モルガン・スタンレー調査レポート解説：NAND 業界、AI 向けと消費向けで分化、3 銘柄の目標株価を大幅引き上げ

2026.07.03

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モルガン・スタンレー調査レポート解説：NAND 業界、AI 向けと消費向けで分化、3 銘柄の目標株価を大幅引き上げ

短期の NAND 価格上昇が個別銘柄の格上げに結びつくかどうかの鍵を握るのは、同社が AI サーバーやエンタープライズストレージといったより価格決定力のある方向へ進んでいるかどうかだ。

2026.07.03 - 06:47:17

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執筆：Rita

TechFlow ガイド

モルガン・スタンレーは 7 月 2 日、NAND 業界の需給モデルを更新し、AI 需要が継続的に供給ギャップを生み出しており、このギャップは 2027 年まで続くと判断したが、コンシューマーエレクトロニクス側の状況はすでに異なっている。第 2 四半期の連続する複数の値上げ後、モルガン・スタンレーはスマートフォンおよび PC 顧客において実際の注文削減が見られ始め、コンシューマー製品の価格設定はまもなく天井に達する可能性があるとしている。

今回の更新で最も直接的なシグナルは、3 銘柄の目標株価が大幅に引き上げられたことだ：深圳江波龍（Longsys）の目標株価は 300 人民元から 673 人民元へ、慧栄科技（Silicon Motion、SIMO）は 155 米ドルから 400 米ドルへ、群聯電子（Phison）は 2248 台湾ドルから 2588 台湾ドルへ引き上げられた。モルガン・スタンレーは江波龍と群聯に対してニュートラル評価を据え置いた。目標株価は上昇したが、評価判断は変わっていない。そのロジックは詳しく検討する価値がある。

AI 側は継続的な供給不足、消費側はすでにブレーキをかけ始めている

モルガン・スタンレーは 2026 年から 2027 年の全球 NAND 需給予測を更新し、2028 年に向けてグリーンフィールド増産と AI 需要成長に関するシナリオテストを実施した。試算結果によると、顕著な供給不足は 2027 年まで継続する；2028 年に入ると、プロセス移行と新生産能力の放出に伴い、ギャップは縮小する見込みだ。AI 関連 NAND 需要が前年比 60% 成長し、生産能力拡張が現在の基準シナリオに合致すれば、ギャップは 5% 程度に縮小できるが、中国の規制緩和や供給規律の緩みという悲観シナリオでは、逆に過剰リスクが存在する。

サーバー側の全体需要は依然として強く、長期供給契約（LTA）が価格に下落保護を提供している。消費側の状況は明らかに分化している：モジュールメーカーと流通業者の在庫水準は上昇しており、スマートフォンおよび PC 顧客は出荷量と利益率の間でのトレードオフ圧力が高まっている。モルガン・スタンレーは、これは新しい変化ではないが、第 2 四半期の値上げ後、実際の注文削減が見られ始め、コンシューマー製品の価格設定は短期的に本当に天井に達する可能性があると同社は指摘した。サプライヤーは依然として生産能力を AI 方向へ傾けており、消費側の出荷量は引き続き抑制されるだろう。

需給モデル：2027 年の供給ギャップは解消せず、2028 年は長江存储の動向に注目

モルガン・スタンレーの試算によると、2027 年の AI 関連 NAND 需要の前年比成長率は約 60% で、9% の需給ギャップをもたらす。報告のモデルによると、2025 年から 2027 年の全球 NAND 総需要は 1111 エクサバイトから 1484 エクサバイトへ成長し、同期の総供給は 1128 エクサバイトから 1347 エクサバイトへ成長する。供給充裕度は 2025 年のプラス 2% から、2026 年のマイナス 15%、2027 年のマイナス 9% へ滑落し、AI の NAND 総需要に占める割合も 18% から 41% へ引き上げられた。

モルガン・スタンレーは、2028 年の最大の変数は長江存储（YMTC）だと考えている。この中国 NAND メーカーは現在、Fab4 と Fab5 の 2 つの工場を同時に建設しており、それぞれ計画生産能力は月間 10 万枚だ。すべて NAND に投じられれば、すでに発表済みの 5 つの工場に加え、理論的に全球 NAND 業界の 24% の市場シェアを獲得できる。シナリオテストによると、長江存储の生産能力が月間 31 万枚の基準水準に制御され、AI 関連 SSD 需要が前年比 60% 成長すれば、供給ギャップは 6% 程度に維持できる；しかし、5 つの工場の生産能力がすべて月間 47 万枚まで最大化され、同時に AI 需要成長率が 30% に減速すれば、逆に 9% に近い過剰が発生する。供給が逼迫するかどうかは、大きく中国メーカーがブレーキをかけるかどうかにかかっている。

3 銘柄の目標株価は大幅上昇、しかし評価は据え置き

江波龍の目標株価は 300 人民元から 673 人民元へ引き上げられた。理由は価格設定のトレンドが予想を上回ったこと、およびモルガン・スタンレーが 2027 年のギャップに関する判断により高い自信を持っているためだ。同社の 2026 年から 2028 年の 1 株当たり利益は 299%、247%、244% 引き上げられる見込み。群聯の目標株価は 2248 台湾ドルから 2588 台湾ドルへ引き上げられた。第 2 四半期の業績は予想を大きく上回り、第 3 四半期は通年のピークとなる見込みだが、モルガン・スタンレーはこの強勢はむしろ周期的なものだと考えている。第 4 四半期には低コスト在庫の枯渇、コンシューマーエレクトロニクスの弱含みに伴い、収益と総利益率は明らかに回落するだろう。モルガン・スタンレーは両社ともにニュートラル評価を維持した。理由は、モジュールメーカーはこのサイクルにおいて交渉権が限られており、サプライヤーはすでに生産能力をクラウドプロバイダーへ傾けており、モジュールメーカーの出荷量成長が制限されているためだ。

慧栄科技の状況は異なる。目標株価は 155 米ドルから 400 米ドルへ引き上げられ、2027 年予想 PER は 23 倍に対応し、2019 年以降の歴史的平均値 20 倍を上回る。モルガン・スタンレーが有望視しているのは、慧栄がコンシューマー向けコントローラーからエンタープライズ SSD および AI サーバーブートドライブ方向へ拡張している点だ。ブートドライブおよび関連 SSD 事業は 2026 年、2027 年に総売上に占める割合が 23%、26% に達すると予想され、エンタープライズ SSD 事業 MonTitan の割合は 2026 年の 5% から 2028 年の 19% へ引き上げられる。これは 3 銘柄の中で唯一モルガン・スタンレーが評価と目標株価を同時に引き上げたものだ。

モルガン・スタンレーが最も有望視するのは誰か

DRAM 陣営では、モルガン・スタンレーは三星電子をアジア科技チームの第一選択とした。理由は市場リーダーシップ地位とより強い株主還元ポテンシャルだ；NAND 陣営では、キオクシアが日本半導体チームの第一選択だ。モルガン・スタンレーは同社の 2027 年から 2028 年会計年度の年率換算フリーキャッシュフローが 4000 億から 5000 億円に達すると予想し、経営陣も累計キャッシュフローの相当部分を株主に還元する可能性を示唆している。旺宏は大中華半導体チームの第一選択で、SLC/MLC NAND 供給の継続的な逼迫の恩恵を受ける。モルガン・スタンレーは同時にマイクロン、SK ハイニックス、SanDisk のオーバーウェイト評価を維持し、法丹を SanDisk の重要なエンタープライズ SSD コントローラーサプライヤーとして指名し、同社が回復ストーリーから構造的成長ストーリーへ転換していると見なしている。

TechFlow 視点

今回の調整で最も考察すべき点は、モルガン・スタンレーが評価と目標株価という 2 つの事項を分離して処理したことだ。江波龍と群聯の目標株価はどちらも 2 桁以上上昇したが、評価は据え置きのままだ。これはモルガン・スタンレーが短期の価格設定は確かに予想より良いと認めているが、これがサプライチェーンにおけるモジュールメーカーの交渉地位を変えるとは考えていないことを示している。本当に同時に評価予想が引き上げられたのは慧栄科技のみだ。その上昇を支える核心は、エンタープライズ SSD や AI ブートドライブといった新事業が外部へ拡張していることであり、単に今回の NAND 値上げサイクルの順風車に乗ったわけではない。投資家にとって、この報告書が伝えるシグナルは以下の通りだ：短期の NAND 値上げが個別銘柄の評価引き上げに実現できるかどうかは、鍵となるのはその会社が AI サーバー、エンタープライズ存储といったより交渉権のある方向へ向かっているかどうかであり、単に業界サイクルの値上げに追随して恩恵を享受するわけではない。