作者：duoduo，LD Capital

衍生品 DEX 领域竞争激烈，头部有 GMX、DYDX、SNX，二线有 Gains、MUX、Level、ApolloX，同时还有源源不断的新生协议在上线。

Vertex 是新近表现较好的一个衍生品 DEX 协议，其自 2023 年 4 月底上线以来，近期日交易量约占资金池模式衍生品 DEX 市场的 10% 至 15%，并于 2023 年 6 月获得 Wintermute 的战略投资。

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备注：该图表未列入 DYDX 的数据，比较的是资金池模式的衍生品 DEX。

一、业务数据

l 交易量：主要通过交易激励措施，创造了较高的交易量，最近 7 天日均交易额约为 4000 万美元。紫色部分为衍生品，黄色部分为现货，以衍生品交易为主。

该日交易量低于头部衍生品 DEX（DYDX/GMX/SNX），二线衍生 DEX 的日交易量相当。从近 7 日交易量上看，Vertex 已经跻身前十。

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TVL：622 万美元，规模还较小，包括四种代币，具体组成如下图：

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DAU：累计用户数 1842 人，近 7 天日活跃用户约为 200 人。对比来看，GMX 的日活跃用户数超过 1000，DYDX 在 700 左右，SNX 约为 500。

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Open Interest：一共有 7 个交易对，BTC 和 ETH 占据主要份额，当前持仓量约为 537 万美元。持仓金额也比较低。

DYDX 持仓金额约为 3 亿，GMX 持仓金额约为 1.5 亿至 2 亿之间，Gain Network 约为 3000 至 5000 万之间，Mux 约为 2000 万至 5000 万之间。

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Fee：累计毛收入约为 54 万美元，扣除给 maker 的返佣 8.6 万美元，净收入为 46 万美元。

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二、团队与投资人

联合创始人 Darius，主要负责对外营销活动。

联合创始人 Alwin Peng，此前曾在 Jump trading 工作，为区块链工程师。

Vertex 于 2023 年 6 月获得 Wintermute Ventures 的战略投资，Wintermute Ventures 是加密货币做市商 Wintermute 旗下的风险投资部门。Wintermute 为 Arb、OP、Blur 等多个知名项目提供做市服务。

Wintermute宣布对 Vertex 进行投资时称：“Vertex 由强大的交易员和工程师团队领导，在 TradFi 和 DeFi 市场拥有良好的业绩记录，处于智能合约和市场创新的前沿。”

此前，2022 年 4 月，Vertex 获得了 850 万美元的种子轮投资，由Hack VC和Dexterity Capital领投，Collab+Currency、GSR、Jane St.、Hudson River Trading、火币、JST Capital、Big Brain、Lunatic Capital等跟投。早期投资者获得了 8.5% 的代币，也就是说 Vertex 种子轮估值是 1 亿美元。

Vertex 本来是搭建在 Terra 上的项目，Terra 崩溃后，协议迁移到 Arbitrum 上。

三、产品

提供 DeFi 一站式业务，包括现货、合约、借贷市场，主要围绕合约市场开展业务，交易里大部分为永续合约交易，现货、借贷更多的是为合约服务，因此将其归类为衍生品 DEX。

流动性供应模式：混合订单薄 -AMM 模式

流动性供应模式是 Vertex 与其他衍生品 DEX 的主要差异。Vertex 认为，链下订单簿通过 FIFO（先进先出）处理，可以降低 MEV 攻击，并且提高交易执行速度。而链上 AMM 提供无需许可的流动性支持，交易者可以强制进行交易，在订单薄流动性不足的时候，可以保证交易的有效开展。

Vertex 通过以下几个组件，实现混合订单薄 -AMM 模式：

链上交易场所（AMM）；

链上风险引擎，用于快速清算；

用于订单匹配的链下排序器。

图：Vertex 核心组件架构

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这意味着，在 Vertex 交易平台中，并存着两类流动性，一类由是做市商通过 API 提供的订单薄流动性，一类则是由智能合约提供的 LP 资金。

这两种流动性通过排序器相结合，在页面前端看到的是一个统一的流动性，根据最佳可用价格进行交易。下图显示了排序器是如何利用订单薄流动性和 LP 流动性完成交易的。

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过程分析：

ETH-USDC 货币对的交易价格为 1200 美元。

Alice 想在市场上购买 75 个 ETH，并将最大滑点设置为 1%。

订单簿上有价值 25 ETH 的挂单，价格为 1200 美元，因此，三分之一的交易以 1200 美元成交。

下一组订单薄卖单（一共有 60ETH）为 1210 美元。

然而，有 25 个 ETH 的 LP 头寸价格区间在 1200 美元到 1210 美元之间。于是，接下来的三分之一交易是从 LP 头寸中购买的，成交价格在 1200 美元至 1210 美元之间。

交易的最后三分之一以 1210 美元的价格执行。

资金效率：Universal Cross Margin 扩大保证金范围

Vertex 想提高资金的使用效率，提出了“Universal Cross Margin”的概念，主要是扩张了保证金的范围。

目前衍生品交易中，有两种普遍的保证金模式。一种是逐仓模式（Isolated Margin），一个交易对是一个独立的逐仓账户。特定的逐仓账户中只能转入、持有、借贷该交易对的币种。每个逐仓账户有独立的风险率，根据该交易对下持有的资产和负债独立计算。每个逐仓账户的风险隔离，一旦发生爆仓风险，对其它逐仓账户没有任何影响。

另一种是全仓模式（Cross Margin），一般一个用户只有一个全仓账户，可以交易全部支持的币种，账户内的资产互相交叉担保，共享使用；风险率是根据全仓账户下的所有资产和负债进行计算。一旦发生爆仓，账户下所有资产都会被平仓。

可以看到，全仓模式的资金使用效率高于逐仓模式。Vertex 在此基础上，提出了 Universal Cross Margin。

用户在平台上所有的资金（存款、持仓和投资损益）均可用于保证金，包括在现货、永续合约和货币市场中的未平仓头寸。例如，用户为现货资金池提供流动性，一方面即可以赚取费用，另一方面这笔 LP 资金也可以作为保证金，用于合约交易。这就提高了资金的使用效率。

Universal Cross Margin 还允许投资组合保证金，未实现利润可用于抵消未实现损失或用作现有头寸或开立新头寸的保证金。

为了便利用户更好地管理自己账户的风险，Vertex 也提供了账户风险等级提示，可以直接在页面上看到账户的健康程度。

账户可以分为两种状态：Initial 和 Maintenance。在 Initial 状态下，还可以根据保证金与负债比例，分为中低高风险三种。Maintenance 状态则意味着初始保证金使用超过了 100%，不能再开仓，需要尽快补充保证金，否则可能面临清算。

由于 Universal Cross Margin，清算也是全仓模式，将按以下顺序平仓：

订单被取消，释放订单资金；

LP 资产被解除并卖出；

资产被清算（即期余额 / 合约仓位）；

负债被清算（借款）。

如果在清算过程中，账户的初始健康状况恢复到 0 以上，清算就会停止。

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较低的交易费用

Vertex 的交易费用属于较低的水平。无论现货还是合约，maker 的费用目前均为 0，taker 的费用则为 0.01%-0.04%。

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为了鼓励 maker 交易，交易量超过特定期间内（28 天，一个 epoch）交易总量的 0.25% 的 maker，还可以获得返佣。返佣比例如下：

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对比几个主要的衍生品 DEX 市场，GMX 的交易费较高，开仓和平仓费均为 0.1%；DYDX 的交易手续费为 0.02% 至 0.05%，并随着交易量的增长而降低；Kwenta 的交易手续费为 0.02% 至 0.06%。

四、代币经济模型

VRTX 是 Vertex Protocol 的治理代币，总供应量为 10 亿枚，其中，90.08% 的代币将在 5 年内分发。

代币分配如下图所示，共有 46% 用于社区激励，其中 9% 用于初始阶段代币激励，37% 用于持续激励；共有 41% 用于团队、财库、生态基金、未来贡献者；8.5% 分配给早期投资者；另有 4.5% 用于流动性。需要注意的是，这个分配图是 2022 年 6 月初对外披露的，未涉及 Wintermute 投资部分。一般情况下，可能从财库中分配给新的投资人。

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Vertex 代币将在主网启动六个月后分发，也就是预计将于 2023 年 10 月份发行代币。代币释放时间表如下所示：

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Initial token phase 部分代币用于发币前的交易激励，用户可在 Vertex 应用程序的奖励页面上追踪，官网明确相关激励在 2023 年 10 月份可以领取。

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Initial token phase 一共有 6 个 epoch，每个 epoch28 天，每个 epoch 奖励 1500 万个代币，目前为第 3 个 epoch。交易激励代币占比主要考虑交易费用的权重。此外，不同的交易对有不同的奖励，具体如下图所示：

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Vertex 协议代币尚未发行，由于交易激励措施的存在，不可能避免存在刷量交易的行为。目前衍生品 DEX 协议的启动，均需依赖交易激励措施，如 Vela 在其 beta 版本就进行了交易激励，刺激交易量的增长。大部分协议上线后，也仍维持交易激励措施，如 DYDX、Kwenta 等。Vertex 现阶段能够得到较多的采用，表明资金对协议代币持积极看法。

五、总结

衍生品 DEX 竞争已是红海。大量项目 Fork GMX 的模式，部署在新的公链或者二层上，给予较高的 APR，试图吸引资金，赚取收益。相比较而言，Vertex 提供了一些机制上的创新，想要创建更好的流动性和更高的资金使用效率，值得关注。

需要注意的风险则是，其 Universal Cross Margin 在提高资金使用效率的同时，也使用户资产的风险敞口变大，交易者需做好相应风险控制。