격차를 넘어, '암호화 관련' 기업이 '암호화 네이티브' 프로젝트를 대체하여 주류에 진입할 것
글: Richard Chen
번역: Tim, PANews
지금은 2025년이다. 암호화폐는 주류로 향하고 있다. 《GENIUS 법안》이 공식적으로 법률로 제정되었고, 우리는 마침내 명확한 스테이블코인 규제 체계를 갖추게 되었다. 전통 금융기관들이 앞다퉈 암호화폐를 수용하고 있다. 암호화폐가 승리했다!
암호화폐가 점차 대중화되면서 초기 벤처 캐피탈에게 나타나는 추세는 다음과 같다. 암호화폐 관련 프로젝트가 점점 암호화폐 네이티브 프로젝트를 능가하고 있다는 것이다.所谓 '암호화폐 네이티브 프로젝트'란 암호화폐 전문가들이 암호화폐 생태계 내부를 위해 구축하는 프로젝트를 의미하며, 반면 '암호화폐 관련 프로젝트'는 다른 주류 산업 분야에서 암호화 기술을 응용하는 것을 말한다. 이와 같은 전환을 업계 종사자로서 처음으로 목격하고 있으며, 본 글에서는 암호화폐 네이티브 프로젝트와 암호화폐 관련 프로젝트의 핵심 차이점을 심층적으로 논의하고자 한다.
암호화폐 네이티브를 위한 구축
지금까지 가장 성공적인 암호화폐 제품들은 거의 모두 암호화폐 네이티브 사용자를 위한 것이었다. Hyperliquid, Uniswap, Ethena, Aave 등이 그러하다. 어떤 소수 문화 운동과 마찬가지로, 암호화폐 기술은 너무 앞서 있어 일반 사용자가 그 정수를 '이해하기'조차 어렵고, 더욱이 열렬한 일일 활성 사용자가 되기는 불가능하다. 오직 산업 현장에서 치열하게 살아남은 암호화폐 네이티브 플레이어들만이 충분한 위험 감내 능력을 갖추고 각각의 새로운 제품을 시험할 시간과 노력을 들일 의향이 있으며, 해킹이나 프로젝트 팀의 도주 등의 다양한 위험 속에서도 생존할 수 있다.
전통 실리콘밸리 VC들은 암호화폐 네이티브 프로젝트에 투자하지 않았는데, 그 이유는 전체 유효시장(TAM)이 너무 작다고 판단했기 때문이다. 당시 암호화폐 분야가 매우 초기 단계였던 점을 고려하면 무리는 아니었다. 블록체인 상 애플리케이션은 극소수에 불과했으며, DeFi라는 용어조차 2018년 10월 샌프란시스코의 한 그룹 채팅방에서야 비로소 탄생했다. 그러나 당신은 신념에 베팅해야 하며, 거시적 호황이 닥쳐 암호화폐 네이티브 시장의 규모가 비약적으로 커질 것이라는 기대를 가져야 했다. 결국 2020년 DeFi의 유동성 마이닝 붐과 2021년 제로 금리 정책 시대가 맞물리면서 암호화폐 네이티브 시장은 지수급 확장을 이루었다. 순식간에 모든 실리콘밸리 VC들이 암호화폐 분야에 진출하려 줄지어 달려왔고, 내가 놓친 4년간의 인식 격차를 메우기 위해 나에게 조언을 구하기 시작했다.
현재 기준으로, 암호화폐 네이티브 사용자의 총 서비스 가능 시장 규모는 전통 비(非)암호화 시장에 비해 여전히 제한적이다. 나는 암호화폐 분야의 트위터 사용자 수가 많아야 수만 명 수준이라고 추정한다. 따라서 연간 재curring 수익(ARR)을 9자리 수(십억 달러 이상)로 달성하고자 한다면, 사용자당 평균 수익(ARPU)은 반드시 매우 높은 수준을 유지해야 한다. 이는 아래와 같은 중요한 결론으로 이어진다:
암호화폐 네이티브 프로젝트는 완전히 전문가들을 위해 만들어진다.
성공적인 모든 암호화폐 네이티브 제품은 극단적인 멱법칙(power law) 분포의 사용자 이용 패턴을 따른다. 지난달 OpenSea 플랫폼에서 상위 737명의 사용자(전체의 0.2%에 불과)가 전체 거래량의 절반을 차지했으며, Polymarket의 경우 상위 196명의 사용자(전체의 0.06%)가 동일하게 플랫폼 거래량의 50%를 기록했다!
암호화폐 프로젝트 창업자로서, 당신을 잠 못 이루게 해야 할 것은 사용자 수 증가를 맹목적으로 추구하는 것이 아니라, 최상위 핵심 사용자를 어떻게 유지할 것인지이다. 이는 실리콘밸리가 추종하는 '일일 활성 사용자 수(DAU) 중심주의'와 정면으로 배치된다.
암호화폐 분야에서 사용자 유지율은 항상 어려운 과제였다. 상위 사용자들은 대개 이윤 중심적이며, 인센티브 메커니즘에 의해 쉽게 유인되어 옮겨갈 수 있다. 이 때문에 신생 경쟁자는 몇 명의 핵심 사용자만을 유인해도 갑작스럽게 부상하여 시장 점유율을 잠식할 수 있다. Blur와 OpenSea의 대결, Axiom과 Photon의 경쟁, LetsBonk과 Pump.fun의 각축전 등을 보면 알 수 있다.
요약하자면, Web2에 비해 암호화폐 프로젝트의 진입 장벽은 훨씬 낮으며, 모든 코드가 오픈소스이고 프로젝트 분기(fork)가 쉬워 암호화폐 네이티브 프로젝트는 대부분 일시적 존재이며 수명이 하나의 시장 사이클을 넘기 드물고, 때로는 수 개월만 지속되기도 한다. TGE 이후 부를 얻은 창업자들은 종종 '은퇴'하여 천사투자자로 전향하는 경우가 많다.
핵심 사용자를 유지하는 유일한 방법은 지속적인 제품 혁신을 통해 항상 경쟁사를 한 발 앞서는 것이다. Uniswap이 7년간 치열한 경쟁 속에서도 버틸 수 있었던 핵심은 V3 집중 유동성, UniswapX, Unichain, V4 후크 설계 등 0에서 1로 가는 획기적인 기능을 지속적으로 선보이며 핵심 사용자들의 요구를 충족시켰기 때문이다. 특히 DEX 분야는 모든 레드오션 시장 중에서도 가장 치열한 경쟁이 벌어지는 분야임을 감안하면 더욱 높이 평가받아 마땅하다.
암호화폐 관련을 위한 구축
이전에는 공급망 관리나 은행 간 결제 등 보다 광범위한 현실 세계 시장에 블록체인 기술을 적용하려는 많은 시도가 있었지만, 시기상조로 모두 실패했다. 포춘 500대 기업들도 연구개발 혁신 실험실에서 블록체인 기술을 시험해봤지만, 실제로 규모화된 생산에 본격적으로 투입하려는 노력은 하지 않았다. 당시 유행했던 말들을 기억하는가? "블록체인은 필요하지만 비트코인은 필요 없다", "분산원장기술(DLT)" 등등.
현재 우리는 대다수 전통 기관들이 암호화폐에 대한 태도를 근본적으로 바꾸고 있음을 목격하고 있다. 주요 은행들과 대기업들이 앞다퉈 자체 스테이블코인을 출시하고 있으며, 트럼프 행정부 시절의 규제 명확화가 암호화폐의 주류화에 정책적 공간을 열어주었다. 이제 암호화폐는 더 이상 규제가 없는 금융의 미개척지가 아니다.
내 경력 생활 동안 처음으로 암호화폐 네이티브 프로젝트보다 암호화폐 관련 프로젝트가 점점 더 많이 등장하는 것을 보게 되었다. 이는 충분한 이유가 있다. 앞으로 수 년간 가장 큰 성공 사례는 아마도 암호화폐 네이티브 프로젝트가 아니라 암호화폐 관련 프로젝트일 가능성이 높기 때문이다. IPO의 규모는 수백억 달러 수준으로 확대되는 반면, TGE는 대개 수억 달러에서 수십억 달러 수준으로 제한된다. 암호화폐 관련 프로젝트의 예시는 다음과 같다:
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스테이블코인을 활용한 해외송금 핀테크 기업
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DePIN 인센티브를 통한 데이터 수집 로봇 회사
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zkTLS를 이용해 개인 정보 인증을 제공하는 소비재 기업
여기서 공통된 패턴은 암호화폐가 제품 자체가 아니라 하나의 기능 요소에 불과하다는 점이다.
암호화 기술에 크게 의존하는 산업 분야에서도 전문 사용자는 여전히 중요하지만, 그 극단성은 어느 정도 완화된다. 암호화폐가 단지 하나의 기능으로 존재할 때, 성패는 거의 암호화 기술 자체보다는 해당 분야에 대한 깊은 이해와 핵심 요소에 대한 통찰력에 달려 있다. 핀테크 분야를 예로 들어보자.
핀테크의 핵심은 좋은 단위 경제성(고객 유치 비용 / 고객 생애 가치)을 통해 사용자를 확보하는 것이다. 현재 새롭게 등장하는 암호화 핀테크 스타트업들은 두려움을 느끼고 있는데, 더 많은 사용자 기반을 가진 기존 비(非)암호화 핀테크 대기업이 암호화폐를 기능 모듈로 추가하기만 해도 쉽게 자신들을 압도하거나, 고객 유치 비용을 끌어올려 경쟁력을 상실하게 만들 수 있기 때문이다. 순수 암호화 프로젝트와는 달리, 이러한 스타트업들은 시장에서 인기를 끄는 토큰을 발행함으로써 지속적인 운영을 유지할 수 없다.
아이러니하게도, 암호화폐 결제 분야는 이미 오래전부터 관심 밖의 영역이었으며, 나는 2023년 Permissionless 컨퍼런스에서 그렇게 발표한 바 있다! 하지만 2023년 이전이야말로 암호화 핀테크 기업을 설립하기 위한 황금기였고, 유통망을 조기에 구축할 수 있는 기회였다. 지금 Stripe가 Bridge를 인수하면서 암호화 네이티브 창업자들이 DeFi에서 결제 분야로 방향을 전환하고 있지만, 결국 Revolut 출신의 핀테크 전문가들에게 무너질 것이다.
'암호화폐 관련'이란 개념이 암호화 벤처캐피탈에게 의미하는 바는 무엇인가? 핵심은 비전문 VC들이 거부한 창업자들을 역선택(reverse selection)하지 않는 것이다. 즉, 암호화 VC가 관련 분야에 익숙하지 않아 딸꾹질만 하는 상황이 되어서는 안 된다. 많은 역선택은 최근 다른 분야에서 '암호화 관련'으로 전향한 암호화 네이티브 창업자들을 선택하는 데서 비롯된다. 혹독한 사실 하나는 일반적으로 암호화 분야 창업자들은 Web2 분야에서 성공하지 못한 자들이라는 점이다(상위 10%의 최정상 창업자들은 예외).
암호화 벤처캐피탈은 오랫동안 실리콘밸리 네트워크 밖에 숨어있는 우수한 가치 창업자를 찾아내는 장점을 가지고 있었다. 눈에 띄는 엘리트 경력(예: 스탠포드 학력 또는 Stripe 근무 경험)은 없지만 VC에게 프로젝트를 잘 판매하지 못해도, 암호화 네이티브 문화의 본질을 깊이 이해하고 열정적인 온라인 커뮤니티를 결집시키는 방법을 아는 사람들 말이다. Hayden Adams는 지멘스의 기계 엔지니어에서 해고된 후, 단순히 프로그래밍 언어 Vyper를 배우기 위해 Uniswap을 개발했으며, Stani Kulechov는 핀란드에서 법학 학위를 취득하기 직전 Aave(당시 ETHLend)의 개발을 시작했다.
성공적인 암호화 관련 프로젝트의 창업자들은 성공적인 암호화 네이티브 프로젝트 창업자들과 뚜렷이 대비된다. 더 이상 자신의 토큰 네트워크 주변에 개인적 카리스마를 형성하며 투기자 심리를 꿰뚫는 야생 서부식 금융 카우보이가 아니다. 대신 더 성숙하고 세련되며 사업 감각을 갖춘 창업자들로, 대개 암호화 관련 분야 출신이며 독특한 시장 진입 전략을 통해 사용자 기반을 확보한다. 암호화 산업이 점차 성숙하고 안정적으로 발전함에 따라, 새로운 세대의 성공적 창업자들이 등장할 것이다.
마지막으로
1. 2018년 초 텔레그램 ICO 사건은 실리콘밸리 VC와 암호화 네이티브 VC 사이의 사고방식 격차를 생생하게 보여주었다. Kleiner Perkins, Benchmark, Sequoia Capital, Lightspeed Venture Partners, Redpoint Ventures 등은 모두 투자했는데, 텔레그램이 지배적인 애플리케이션 플랫폼이 될 수 있는 사용자 기반과 유통 채널을 보유하고 있다고 생각했기 때문이다. 반면 거의 모든 암호화 네이티브 VC는 투자를 포기했다.
2. 내가 암호화 산업에 대해 갖고 있는 반대 의견은: 소비자 애플리케이션이 부족하지 않다는 것이다. 실제로 대부분의 소비자 프로젝트는 수익 창출이 불안정하여 VC 지원을 받기조차 어렵다. 이런 프로젝트 창업자들은 굳이 벤처캐피탈을 찾을 필요 없이 스스로 수익을 내며, 현재의 소비 열풍을 타고 빠르게 수익을 창출해야 한다. 트렌드가 바뀌기 전에 단 몇 개월간의 기회 창을 잡아 원천적 자본을 축적해야 한다.
3. 브라질 Nubank가 불공정한 경쟁 우위를 차지한 이유는 '핀테크'라는 개념이 보편화되기 전에 이를 개척했기 때문이다. 더 중요한 것은 초기에 신생 핀테크 스타트업들과 경쟁하지 않고, 브라질의 전통 은행 거대 기업들만을 상대하면 되었다는 점이다. 브라질 국민들이 기존 은행에 대한 참을성이 한계에 다다랐기 때문에, 제품 출시 후 즉시 집단적으로 Nubank로 전환했고, 이 기업은 드물게 고객 유치 비용이 거의 제로에 가깝고 동시에 완벽한 제품-시장 적합도(Perfect Product-Market Fit)를 동시에 실현할 수 있었다.
4. 신興시장을 대상으로 하는 스테이블코인 디지털 뱅크를 창업하려 한다면, 왜 여전히 샌프란시스코나 뉴욕에 머물러 있는가? 직접 현지에 들어가 사용자와 대화해야 한다. 놀랍게도 이것이 창업 프로젝트를 선별하는 첫 번째 기준이 되고 있다.
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