人物の一人だと自認しています。皆さんは私の肩書を「エコノミスト」として認識されているかもしれませんが、私は純粋な学者ではありません。
過去25年にわたり、私が実際に積み重ねてきた核心的な経験、すなわち私たちが一貫して展開してきた核心的業務は、皆さんがご存知の通りの伝統的なヘッジファンドです。きっと皆さんは不思議に思うでしょう。「なぜ伝統的な資本や伝統金融分野のプレーヤーたちが、今になって暗号資産に注目し始めたのか？」
過去1年以上にわたり、私は何度もこうした見解を述べてきました：将来は必ず「FICC＋C」、つまり従来の大類別資産（FICC：Fixed Income, Currencies & Commodities）に暗号資産（Crypto）が加わる構造になる。多くの人がその理由を知りたがっていますので、本日はちょうどよい機会ですので、簡単に共有させていただきます。このロジックを理解できれば、市場の将来像や資産価格の動きについて、すでに心の中に答えが浮かんでいるかもしれません。
そこで、本日はこの「紙一重の壁」を、皆さんと一緒に破っていきましょう。まず、FICCという大類別資産の原点へと時間を巻き戻す必要があります——それは、およそ1970年代末から1980年代初頭にさかのぼります。過去10年間、皆さんは既に、私たちの世界全体の枠組みと構図が大きな変化を遂げていることを、明確に認識していらっしゃるはずです。そして、このような変化が第二次世界大戦後に最も似ている時期とは、まさに1970～80年代です。先ほど肖風氏がAI（人工知能）について言及されましたが、他のパネリストの皆様もAIの融合について触れられました。AIは重要な科学技術の進歩であり、生産性の飛躍をもたらすものですが、あらゆる科学技術・生産性の飛躍は、すべての業界を再構築します。
ここで言う「すべての業界」とは、あらゆるビジネス形態を含み、当然ながら金融分野も例外ではありません。金融は決して不変のものではありません。それは、『大時代』や『ウォールストリート・ウルフ』といった映画・ドラマで描かれるような、取引員が背広の上にベストを着て場内で大声で注文を叫ぶ光景でもありません。あるいは、ニューヨーク証券取引所（NYSE）を訪れた際に、皆さんが思い浮かべる「場内での価格提示と取引成立」のイメージでもあります。確かに、多くのジャーナリストは今でも、このような場内取引のシーンをニュース報道の背景として好んで使用しています。シカゴに行けば、世界で最も古い金利デリバティブ市場があり、ロンドン金属取引所（LME）にも同様の歴史的痕跡が残っています。そう、それは1960～70年代以前の、最も伝統的な金融の姿です。人々はベストを着て価格を提示し、タイプライターやパンチカードを使って送金・取引・支払いを処理していたのです。
華語圏の方々にとって、取引のイメージといえば、依然として株式売買所のフロアで、電光掲示板を見つめながら注文書に価格を書き込み、それをカウンターに渡して、スタッフが専用電話回線で取引所に注文を伝える、という光景かもしれません。しかし、すべての金融・取引がその時代に留まっているわけではありません。金融分野における最大の変革は、常に科学技術の進歩とともに起こるものなのです。
前回の科学技術進歩の周期では、半導体・コンピュータ・パーソナルコンピュータ・DOSシステム・Windowsなどが代表的な生産性・技術革新であり、それらが1970年代末から1980年代初頭にかけて、金融の新たなビジネス形態を再構築しました。現在よく知られているFICC大類別資産取引とは、単純に言えば金利・商品・為替・株式などの金融資産を統合したものであり、その誕生はまさに1980年代初頭です。1970年代には、オプション価格付けのためのBlack-Scholesモデルなど、金融デリバティブの価格理論が確立されました。学生時代に学んだ方もいらっしゃるでしょう。しかし、考えてみてください。もしコンピュータが大規模に普及していなかったら、ある金融デリバティブや金融資産の価格提示・価格付けに、10分・20分、あるいは30分以上もの時間を人手で計算しなければならなかったとしたら、どうやって効率的に価格提示や取引成立を実現できたでしょうか？
1985年以降、プロの投資家や投資機関は、ブルームバーグ端末（Bloomberg Terminal）を広く使い始めました。私が初めてルーターズ3000（Reuters 3000）、その後のルーターズExtraおよびEikonを用いたのは、およそ1997～1998年のアジア通貨危機の頃でした。
言い換えれば、コンピュータ・半導体・情報技術・データ時代の到来こそが、後のFICCを生み出したのです。その結果、我々はより豊かな資産クラスを得ることができ、資産間の統合・クロスアセット取引が可能となり、ヘッジファンドやプログラム取引、そして「レネサンス・テクノロジーズ（Renaissance Technologies）」のような著名なファンドが登場しました。このような生産性の進歩がなければ、金融は今なお、一般の人々が思い描くような、「取引員がディーラー席でベストを着て叫ぶ」という時代に留まっていたでしょう。
当時、ウォールストリートのJPモルガン（JPMorgan）は、金融デリバティブ市場全体を牽引する存在となりました。同社はケンブリッジ大学出身の優秀な人材であるブライス・マスターズ（Blythe Masters）氏を採用し、彼女は金融デリバティブ市場およびFICC市場の礎を築き、FICC事業をウォールストリートの主要金融機関が最も収益を上げる部門へと押し上げました。
もちろん、これらすべては1970～80年代の世界的な混乱とも無縁ではありません。覚えておいていただきたいのは、科学技術の進歩の起点は、同時に世界の混乱の起点でもあるということです。特定の歴史的段階において、技術の飛躍は常に世界の制度・秩序の不安定と並行して起こるものなのです。
1970～80年代には、冷戦・中東戦争・ドル・石油危機、さらには金価格の暴騰と体制的な「デカップリング（切り離し）」を経験しました。しかし、人類文明の発展は常にリスクとチャンスが表裏一体なのです。
世界秩序が混沌としている一方で、コンピュータ・半導体・情報技術は急速に台頭しました。かつて私は冗談交じりにこう話したことがあります。当時、奇妙な投資ポートフォリオが存在しました。それは、「人類の未来を象徴する資産」と「人類に未来がない場合へのヘッジ資産」を、同時に保有するというものです。
皆さんは、過去10年という長い期間ではなく、たとえば2019年頃から自分の投資ポートフォリオを振り返ってみてください。本当に「人類の未来」と「人類に未来がない場合」の両方を象徴する資産を、今日まで保有しているのではないでしょうか？
そして今、私たち全員がようやく気づき始めています。AI（人工知能）、データ、コンピューティングパワー（算力）といった要素が、将来、ひいては次の時代において最も重要な生産性となるだろうということを。この「ゲーム」は、すでにその半分を終えているのです。そしてこの上半場こそが、皆さんがご存知の伝統的な「ビットコイン・コミュニティ」だったのです。
なぜ私がこのような話をしているのでしょうか？
皆さんが忘れてはならないのは、何事も不変なものではなく、すべては発展過程の中で絶えず再構築され、再生されていくということです。
ですから、私たちがこの業界に参入するタイミング、すなわち「FICC＋C」のタイミングが、歴史に残る重要な節目となるかどうかはわかりません。それは、かつてJPモルガンのブライス・マスターズ氏がFICC史上に刻んだ足跡と同じような意味を持つかもしれません。この節目が、過去10～15年の初期段階の終焉と、全く新しい発展段階の幕開けを告げる重要な転換点となるのでしょうか？
この二つの段階の移行期には、投資家・参加者・市場制度・ゲームルールがすべて劇的に変化します。あるいは、その劇的な変化はすでに始まっているのです。先ほど記者のインタビューを受けた際、私はこう述べました。過去10～15年の間に皆さんが非常に慣れ親しんできた思考パターンや常識は、今後、根本的な変化を遂げる可能性があります。
もし皆さんが伝統的金融分野で長く働いてこられた方であれば、今後起こることを十分に予見できるはずです。中国の例を思い出してください。かつては各省の金融監督局が設立した大規模な取引所が各地にあり、多様な金融資産が取引されていました。しかし、その後、規制の強化が進むにつれ、要するに「適者生存」の原則が働き、残った高品質な資産は次第に金融機関の資産ポートフォリオに組み込まれていきました。私たちの暗号資産市場も、まさに同じプロセスを経験しているのです。
例えば、今ではコモディティ取引は日常的なものですが、1980年代以前は、コモディティの金融デリバティブはまったく普及しておらず、一般人が本格的に取引することはできませんでした。
- 今では銅・アルミニウム・鉛・亜鉛・パーム油などの取引は当たり前のようになっていますが、当時は存在しませんでした；
- 今では為替取引がとても便利に感じられますが、当時はそうではありませんでした；
- 今では国債や金利先物を簡単に取引できますが、当時は不可能でした。
このような感覚は、2009年に中国で初めて株価指数先物やオプションなどのデリバティブが導入された頃の感覚に似ていませんか？
もしそう感じられるならば、今がまさに同じ歴史的節目であることに気づくでしょう。当時の技術進歩が、伝統的金融をFICCへと変革・統合させたように、今もまた同じ原理が働いています。ただし、その推進力は「データ」と「算力」へと変わったのです。
AIと、その基盤となる暗号技術（またはブロックチェーン技術）が、技術を核として金融を再構築しています。我が国の金融業界は今、深い変革を遂げつつあります。そのため、私たちはこれまで一貫してこの分野を注視してきました。しかし正直に申し上げれば、かつては私たちが積極的に関与することはありませんでした。まったく関与しませんでした。
私はしばしば冗談交じりにこう話します。初期段階では、この業界には確かに「信仰」が必要であり、「原理主義」的な考え方を語る必要がありました。しかし、真の資本は、初期段階においてこうした「信仰取引」に過度に関与することはありません。資本は、市場が徐々に成長し、一定の確実性が確保されるようになってはじめて、資産運用の枠組みに取り入れるのです。
たとえば、かつて市場で取引されていた「小豆」や「緑豆」を、大手金融機関が資産配分の一部として扱うでしょうか？あり得ません。しかし今では、銅を先物・オプションとして取引したり、ETF化したり、全体の投資ポートフォリオに組み込むことが可能になりました。こうした「正規化・金融化」への変遷プロセスは、まさに暗号資産業界全体のエコシステムが今、経験しているものであり、状況は極めて類似しています。
2022年は、私がこの業界のキーパーソンたちと初めて本格的に交流を始めた年であり、まさに運命的な出会いでした。きっかけとなったのは、2021年に私が行ったあるインタビューで述べた一言でした。その当時、ビットコインの価格は約7万ドルでした。
記者が私の意見を尋ねた際、私は性格上、率直に答えました。「伝統的金融の枠組みと経路に照らして考えると、我々にはこうした資産がそもそも何であるのか、到底理解できません。なぜなら、皆さんが語る『信仰』という概念は、我々には共感できないからです。我々には独自の解釈方法があります。たとえば、それが果たす価値維持機能とは何かという問いに対しても、我々は伝統的金融の枠組みと用語でそれを解釈しようとします」。当時、私はまだこうした資産への参入時期ではないと考えていました。
私はこうも話しました。「確かに我々は観察していますが、皆さんが語るロジックについては、まだ完全には理解できていません。また、その価値評価モデルも、まだ完成していません」。ただ、当時、私はある種の「予感」を抱いていました。記者が「どんな予感ですか？」と尋ねたとき、その予感の根拠は、米国商品先物取引委員会（CFTC）など、各国の金融規制当局が、すでにこれを『商品』、すなわち取引可能な金融資産として明確に位置づけていることでした。私にとっては、これだけで十分でした。この公式な定義をもとに、その資産属性を理解することが可能になったのです。
さらに私はこうも言いました。「予測ですが、2022年に、マクロ流動性が大幅に引き締められる中で、伝統的資産市場では、高バリュエーション資産が大規模な『バリュエーション・カット（評価額削減）』を受けることは容易に想像できます。もし私の暗号資産に対する理解が正しければ、伝統的資産のバリュエーション・カットに伴い、暗号資産も同様のバリュエーション・カットと流動性引き締めを経験するでしょう。私はその価格が半分に落ちるのではないかと予測しました」。これが、2022年末に実際に価格が2万ドル台まで下落した際、多くのビットコイン関係者が私のもとへ駆けつけた理由です。彼らは突然気づいたのです。「もしかすると、時代が変わってしまったのでは？」
過去数年の交流を通じて、私は多くの本格的なビットコイン業界のキーパーソンたちが、かつての伝統的金融業界のキーパーソンたちとまったく同じであることに気づきました。業界の初期段階では、誰もが比較的粗放なやり方で発展していきました。
中国で早くからコモディティ先物取引を手掛けた有名なプレーヤーたちを思い出してください。彼らの初期の活動は、どれも粗放で野生的でしたよね？誰もが「一か八かで勝負し、自転車からバイクへとステップアップしよう」と奮闘していたのです。しかし、本当に将来を切り拓けるのは、まさに「転換点」——注意してください、「転換」ではなく「転換点」です——に至ったときに、新しく生まれる事物を素早く吸収し、即座に方向転換できる人たちです。もしその初期の経験に固執し続けたまま進めば、次第に時代に淘汰されていくでしょう。まさに「時代が君を創ったのなら、時代が君をも淘汰する」というわけです。
私の個人的な観察によれば、2025年から2026年にかけて、暗号資産分野はこうした歴史的な転換点を迎える可能性が高いです。当時、彼らが私のもとへ訪れた理由はとてもシンプルで、互いに学び合うためでした。彼らは自分たちが考える暗号資産とは何かを私に教えてくれ、私は伝統的金融の視点からそれを吸収・統合し、この事物を新たに理解しようとしました。同時に、私も彼らに対して、伝統的金融がどのように既存の経路と論理でこうした資産を理解しようとしているのかを説明しました。
こうして、互いに尊重し合い、融合しながら数年を過ごしてきました。実際、すでに新しい体系が形成され始めています。昨年末を含むこの数年間、私たちの観測では、マクロ流動性の新たな引き締めがバリュエーションの圧縮を招き、暗号資産市場でも、伝統的金融市場とまったく同期した展開が再び起こりました。これは何を意味するのでしょうか？それは、私たちが歩んできた道が正しかったという証左です。包容と融合は最終的に、境界のない一体化へとつながります。1970～80年代に『ウォールストリート・ウルフ』に描かれた伝統的な株式取引者と、その後FICC大類別資産配分を担った人々が、最終的には区別がつかなくなったのと同じです。だからこそ、将来は間違いなく「FICC＋C」の時代であり、伝統的金融と暗号資産の間には、もはや明確な境界は存在しなくなるでしょう。
もちろん、伝統的金融機関にとって最も重要なのは、規制遵守（コンプライアンス）です。2025年は、まさに重要な元年となります。安定コインに関する法案や、デジタル資産・暗号資産に関する確定的な規制法案の推進が、すでにこの市場の最終的な結論を示唆しています。この時点で、ロジックは極めて単純です。今後、ウォールストリートの金融機関や、かつての伝統的金融の巨人たちが、この市場に急速に参入していく様子を目にすることになるでしょう。多様化された外貨準備のように、機関投資家は暗号資産を多様化された資産準備の一部として取り入れ、単一の準備資産や取引資産から、多様化された取引資産へと昇華させるのです。かつて我々はコモディティを加え、為替を加え、金利を加えたように、今度は暗号資産を加えるのです。ぜひ覚えておいてください。この融合が本格的に実現したとき、市場の根底にあるロジックは、新時代の到来を宣言し、旧時代の習慣は完全に過去のものとなるでしょう。
歴史を振り返れば、1980年代以降、米国株式市場における個人投資家の直接参加比率は徐々に低下し、金融機関の参加比率は逆に上昇していきました。こうした「機関化」の傾向は、あらゆる市場が初期段階から成熟期へと移行する過程で、必ず経験する必至の段階です。
では、今の暗号資産市場は、すでにその段階に達しているのでしょうか？私の答えは「はい」です。安定コインは、暗号技術（またはブロックチェーン技術）の支払い機能を、単独で切り分けたものです。では、ビットコインとは一体何なのでしょうか？
先ほど、ある記者が私に「ビットコインは『デジタル・ゴールド』なのでしょうか？」と尋ねました。私の次の発言はやや物議を醸すかもしれません。なぜなら、それは聞き手の理解レベルによって異なるからです。たとえば、あなたが私に「デジタル・ゴールド」という言葉を言ったとしても、私はすぐにその意図を理解できます。しかし、一般の投資家に同じ言葉を言ったとしても、彼が最初に思い浮かべるのは、おそらく実物の金でしょう。では、金とはいったい何なのでしょうか？我々はそれを、『価値維持機能を備え、かつ取引可能な商品資産』という、完全な定義でしか表現できません。
一部の資産は価値維持機能を備えていても、大規模な金融化や取引可能性を有していないこともあります。簡単な例を挙げましょう。私の末っ子のAJバスケットシューズは価値があるでしょうか？「価値」という言葉に対する理解には、多くの人が大きな誤差を抱えています。あるいは、あなたが購入したフィギュアや、リシャール・ミル（Richard Mille）の腕時計は価値があるでしょうか？
まず、もし「価値」というのが広義の価値を指すのであれば、問題ありません。感情的価値も価値ですし、寄り添いの価値も価値です。しかし、それらが大規模な金融化・取引可能性を備えているかどうかは、また別の話です。串を揉むのが好きな「ベテラン愛好家」の方々に聞いてみてください。「手元の木の実や胡桃、君子蘭には価値があるか？」と。価値がないと言うのは、明らかに間違いです。なぜなら、広義の価値の定義においては、それらは確かに価値を持っているからです。しかし、もし「価値」というのが金融化・取引可能性を意味するのであれば、それらに価値があると言うのもまた間違いです。なぜなら、それらはそのような属性を持っていないからです。
したがって、いかなる資産に対しても、完全かつ正確な定義を与えることは極めて重要です。今や、規制当局による暗号資産の標準的定義は、すでに非常に明確になっています。西洋の金融社会の発展の核心的パスは明快です。「法に禁止されていない限り、何をしてもよい（法無禁止即可為）」という原則です。それは、イノベーションや探求を奨励するものであり、まず行動し、その後規制が追いついていくというスタイルです。かつて金融デリバティブを発展させたときも、まさにそうでした。当時、顧客がオプションやスワップを必要としているが、市場も規制も存在しないという状況で、どうすればよかったでしょうか？まずは「やってみる」ことから始めました。実践を重ねた後に、規制が段階的に整備され、市場は少しずつ成熟していったのです。したがって、西洋の金融の発展史とは、「金融イノベーション→規制の整備→成熟期への到達」というプロセスそのものであり、暗号資産もまったく同じロジックを辿っているのです。
では、今あなたが判断すべきことは：2025年において、金融規制の整備という「確実な答え」が出ているかどうか、です。私の答えは「はい」です。今後、あなたが目にするであろうのは、ブロックチェーン技術が取引・支払いに応用された成果である「安定コイン」です。
では、ビットコインはどのような存在になるのでしょうか？
それは、「価値維持機能を備え、かつ金融化・取引可能な資産」となるでしょう。これが、ビットコインに対する最も包括的な定義です。もちろん、この定義は、前世代の「原理主義」的思考を持つ人々にとっては、非常に不愉快なものとなるでしょう。しかし、私は皆さんにお伝えしたいのは、これは時代の必然であり、現代金融の論理的枠組みに沿った、一連の進化プロセスそのものだということです。この段階に至れば、ウォールストリートの伝統的資本は、完全にこの市場に参入できるようになります。
新たな章が今、幕を開けようとしています。私の今日の講演が、果たして歴史に残るのかどうかはわかりません。もちろん、歴史に残ることを願っていますし、少なくとも皆さんの思考を刺激することができれば幸いです。私は、これで多くの人が抱いている疑問、「傅さん、あなたは伝統的FICCのベテランなのに、なぜこんな新しい業界に跨ってこられたのですか？」という問いに、答えを出せたと思います。それは、あなたの業界が、すでに伝統的投資ポートフォリオに組み入れられるほど成熟したからです。
本日は以上です。ありがとうございました！
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