摩根大通研報解讀：谷歌雲收入大增 82%，建議逢低買入

撰文：Rita

潮嚮導讀

谷歌二季度財報呈現兩大核心主線：AI 商業化進程加速兌現，同時資本開支預期再度上修。

雲業務收入同比增長 82%，搜索業務同比增長 17%，TPU 首次單季貢獻收入超 10 億美元。AI 驅動力已滲透至谷歌各業務線。公司將 2026 年資本開支指引由 1800 億至 1900 億美元區間上修至 1950 億至 2050 億美元區間，並提示 2027 年資本開支將繼續顯著增長。摩根大通預測 2027 年資本開支將達 3780 億美元，同比增長 85%。

摩根大通維持谷歌超配評級，目標價 420 美元，對應 2028 年 GAAP 每股收益 16.66 美元的 25 倍市盈率，建議逢低佈局。該機構認為，AI 投入已進入回報兌現期，資本開支上修系需求驅動，利潤率承壓為階段性現象。若市場因資本開支規模擔憂而出現拋售，將構成較好的佈局時點。

雲業務增速持續超預期，AI 商業化落地加速

二季度谷歌雲實現收入 247.7 億美元，同比增長 82%，增速連續抬升。期末訂單積壓達 5140 億美元，環比新增 520 億美元，其中約 50%有望在未來 24 個月確認為收入。

新增客戶數同比翻倍，存量客戶資源消耗超出承諾用量 50%以上。Gemini API 處理量由一季度的約 160 億 Token 每分鐘提升至 220 億 Token 每分鐘，環比增長 37.5%。財富 100 強企業中約 90%已採用 Gemini Enterprise，月活開發者超 900 萬。

TPU 業務於二季度首次獨立確認收入，摩根大通估算單季收入超 10 億美元。谷歌採用直接銷售模式，非授權模式，收入按總額法確認。目前多數 TPU 訂單已納入積壓訂單，預計 2027 年集中交付，TPU 收入將在 2026 年持續釋放。

搜索業務韌性超預期，AI 驅動增量查詢

市場此前普遍擔憂 AI 將分流搜索流量，但二季度數據顯示相反趨勢。搜索及其他業務收入同比增長 17%，零售、金融、科技等主要垂直行業均實現正貢獻。

AI 功能月活用戶突破 10 億，持續貢獻增量搜索請求。AI 優化使購物廣告相關性提升 20%，約 50 萬廣告主已採用 AI Max 工具，帶動數十億級新增可變現查詢。YouTube 廣告收入同比增長 13%，品牌廣告與效果廣告雙輪驅動，FIFA 世界盃相關投放亦有貢獻。

資本開支再度上修，需求驅動而非成本壓力

公司將 2026 年資本開支指引由 1800 億至 1900 億美元區間上修至 1950 億至 2050 億美元區間，上調幅度約 150 億美元。摩根大通指出，本次上修主要系公司加快算力交付以匹配旺盛需求，而非上游成本上漲所致。2027 年資本開支將繼續顯著增長，該行預測值已上修至 3780 億美元，同比增長 85%。

市場對資本開支規模的擔憂具有合理性，但需關注資金來源結構。二季度公司完成約 200 億美元發債及 850 億美元股權融資，以支撐資本開支。管理層表示暫無重返股權市場的計劃，後續將以經營現金流疊加增量發債為主，維持資本開支的同時保持資產負債表健康。

利潤率短期承壓，長期修復趨勢明確

二季度運營利潤率為 34.0%，略低於摩根大通預期的 34.4%。利潤率承壓主要來自一次性及階段性因素：第三方算力租賃，彌補自建產能缺口；TPU 硬件銷售，硬件毛利率低於軟件；Wiz 整合費用；加速折舊及法律費用等，均非結構性惡化。該行預計，隨著自建產能逐步落地、TPU 收入規模效應顯現，利潤率將穩步修復。

潮向視角

本次財報最核心的信號在於，谷歌 AI 投入已從"燒錢期"進入"收入兌現期"。雲業務增速連續抬升，TPU 首次獨立貢獻收入，搜索業務非但未受 AI 分流反而加速增長，多重數據印證 AI 商業化進程快於市場預期。

市場仍習慣於用"資本開支、利潤率"的傳統框架評估谷歌，但摩根大通認為該分析框架有待更新。資本開支上修系需求驅動，客戶算力需求旺盛，公司需加快交付節奏；利潤率承壓為階段性現象，系過渡成本而非結構性惡化。若市場延續舊框架定價，或將帶來佈局機會。

谷歌的融資策略同樣值得關注。二季度 200 億美元發債加 850 億美元股權融資的組合，既體現了管理層加碼資本開支的決心，也表明其不願讓資產負債表過度承壓。850 億美元股權融資規模在科技巨頭中較為罕見，但摩根大通判斷此為一次性操作，後續不會再進行股權融資。

免責聲明

本文系潮向研究對第三方券商研究報告，即摩根大通 2026 年 7 月 23 日研報，的整理與解讀。文中引述的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為該券商分析師的觀點，僅代表其所屬機構立場，不代表潮向研究的觀點，也不構成任何投資建議。

市場有風險，決策需獨立。本文不應作為買賣任何證券的依據。