AI 資本支出正在吸乾市場流動性：一場靜悄悄的“逆向 QE”

撰文：plur daddy

編譯：AididiaoJP，Foresight News

我們正面臨一個市場格局的根本性轉變，原因是人工智能領域的資本支出週期導致了金融資本短缺。

這將對資產價格產生深遠影響，畢竟過去很長一段時間裡資本都處於氾濫狀態。驅動 2010 年代市場繁榮的 Web 2.0 和 SaaS 模式對資本需求極低，這使得大量過剩資金流入了各類投機性資產。

昨天在探討市場現狀時，我突然想通了一些事情。這可能是我很長時間以來寫過的最具獨到見解的一篇文章。接下來，我會逐步拆解這背後的運行邏輯。

人工智能資本支出與政府財政刺激之間存在可比之處，這有助於理解其運作機制。

在財政刺激中，政府發行國債，由私營部門承接這些長期債券，政府則獲得資金並投入運用。這筆錢在實體經濟中循環流動，產生乘數效應。由於乘數作用，最終對金融資產價格的影響是正向的。

在人工智能資本支出中，超大規模科技公司通過發債或出售國債（及其他資產）來融資，同樣由私營部門承接久期，之後公司將所得資金投入項目。這些資金同樣在實體中流轉並形成乘數，對金融資產價格帶來積極影響。

只要經濟中還有閒置資金，這個過程就能順暢運行。它效果顯著，能全面推升市場。過去幾年正是如此，人工智能資本支出就像額外的經濟刺激，同時提振了經濟和市場。但問題在於：一旦閒置資金耗盡，每一塊投入人工智能的美元都必須從其他領域抽離。這將引發一場激烈的資本爭奪戰。資本變得稀缺時，人們就不得不嚴格評估其最有效的用途，資本成本（即市場利率）也隨之上升。

我再次強調：當資金短缺時，資產之間將出現明顯的分化。最具投機性的資產將承受不成比例的損失，正如它們在資本過剩、卻缺乏生產性投資機會時獲得了不成比例的收益一樣。從這個角度看，人工智能資本支出實際上扮演了一種「逆向量化寬鬆」的角色，對投資組合產生了負面的再平衡效應。

財政刺激很少面臨這種困境，因為美聯儲通常會成為國債的最終買家，從而避免了對其他資本用途的擠出效應。

這裡的「資金」一詞可與「流動性」互換使用。「流動性」這個詞容易混淆，因為它有許多不同的含義。

我打個比方：資金或流動性就像水。你需要浴缸裡的水位更高，才能讓金融資產（那些漂浮的橡皮鴨）上浮。方法有幾種：要麼增加總水量（降息或量化寬鬆），要麼疏通進水管（比如當前的反向回購操作這類「管道疏通」），要麼減少浴缸的排水量。

目前關於經濟中流動性的討論，大多隻關注貨幣供給。然而，對貨幣的需求同樣關鍵。我們現在面臨的是需求過高，因此產生了擠出效應。

有媒體報道稱，世界上財力最雄厚的投資者——如沙特主權基金和軟銀集團——手頭的資金已近乎枯竭。過去十年，全球投資者都已「飽餐」一頓，持有了大量資產。我們來推演一下這意味著什麼：當奧特曼伸手請求他們履行之前的出資承諾時，不同於以往資金充裕的時候，現在他們必須先賣出一些資產才能湊出錢來。那他們會賣什麼呢？很可能是那些信心不足的持倉：賣掉一些近期表現不佳的比特幣，一些面臨行業顛覆的 SaaS 軟件股票，贖回一些業績不佳的對沖基金份額。而這些對沖基金為了應對贖回，也不得不拋售資產。資產價格下跌會打擊市場信心、收緊融資條件，進而引發更多領域的拋售……這種效應將在金融市場中層層傳導。

更復雜的是，特朗普選擇了沃什。這尤其令人擔憂，因為他認為當前問題是錢太多，而事實恰恰相反。這也是為什麼自他獲提名以來，市場的一系列變化正在加速。

我一直試圖理解，為什麼像 SNDK、MU 這樣的存儲芯片（DRAM / HBM / NAND）製造商，股價表現遠超其他股票。當然，產品價格飆升是原因之一。但更重要的是，這些公司當前及近期的盈利非常強勁，即便大家都知道盈利具有周期性、未來總會回落。當資本成本上升，貼現率也隨之提高。長久期、未來現金流的投機性資產受到打壓，而近期就能產生現金流的資產則獲得青睞。

在這種環境下，加密貨幣作為流動性的敏感指標，自然會遭受重創。這就是為什麼它最近的下跌似乎深不見底。

高度投機性的散戶熱門股難以維持漲幅，甚至連基本面改善的板塊也舉步維艱。

由於資金需求超過供給，主權債券和信用債的收益率都在上升。

現在已無法盲目樂觀、一味做多。