研報解讀：MRVL 光學 AI 迎來爆發，為何高估值讓大摩明星分析師選擇按兵不動？

2026.06.17

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研報解讀：MRVL 光學 AI 迎來爆發，為何高估值讓大摩明星分析師選擇按兵不動？

手上持有 MRVL、或在 AI 芯片和光互聯這條鏈上找標的的人，值得聽聽這個唱反調的聲音站在什麼邏輯上。

2026.06.17 - 11:32:18

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手上持有 MRVL、或在 AI 芯片和光互聯這條鏈上找標的的人，值得聽聽這個唱反調的聲音站在什麼邏輯上。

作者： Rita

潮嚮導讀

摩根士丹利分析師 Joseph Moore 在 5 月 28 日更新了邁威爾（Marvell，MRVL）的研究報告。邁威爾剛交出一份創紀錄的季報，管理層還大幅上調了全年展望，華爾街幾乎一邊倒看多。Moore 是少數沒跟的人，維持等權重（中性）評級，同時把目標價從 172 美元上調到 195 美元——兩次上調都低於當時股價。他認為 AI 機會是真的，但現在的價格已經把它算進去了。手上持有 MRVL、或在 AI 芯片和光互聯這條鏈上找標的的人，值得聽聽這個唱反調的聲音站在什麼邏輯上。我們做了精編和解讀。

三個關鍵結論

① 季報創紀錄，管理層大幅上調全年展望。 截至 2026 年 4 月的這一季（邁威爾 2027 財年第一季）營收 24.18 億美元，同比漲約 28%，略超市場預期的 24.06 億美元。每股盈利 0.80 美元，與預期持平。更關鍵的是往後看：管理層把 FY27 全年營收展望上調至約 115 億美元、增長約 40%，FY28 進一步上調至約 165 億美元、增長約 45%。下一季指引營收中點 27 億美元，同比漲 35%，超市場預期約 1 億美元。

② Moore 給中性，因為股價已經把增長定價進去了。 195 美元的目標價對應約 40 倍 2027 日曆年的預期每股盈利（含股權激勵費用口徑）。Moore 拿邁威爾和首選股英偉達做了個比較：兩家股價相近（約 198 vs 212 美元），但英偉達下一財年每股盈利約 13 美元，是邁威爾約 6 美元的兩倍多。Moore 認為，邁威爾要在這個價位站住，得持續看到盈利上修、網絡份額的證據，或者定製芯片大規模出貨的確定性——現在這三件事都還沒落地。

③ AI 增長兩條腿，一條在跑一條在爬。 跑得快的是光互聯，Moore 把 FY27 增長預期從約 50% 大幅上調到超過 70%，其中光模塊產品線預計未來幾個季度達到 10 億美元年化營收。還在爬坡的是定製 AI 芯片（專門替雲廠商設計的專用芯片），Moore 對 FY28 的信心在提升，但有一個新的大客戶要到 FY28 才量產，現在還看不到這筆收入。

等權重的邏輯：機會是真的，價格也是真的

Moore 沒有質疑邁威爾的 AI 機會，他把三大增長驅動力全部上調了。問題在於股價已經跑在前面。

40 倍預期盈利這個數背後，壓著幾個得同時兌現的假設：光互聯持續放量、定製芯片從爬坡轉向大規模出貨、存儲和企業業務止跌。三件事有一件掉鏈子，這個估值倍數就站不住。

Moore 在報告裡專門拿英偉達做了對比。兩家股價相近，英偉達下一財年每股盈利是邁威爾的兩倍多，同樣的錢買到的盈利基礎差距很大。這是他給中性的核心依據之一。

邁威爾在 AI 鏈上卡的是哪個環節

邁威爾不造 GPU，它做的是讓 GPU 之間、機櫃之間把數據搬出去的活。AI 訓練集群越大，芯片之間要傳的數據越多，高速光互聯越吃緊。這是邁威爾目前最硬的一塊，Moore 給的可見度也最高——光模塊產品線（從收購 Inphi 來的）預計未來幾個季度達到年化 10 億美元。另一個增長點是集群內部的 Scale-up 光學，從約 1.5 億美元增長到超過 3 億美元。

定製芯片是另一條邏輯。雲廠商想少依賴單一 GPU 供應商，會找邁威爾設計自家的 AI 專用芯片。Moore 對 FY28 的信心在提升，來源是三塊：現有定製芯片業務、配套銷售、以及一個新的大客戶將在 FY28 量產。但量產在明年，今年還看不到這筆收入。

壓在另一頭的是存儲、企業數據中心和傳統網絡，這三塊還在去庫存，短期沒有明確的復甦觸發點。