Crypto 首次反向持股港股：Pharos 10 億估值背後的新資本模型實驗

作者：深潮 TechFlow

低迷已久的 Crypto 迎來了又一個 10 億美元估值項目，只不過這一次最大看點並不在估值本身。

2026 年 3 月 14 日，專為真實金融打造的機構級高性能並行 Layer 1 公鏈 Pharos 宣佈與港交所上市公司協鑫新能源（0451.HK）正式達成資本合作全面升級，很快成為市場焦點。

市場最先被估值吸引：根據雙方簽署的最新協議，協鑫新能源將以近 10 億美元的估值完成對 Pharos 的投資認購。10 億美元，這個數字本身就足夠點燃社區討論熱情。

但緊接著，大家發現了比估值更有意思的事情：

根據披露文件，本次投資認購併不是簡單的「簽字即生效」的一次性投資，而是附帶了多項先決條件與分批交割條款。若任一關鍵條件落空，合作將瞬間變成一張廢紙。

簡單來說就是，簽了合作 ≠ 錢真正到賬，一切都要看 Pharos Token 的上市價格表現。

這些都讓這次投資認購看起來不那麼 Crypto，更像是傳統市場與 Crypto 之間展開的一場帶有鮮明對賭色彩的資本博弈：雙方以合作共贏為目的，同時以前置條件為保障。

當習慣了「無條件打錢」的 Crypto 融資，開始被傳統資本拉上牌桌，對於後續市場，我們應該期待些什麼？

加密融資新玩法：幣股綁定，分批解鎖

很多人把這場投資認購類比為 Crypto 版「對賭」，因為它很好的抓住了對賭玩法中的風控邏輯。

在傳統資本市場，對賭是投資人最稱手的風控利器：資方給出高估值，創業者立下軍令狀。未來若 KPI 達標，則皆大歡喜；但若是搞砸了，創始人需要自掏腰包回購股份。

傳統投行往往聚焦未來營收與利潤，而 Crypto 則關注一個極具 Web3 特色的指標：代幣上市表現。

但如果目光只停留在對賭概念，你反而容易忽視這場交易背後所引領的模式創新。

代表傳統資本的股，與象徵 Crypto 資本的幣，如何更好的融合，Pharos 與協鑫新能源攜手率先給出了示範：一套精巧的相互投資、同步生效、分批解鎖的同構綁定新資本模型。

這套結構創新的第一步，是 Pharos 對於協鑫新能源股份的前置認購。

Pharos 將作為前置投資方，以 1.05 港元 / 股的價格，認購協鑫新能源新股，最多認購額度為 183,480,000 股（相當於協鑫新能源約 10% 的股份）。相比較協鑫新能源約 1.23 港元的股價，本次認購相當於給予了 Pharos 約 15% 的折價。

但在資本的牌桌上，從來沒有免費的籌碼。

要想真正把這筆打折的股份揣進兜裡，Pharos 必須在 18 個月有效期內，滿足協鑫新能源提出的「五步走」交割條件，而每一步，都死死盯住了未來 Pharos Token 的市場表現。

而一旦 Pharos Token 達到交割條件，Pharos 對協鑫新能源的股份認購就會相應生效，同時協鑫新能源對 Pharos Token 的認購生效，解鎖比例一致。

在這種雙向綁定下：

• Pharos Token 表現達標，股和幣一起交割；
• Pharos Token 表現違背預期，股和幣一起停擺。

以最關鍵的第一批次為例，Pharos Token 成功上市且開盤達標後，Pharos 會立即向協鑫新能源交割 50% 的股份認購，同時協鑫新能源將以 9.5 億美元的估值，收購價值約 9673 萬港元的 Pharos Token。

而在這樣的投資認購協議之下，加上此前 Pharos 宣佈將由 Anchorage Digital 為 Pharos TGE 提供受監管的鑄造、分發及託管服務，當下 Pharos 或已進入無限接近 TGE 的倒計時階段。

各取所需：一份協議，兩種贏法

這場特殊的投資認購交易，正好發生在當下這樣一個微妙的時間節點上。

過去太多經驗告訴我們，Crypto 用白皮書講故事、用流動性想象支撐估值的舊融資邏輯已經失效，市場見過太多泡沫，也見過太多崩盤，我們現在需要的，是一個真實資產、合規框架和鏈上想象力等要素同時具備的生動示範。

而 Pharos 與協鑫新能源的這筆交易，恰好是這個示範。

複雜條款的背後，是雙方都儘量把自己最在意的東西鎖進合同的利益博弈：

對於協鑫新能源而言，這是一套進可攻、退可守的絕佳模型。

投資 Pharos 是主動押注鏈上敘事，而引入對賭形式又很好的把控了風險，如果 Pharos 表現拉胯，協鑫可以及時抽身，但如果 Pharos 表現優異，協鑫不僅能獲得實打實的資金注入，還能以初始估值拿到極具升值潛力的 Token。

而對於 Pharos 而言，這筆交易的價值，遠不止增加一個合作伙伴那麼簡單。

第一重收穫是信任背書。一家港股上市公司願意把股份和 Token 綁在一起，本身就是對 Pharos 最有分量的公開認可。

第二重收穫是信心證明。Pharos 能夠同意這一系列嚴苛的交割條款，很大意義上向市場釋放了項目對於未來發展的信心。這種姿態，比任何一份技術白皮書都更有說服力。

第三重收穫，則是作為「行業首創」的歷史位置。過去一年，我們見過太多傳統上市公司購入加密資產的 DAT 模式案例。而這一次方向開始反轉：Pharos 通過本次認購直接進入協鑫新能源的股東行列，成為 Crypto 項目反向戰略性持有傳統港股上市公司股份的第一人。

很大意義上來說，這代表著加密世界優質 Crypto 項目第一次在傳統資本市場拿到真實的談判席位和定價權。與此同時，本次交易也獲得港交所公告支持，展現了香港在擁抱合規 Crypto 創新方面的前瞻性，也為本次交易注入了強大的合規底色。

一份合同，兩種贏法。

在爭取雙贏、拒絕雙輸的局面下，也讓更多人好奇引領本次模式創新的兩大主角。

要知道，港股上市公司一向風控嚴苛、作風保守，為什麼 Pharos 敢把未來價格表現寫進合同，協鑫新能源又為什麼敢把上市公司股份與一枚尚未完成市場驗證的 Token 綁在一起？

仔細瞭解會發現，這場看似大膽嘗試的跨界聯姻，背後藏著雙向奔赴的必然性。

鏡像互補：Pharos 與協鑫的必然會師

在這場模式創新中，牌桌的一端是協鑫新能源。

作為亞洲光伏龍頭，核心業務專注太陽能發電站（光伏電站）的開發、建設、運營和管理，同時涉及電力銷售及太陽能相關服務。雖手握最優質的綠色資產，但也有很多傳統資產的通病：建設週期長、回報兌現慢、融資競爭越來越激烈。

協鑫更需要的，不是再多一座電站，而是一種能把這些鏈下資產重新組織、重新流通、重新估值的金融工具。

牌桌的另一端是 Pharos。

作為一條主打機構級場景的並行 L1，Pharos 誕生之初就很明確，不是再做一條性能更高的公鏈，而是致力於承接更多現實的東西，包括穩定幣結算、機構級 DeFi、監管友好的支付網絡，以及 RWA 尤其是能源、商品和基礎設施資產的上鍊流通。簡單來說，Pharos 旨在成為真正能支撐起真實金融敘事的基礎設施。

性能是支撐起「RealFi 基礎設施」願景的前提， Pharos 基於模塊化 + 深度並行執行引擎設計，擁有亞秒級確認性、高吞吐、低費用等優勢，能夠更好的支撐資產的上鍊、流通和實時結算。

而面對機構上鍊都非常關注的合規問題，Pharos 協議層內置 ZK-KYC / AML、數字身份，支持監管友好，同時保持開放。

在與協鑫新能源合作之前，Pharos 已然斬獲資本與機構的青睞：

根據公開資料，Pharos 在 2024 年 11 月與 2025 年 9 月分別完成兩次融資，獲得 Hack VC、Lightspeed Faction 等知名 VC 的支持。

在機構合作方面，Pharos 此前還宣佈去中心化金融平臺 Centrifuge 達成合作，通過將 Centrifuge 的機構級代幣化基礎設施與資產標準，與 Pharos 的「包容性且執行優先」的 Layer 1 相結合，進一步實現包括代幣化美國國債（JTRSY）與 AAA 評級結構化信貸產品（JAAA）在內的一系列機構級資產在鏈上的規模化分發與運營。

將兩個對手方放在一起，就會發現協鑫新能源與 Pharos 之間幾乎鏡像般的互補。

對於協鑫新能源而言，想要尋找一個能打開 Web3、RWA 和市場重估空間的 Crypto 載體，把線下的重資產轉化成鏈上新的資本形態；

而對於 Pharos 而言，則需要一個能承接高估值、合規敘事和真實資產想象力的傳統資本入口，把鏈上的故事落到真實資產上。

所以，從這個視角看本次投資認購，與其說是合作，不如說是一場遲早會發生的會師。有趣的是，雙方都各有交集的螞蟻集團，被很多網友戲稱為這場會師的隱形橋樑。

早在 2024 年 12 月，協鑫能科就與螞蟻數科合作，完成國內首單超 2 億元光伏綠色資產 RWA 合作。2025 年 6 月，雙方更是成立合資公司「螞蟻鑫能」進一步探索能源 AI + RWA 等場景發展。

同時我們知道，Pharos 聯創及多名成員出身螞蟻集團，而螞蟻集團的螞蟻鏈在企業級區塊鏈領域擁有大量 ToB 落地經驗，這或許也進一步帶來了 Pharos 在解決機構級 RWA 需求時，更紮實的技術落地能力以及更豐富的機構資源整合能力，也間接為本次 Phaors 與協鑫的合作埋下伏筆。

但如果只把這筆交易只理解為一次資本綁定，反而容易低估它。當合作已經簽訂，後續雙方的合作結構、資產上鍊路徑以及更多創新合作方向，才是更大的故事。

根據 Pharos 公佈的鏈上鎖倉資產類型，我們能看到，目前 Pharos 所有鎖倉資產中：51% 來自分佈式光伏運營商與集中式電站運營商的新能源資產；49% 來自基金管理公司與信貸資產發行人的金融資產。

這很大程度上昭示著，協鑫所擁有的光伏、新能源電站等資產，未來通過 Pharos 上鍊幾乎成為板上釘釘的事情。

這意味著，未來以協鑫新能源為代表的亞洲優質綠色能源資產，將能夠突破地域限制，在鏈上更高效的與全球市場連接，同時 Pharos 也將致力於將歐美的優質 RWA 資產引入亞洲，提升亞洲投資人的全球資產配置能力。

不管是推出去還是引進來，這種建立在股權、Token 與資產協同之上的綁定模式，都可能釋放出遠超一筆認購本身的增長動力。

結語

當然，一切都處於非常早期階段。

在關於未來高度不確定的當下，有擔憂與疑慮的聲音是再正常不過的事情。

部分社區成員認為，根據文件披露，Pharos 的近 10 億估值基於 Pharos 目前總鎖倉資產價值 2.5 億美元計算得來，而該數據由項目方單方面披露，缺乏真實市場背書。

另外也有人擔心，按條件分批交割的模式會造成 Pharos Token 二級市場壓力過大，在主網未上線、代幣未發佈的當下，我們可以將其視為一種信心押注，但也無法確定這在未來會不會變成一種對信心的提前透支。

但不同的聲音恰好證明了社區對事件本身後續發展的關注，同時這些都不妨礙我們透過這場幣股合作所看到的模式創新：

過去，Crypto 融資更習慣的是先用一個好故事拿到錢，再用這筆錢證明自己；

而現在，Pharos 與協鑫新能源的合作，則通過引領創新釋放出強信號：接下來的 Crypto，拼的或許是誰更敢把故事寫進契約、把敘事交給市場、把承諾變成必須兌現的現實。

泡沫時代，最貴的是想象力；重估時代，最貴的是兌現力。

而這，或許才是這場投資認購真正留給行業的價值。