Ronin：Web3 遊戲的制勝者

撰文：0XYARO、0XRAMEN、OUROBOROS CAPITAL

編譯：火星財經，MK

零售業正逐漸迴歸。儘管比特幣價格逼近歷史最高位，但零售業的全面復甦似乎尚未實現。我們認為這背後有充分的理由——主流媒體的報道和對零售業的吸引需要時間。這造成了比特幣價格與加密貨幣 Google 搜索量之間大約存在 2-3 個月的經驗性延遲（我們認為這反映了零售興趣的代理指標）。

來源：CoinGecko、Google、Ouroboros Research

我們對遊戲情有獨鍾。我們一直在深入探討哪種投資理念適合長期投資且與零售業緊密相連——遊戲便是我們的首選（meme 幣也有其市場，但那是另一篇文章的話題）。

選擇正確的策略至關重要。雖然倡導 Web3 遊戲的復興相對簡單，但從歷史上看，在一個贏者通吃的市場中選出勝者卻極具挑戰。我們理論上可以考慮挑選一系列遊戲代幣，但我們相信，基礎設施項目由於受到更少的特定因素影響且能廣泛涵蓋大量遊戲，因而提供了更佳的風險回報比。

我們對 RON 的看好程度越來越高，其在多個方面顯著突出：

• Ronin 的網絡效應在同行中是最優的，其指標遠超競爭對手鍊，達到 50-1000 倍。儘管如此，RON 的定價仍相對較低。

• 該鏈正見證強勁並持續增長的 UAW 指標，隨著更多遊戲的接入，其增長潛力更為巨大。

• RON 擁有幾個可以促使其估值重估的催化劑，包括 1) 增強發射臺的吸引力和空投，2) 代幣經濟的變化，3) 在 CEX 上市，4) 其 ZK L2 的推出。

投資論點

#1 頂級的遊戲鏈，價格合理

遊戲平臺本質上是個雙邊市場。新平臺往往難以同時吸引遊戲玩家和開發者，因為雙方都希望在加入平臺之前看到對方的活躍。遊戲開發者渴望立即獲得大量用戶，而遊戲玩家則期望接觸到高質量的遊戲（和 / 或激勵機制）。

Ronin 已經建立了網絡效應。由 Axie Infinity 的創造者 Sky Mavis 構建，Ronin 通過把 Axie 的龐大用戶基礎納入鏈上，巧妙繞開了這一難題。這在規模上帶來了即時的網絡效應，是其他加密平臺所不曾見到的。

來源：DappRadar、Avax Subnet 統計、Ouroboros Research

具有 50-1000 倍於其他遊戲網絡的獨特指標。Ronin 在活躍錢包數量上是同行業的 1000 倍，交易次數是 80 倍，dapp 交易量是 50 倍。我們認為，他遊戲網絡的獨特指標。Ronin 在活躍錢包數量上是同行業的 1000 倍，交易次數是 80 倍，dapp 交易量是 50 倍。我們認為，這本身就應當為 RON 提供更高的估值。然而，與之相比，BEAM 的市值溢價為 60%，IMX 的市值溢價則高達 260%。

#2 用戶數量處於歷史高點，預期將持續增長

Ronin 承載了最大的 Web3 遊戲。Web3 遊戲界儘管還處於起步階段，但已有少數遊戲達到了超過 1-10k 的日活躍用戶（DAUs）。以下是一些託管在 Ronin 上的遊戲：

• Axie Infinity (AXS)：在 2021 年達到了 200 萬用戶的高峰，目前在其 Axie Classic 和 Axie Origins 遊戲中擁有超過 350k 的活躍用戶。

• Pixel (PIXEL)：最近推出，在其代幣首發前就已擁有 260k 的日活躍用戶，目前增至約 700k，並有望從第二章獲得更多增長。

• Wild Forest (WF)：這款實時策略（RTS）遊戲在代幣發行前已有超過 10k 的日活躍用戶。

• Apeiron (APRS)：這款即將推出的遊戲，在上週完成了價值 300 萬美元的代幣銷售，有超過 7500 萬美元的 RON 用於分配。

• Kaidro：這款即將推出的遊戲，在其首次 NFT 鑄造中獲得了超過 346k 的鑄造量（每個錢包最多鑄造 1 NFT）。

Pixels 與 Ronin 之間的共生關係將吸引更多遊戲合作伙伴。歷史上，Ronin 因 Axie 而擁有大量用戶。Pixels 加入 Ronin（從 Polygon 遷移）之後的指數級 DAW 增長表明，非 Axie 遊戲也能獲得成功。實際上，這顯示 Ronin 不僅能從加入遊戲的現有用戶基礎中受益，而且還能促進遊戲用戶基礎的增長，從而形成了一種互惠互利的關係。

來源：Jiho 的推文

來源：DappRadar

Ronin 飛輪效應。我們相信，其他遊戲開發者已經察覺到了這種「Ronin 效應」（用戶在加入鏈後的增長），並將樂於遷移到 Ronin 平臺以獲得更多用戶。我們認為，這將觸發一個飛輪效應：

優秀的遊戲轉移到 Ronin → 增長用戶群 → 驗證「Ronin 效應」→ 吸引更多遊戲加入

隨著即將推出的遊戲列表的不斷壯大，我們不會感到意外，如果看到頂級的 AAA 級遊戲紛紛加入 Ronin，以此來重振其用戶群體。即將推出的遊戲包括：The Machine’s Arena、Axie Champions、Tribesters World、CyberKongz、PlayFightLeague 等。

#3 多重催化劑：發射臺、代幣經濟結構變化、中心化交易所上市、L2 ZK 技術實施

Ronin 在競爭中佔據了本質上更加強勁的位置，我們預見其將持續增長。此外，我們看到四大催化劑將可能助力其代幣價值實現：

Ronin 發射臺：抵押賺取 = 對 RON 的需求 + 對 RON 抵押者的空投。Ronin 已經與 Impossible Finance 合作，未來將推出鏈上游戲。為了獲得新遊戲代幣，RON 持有者需要抵押他們的代幣，這將自然推動對 RON 的需求。Pixels 也為 RON 抵押者設立了空投先例，帶來了 10% 至 3700% 的 RON 價值增長（基於當前的 RON 和 PIXEL 價格）。

考慮到即將推出的遊戲長列表，我們預期 RON 將面臨因用戶尋求獲取這些遊戲而增加的購買壓力。

• 價值累積 / 代幣經濟學變化。目前，Ronin 從若干 dapps 中收取費用，包括 Katana DEX（0.05% 的交易量佣金）、Mavis Marketplace（NFT 市場，0.5% 的交易量佣金）和 Ronin Name Service（30% 的佣金）。這些費用目前以 RON 形式收取，並存入 Ronin 的財庫。儘管 RON 持有者目前還未直接從中獲得價值累積，但聯合創始人 Jiho 表示，通過質押獎勵和 / 或回購可能實現價值累積，我們認為這可能促使代幣重新評估。

• 中心化交易所上市。Ronin 最近在 Binance 上市，並完成了在 Coinbase 的上市。我們預計 Coinbase 的上市將顯著擴大 Ronin 在西方市場的影響力（目前的曝光主要是以亞洲為中心）。同時，我們也看到在韓國中心化交易所上市的可能性——AXS 和 IMX 目前已在 Upbit 上市，而 RON 尚未上市。

• 不只是一個鏈，更是一個遊戲生態系統。Ronin 的首席研究員 Phuc Thai 暗示了一個 Layer-2 ZK 實施方案，R2，這將使 Ronin 不僅提升其性能和容量，還能引入更多偏好區塊鏈定製的遊戲（如 Maplestory 在 Avalanche 子網上）。

估值 + 結論

基本情景目標：考慮到其優勢指標，我們預見 RON 的市值至少能達到 BEAM / IMX 的水平，即有 60% / 260% 的增長空間，或價格分別達到 6.0 美元 / 13.5 美元。

牛市情況目標：若各項催化劑得以實現，Ronin 有望成為推動 Web3 遊戲發展的首選平臺，並能與 Valve、Epic Games 等主要遊戲發行商和分銷商競爭。考慮到 Web3 遊戲相比傳統遊戲有顯著更高的用戶變現能力，我們預計 RON 的估值將超過這些公司（基於 Bloomberg 的數據，Valve 估值為 77 億美元，Epic Games 最近的估值為 225 億美元）。

我們通過強調以下關鍵點來結束這份投資報告：

• Ronin 在指標上明顯優於同行，但估值卻明顯較低。

• Ronin 通過引入優質遊戲→吸引用戶→形成飛輪效應，這個過程才剛剛開始。

• 儘管從根本上看被低估，但多個催化劑有望幫助其實現價值重估，包括增加發射臺的吸引力、代幣經濟結構變化、中心化交易所上市和 ZK L2 的發佈。

• 我們相信，Ronin 生態系統已經啟動了一個強大的吸引遊戲玩家和遊戲的飛輪效應，下一代將顛覆行業的 Web3 遊戲將從這個「王者製造者」中湧現。

附錄#1：參考文獻和致謝

我們特別感謝 Sky Mavis 團隊（尤其是@bottomd0g）在我們的研究中提供的支持，以及其他為我們提供寶貴信息和反饋的同行：@s4msies（Ronin：新時代）、@DarkForestCap、@JavierAng_、@ahboyash、@NotSoAnonJoo、@isaac_mung、@0xMize。

附錄#2：神話破解

謠言#1：Ronin 在 2022 年遭受了巨大的橋接漏洞攻擊。Ronin 鏈還健全嗎？

答案是肯定的。儘管驗證者的私鑰被洩露，導致攻擊者成功從橋接中竊取了 6 億美元，但部分損失已被找回，並由 Sky Mavis 的資產負債表全額賠償，用戶得以完全補償。

自那以後，Ronin 轉向委託權益證明模式，Sky Mavis 只擁有 22 個信譽良好的驗證者中的一個，這顯示了他們對去中心化的承諾。

謠言#2：Ronin 的通脹令人擔憂。

事實上，約 5 億 RON 將在 7 年的長期內逐步釋放，而多數其他項目的釋放期少於 4 年。

謠言#3：FTX Estate 仍持有 RON，並可能導致進一步的賣壓。

自從 Ronin 在 Binance 上市以來，FTX Estate 已經通過 Binance 完成了 RON 的出售。截至本文撰寫之時，他們已總共售出 1020 萬 RON，並在一天前發送了最後一批 120 萬代幣。

附錄#3：什麼是 Ronin？

一個專為遊戲設計的側鏈。Ronin 是 Sky Mavis 在 2020-2021 年開發的區塊鏈平臺，旨在解決傳統區塊鏈網絡的可擴展性和成本問題。專注於區塊鏈遊戲和 NFT 市場，它作為與 EVM 兼容的區塊鏈，為大量低成本交易提供了優化的環境，成為其旗艦項目 Axie Infinity 及其他 Web3 遊戲的理想平臺。

Ronin 不僅是遊戲平臺，還匯聚了玩家社區 / 公會。憑藉 2021 年 Play-to-Earn（P2E）遊戲的初步成功，Ronin 生態系統在新興市場的遊戲社區中建立了堅實的立足點。這得益於與各種 P2E 公會（特別是 Yield Guild Games（YGG））的強大協作關係，這些合作通過公會的廣泛網絡和內容本地化，促進了用戶的加入。

Ronin 還提供了專為大眾採用設計的移動錢包。Ronin 能夠有效地滲透到大眾市場的關鍵因素之一是將 Ronin 錢包整合到移動設備中，並使之成為常態。這種體驗在移動滲透率高的新興市場尤為重要，為用戶提供了便捷的接入方式。