永續合約市場沒有「絕對輸家」？拆解其「非零和博弈」真相

撰文：tradinghoe

編譯：Saoirse，Foresight News

交易永續合約並非那種需要你「選邊站」的團隊運動。

然而，在 CT 平臺上瀏覽五分鐘，你會得出完全不同的結論。這種「極端主義心態」已經影響了大多數交易者，磨滅了他們本可通過保持好奇心而獲得的競爭優勢。

如果你發佈一條關於嘗試新的永續合約去中心化交易所（Perp DEX）的帖子，收到的回覆往往充滿極端主義情緒，而非好奇與探討。頗具諷刺意味的是，那些被攻擊的人，通常只是想尋找更優選擇來改進自己的交易策略，但在極端主義者眼中，「探索」卻等同於「背叛」。

真正的贏家與輸家

在永續合約市場格局中，並不存在極端主義者所想象的那種「贏家」與「輸家」。多個平臺完全可以實現盈利性共存，因為它們滿足的是不同需求：有時是服務於不同類型的交易者，有時則是滿足同一交易者在不同場景下的需求。

但在交易者群體中，確實存在「贏家」與「輸家」的分野 —— 區分標準並非他們使用哪個平臺，而是他們是否以「結果優化」為核心目標。

市場格局：是「專業分工者」，而非「競爭對手」

要理解永續合約市場，首先需要摒棄「贏家通吃」的思維。這些平臺並非在進行「生死較量」，而是在各自領域實現「專業分工」。

Hyperliquid

Hyperliquid 是一家去中心化交易所，運行在自研的 Layer1 區塊鏈 HyperEVM 之上，該區塊鏈專為高性能與高擴展性設計。通過採用「全鏈訂單簿模型」，Hyperliquid 解決了自動做市商（AMM）和鏈下匹配引擎的固有侷限性。

來源：Hyper 基金會

• HyperBFT 共識機制：HyperLiquid 採用基於 HotStuff 及其衍生技術開發的自定義共識算法 HyperBFT。該算法與網絡架構均從底層進行了優化，以適配 Layer1 區塊鏈的獨特需求，可實現每秒處理高達 20 萬筆訂單，延遲約 0.2 秒。
• 雙鏈架構：HyperLiquid 主要分為兩大組件 ——HyperCore 與 HyperEVM：
• HyperCore：原生執行層，負責管理交易平臺的核心功能，如同一個超高效率的「引擎」，可支持深度訂單簿與所需流動性。
• HyperEVM：兼容以太坊虛擬機（EVM）的圖層，開發者可在此部署智能合約並構建去中心化應用（DApp），同時原生享有 Hyperliquid 的流動性與性能優勢。

這一架構的核心優勢在於 HyperCore 與 HyperEVM 之間的「狀態統一性」：無需跨鏈橋接，不存在數據不一致風險，也無延遲問題。基於 HyperEVM 構建的應用可實時讀寫 HyperCore 的深度流動性。

HyperEVM 生態

HyperEVM 生態已吸引了一批覆蓋借貸、衍生品、收益聚合、基礎設施等領域的核心協議。

在該生態中，HypurrFi、Felix、Harmonix、Kinetiq、HyperBeat、HyperLend、Project X 等核心協議，共同構建了跨鏈資金流動的「支柱」。

理解 HyperEVM，需從「資金入口」開始：

HyperEVM 生態詳情：

https://hyperliquid-co.gitbook.io/wiki/ecosystem/projects/hyperevm

• HypurrFi 與 Felix 等協議通過借貸市場、合成美元工具（USDXL、feUSD）及現金流產品，構建了債務基礎設施。
• Kinetiq 將鎖定的 HYPE 代幣轉化為可產生收益的流動性代幣（kHYPE），在保留質押獎勵的同時，實現去中心化金融（DeFi）的「可組合性」。此外，該平臺還支持通過眾籌驗證節點質押，實現無需許可的 HIP-3 交易所部署。
• Harmonix 通過自動化 Delta 中性策略與驗證節點質押篩選，將閒置資金轉化為「可產生收益的流動性」，為穩定幣提供 8%-15% 的年化收益率（APY）。
• Project X 是一家支持跨鏈聚合的 AMM 型去中心化交易所，可在 EVM 兼容鏈上實現零手續費交易，確認時間僅 50 毫秒，並簡化了流動性提供的用戶體驗（UX）。

費用機制

永續合約手續費採用「分檔模式」，根據用戶 14 天內的交易量確定費率。根據用戶類別與總交易量，吃單手續費與掛單手續費會相應降低。

永續合約與現貨交易採用獨立的費率表，但兩者的交易量會合並計算以確定費率檔位，且現貨交易量按兩倍權重計入 —— 計算公式為：（14 天加權交易量）=（14 天永續合約交易量）+ 2×（14 天現貨交易量）。

來源：https://hyperliquid.gitbook.io/hyperliquid-docs/trading/fees

每位用戶在所有資產類型（包括永續合約、HIP-3 永續合約、現貨）中適用同一費率檔位。

HyperLiquid 金庫

Hyperliquid 金庫是一項允許用戶「組隊跟單」以獲取收益的功能，主要分為兩類：協議金庫與用戶金庫。

• 協議金庫（如 Hyperliquidity Provider，簡稱 HLP）：由平臺直接運營，通過做市、清算等操作賺取交易手續費分成。任何用戶均可存入 USDC，共享該金庫的盈利與虧損。
• 用戶金庫：由「金庫管理者」負責運營。用戶只需存入至少 100 USDC，並將金庫總值的 5% 作為自有質押資金，即可成為金庫管理者。管理者負責交易金庫內資金，可獲得盈利部分 10% 的獎勵。

舉例來說：若你向一個已有 900 USDC 的金庫存入 100 USDC，你的份額佔比為 10%；若金庫資金增長至 2000 USDC，你可提取 190 USDC—— 即 200 USDC（你的份額）減去 10 USDC（管理者分成）。

Hyperliquid 不設做市商計劃（DMM），無特殊返傭 / 手續費優惠，也無延遲優勢，任何用戶均可參與做市。

來源：https://app.hyperliquid.xyz/vaults

團隊

Hyperliquid 由 Hyperliquid Labs 開發，平臺創始人是 Jeff Yan 與 lliensinc—— 兩位哈佛校友，共同領導 Hyperliquid 團隊。

團隊其他成員來自加州理工學院（Caltech）、麻省理工學院（MIT）等頂尖院校，曾任職於 Airtable、Citadel、Hudson River Trading、Nuro 等企業。

Jeff Yan 曾在 Hudson River Trading 負責高頻交易系統開發，後創辦加密貨幣做市商 Chameleon Trading；lliensinc 則在區塊鏈技術領域擁有深厚積累。

此外，Hyperliquid Labs 採用「自籌資金」模式，未接受任何外部投資，這使得團隊能夠專注於打造核心產品，不受外部壓力干擾。

代幣經濟

Hyperliquid 的原生代幣為 HYPE，是生態系統的核心動力，總供應量為 10 億枚。該交易所通過空投向 9.4 萬用戶發放了 3.1 億枚 HYPE（佔總供應量的 31%）。

HYPE 的核心用途包括：治理權（持有者可對平臺升級提案投票）、質押收益（年化約 2.37%）。

代幣分配明細如下：

• 38.888%（3.8888 億枚）：預留用於未來發行與社區獎勵
• 31%：創世分配（Genesis Distribution）
• 23.8%：核心貢獻者（鎖倉至 2027-2028 年）
• 6%：Hyper 基金會預算
• 0.3%：社區資助
• 0.012%：HIP-2 分配

HIPs：HyperLiquid 改進提案

Hyperliquid 生態的治理由原生代幣 HYPE 驅動。

代幣持有者通過對「HyperLiquid 改進提案（HIPs）」進行鏈上投票，參與平臺決策。任何符合條件的參與者均可提交 HIP 提案，HYPE 持有者按質押份額比例投票；若提案獲得足夠支持，核心團隊將推進實施。

HIP-3：開發者部署永續合約

HyperLiquid 協議支持「無需許可的開發者部署永續合約」，這是實現永續合約上線流程完全去中心化的關鍵里程碑。

具體而言，HIP-3 允許任何質押 100 萬枚 HYPE 代幣的用戶，在 Hyperliquid 區塊鏈（而非 Hyperliquid 去中心化交易平臺本身）上創建新的永續合約市場。

若某永續合約市場存在惡意行為或運營不善，HIP-3 機制可通過「罰沒質押 HYPE 代幣」的方式懲罰部署者。

Tradexyz

Tradexyz 是基於 Hyperliquid HIP-3 基礎設施構建的去中心化非託管永續合約平臺。用戶可通過槓桿永續合約 24 小時交易加密貨幣、股票、指數、外匯與大宗商品，且無需向中心化機構存入資金。

來源：DefiLlama

XYZ 是 Hyperliquid 上首個基於 HIP-3 部署的項目，支持 XYZ 永續合約交易。

XYZ 永續合約錨定傳統（非加密）資產類別，與所有永續合約一樣，採用現金結算，並通過資金費率維持價格與標的資產一致。Hyperliquid 永續合約的交易機制（包括抵押管理、槓桿調整、保證金模式、訂單類型等）均適用於 XYZ 永續合約。

XYZ100 指數永續合約是 XYZ 平臺的首個永續合約產品，跟蹤在美國交易所上市的 100 家大型非金融企業的「調整市值加權指數」。與 Hyperliquid 其他永續合約一致，該合約通過預言機價格計算資金費率，標記價格則用於保證金計算、清算、止盈止損觸發及未實現盈虧計算。

HIP-3 與 HIP-1、HIP-2 的區別

HIP-1 與 HIP-2 是早期聚焦現貨交易的治理提案，而 HIP-3 專注於永續合約：

• HIP-1：引入代幣上市標準與基於治理的現貨代幣上線流程，社區可在 Hyperliquid 上創建新代幣，並通過質押 HYPE 競標現貨市場上線資格。
• HIP-2：新增協議原生流動性引擎，可自動為訂單簿注入流動性，確保新代幣上線首日即具備深度流動性。

開發者代碼

開發者代碼是一種唯一標識符，允許任何開發者將其前端與 Hyperliquid 的後端連接。通過該標識符執行的每筆交易，都會路由至 Hyperliquid 的訂單簿，並自動向開發者支付一定比例的交易手續費分成。永續合約的開發者手續費最高為 0.1%，現貨為 1%。

來源：OAK Research

實際上，任何交易機器人、移動應用或錢包，都可將 Hyperliquid 作為後端基礎設施，為用戶提供加密貨幣交易服務，同時賺取手續費分成。

採用情況與關鍵指標

Hyperliquid 團隊於 2024 年 10 月推出開發者代碼，此後其採用率在數月內快速提升。

下圖對比了採用開發者代碼的各協議收入情況（突出前 20 名）：

來源：hypeburn.fun/builders

但 HyperLiquid 的真正成功，不僅在於產品質量或加密史上規模最大的空投，更核心的原因在於：它構建了一個「具備市場最深流動性」的平臺。

流動性是金融市場的「唯一真理」。然而，DeFi 雖以「開放可及」為初衷，卻因這種開放性催生了大量區塊鏈與應用，它們都在激烈競爭以吸引和留存流動性。

DeFi 的發展史，本質上是一個「不斷重複的循環」：協議誕生，通過激勵或空投吸引流動性，一旦出現更優選擇，用戶便會遷移。在這個循環中，流動性始終是「零和遊戲」。

而 Hyperliquid 構建的基礎設施，恰恰具備了「留存流動性」的能力。

來源：https://defillama.com/pro/rpzjq3mf5e0w40u

Hyperliquid 憑藉「流動性深度」「獨特技術架構」與「市場多樣性」站穩了腳跟。該平臺在主流交易對與數十個永續合約市場中均提供深度訂單簿，對於管理多元化投資組合或大額頭寸的交易者而言，這種流動性極具價值 —— 用戶無需在多個平臺間拆分資金，即可交易多種代幣。

50 萬美元比特幣（BTC）頭寸的流動性深度對比（參考滑點）

Lighter

Lighter 是一家基於以太坊自定義零知識 Rollup（ZK-Rollup）構建的去中心化交易所。

Lighter 採用自定義 ZK 電路，為訂單匹配、清算等所有操作生成加密證明，最終結算在以太坊區塊鏈上。這種架構可實現每秒處理數萬筆訂單，延遲僅毫秒級，同時確保每筆交易的公平性均可在鏈上驗證。

Hyperliquid 與 Lighter 通過不同架構，均實現了「可驗證的交易執行」。

Lighter 核心架構圖

Lighter 核心

Lighter 核心是一組協同工作的組件集合，流程如下：

1. 用戶提交簽名交易：訂單、撤單、清算等操作均需用戶簽名，確保無偽造行為，且執行結果可預測（相同輸入對應相同輸出）。
2. 交易通過 API 服務器進入系統（位於架構圖頂部）：
3. 排序器與軟最終性：系統核心為排序器，按「先進先出（FIFO）」原則對交易排序，並通過 API 向用戶提供「軟最終性」，打造與中心化交易所（CEX）一致的流暢體驗。
4. 見證生成器與證明器：這是「核心技術環節」—— 排序器輸出的數據被傳輸至見證生成器，轉化為適配電路的輸入格式；隨後，專為交易所工作負載設計的 Lighter 證明器，可並行生成數十萬份執行證明。
5. 多層聚合：為降低以太坊 Gas 費，Lighter 採用多層聚合引擎，將數千份獨立證明壓縮為單個「批次證明（Batch Proof）」，最終在以太坊上完成驗證。

逃生艙

這一功能定義了「真正的資產所有權」：在極端情況下（如排序器被攻擊或拒絕處理用戶提款請求），Lighter 核心會觸發「逃生艙模式」。

該協議允許用戶直接在以太坊上提交「優先請求」；若排序器在預設時間內未處理該請求，智能合約將凍結整個交易所。此時，用戶可利用此前已發佈至以太坊的壓縮數據塊，重建自身賬戶狀態，並直接在鏈上提取全部資產，無需依賴 Lighter 團隊或鏈下協調。

自定義算術電路

當前 Layer2 擴容方案面臨的一大挑戰是「技術債務」—— 因需模擬完整的以太坊虛擬機（EVM），不得不保留大量對特定金融場景無用的冗餘操作碼。

Lighter 通過「從零構建自定義算術電路」解決了這一問題：

• 這些電路專為交易所邏輯設計，僅覆蓋訂單匹配、餘額更新、清算等核心操作。
• 技術數據顯示，通過去除 EVM 冗餘開銷，在處理相同交易量時，Lighter 證明器的運行速度顯著快於 zkEVM 競品，資源消耗也大幅降低 —— 這是實現高頻交易（HFT）所需「低延遲」的關鍵前提。

多層聚合

Lighter 能為零售用戶提供「零交易費」，並非依賴短期補貼策略，而是源於多層聚合帶來的「結構性成本優勢」。

來源：https://assets.lighter.xyz/whitepaper.pdf

驗證流程如同一條「數據壓縮流水線」：

• 批處理：證明器為數千筆小額交易並行生成執行證明。
• 聚合：系統收集數十萬份子證明，壓縮為單個批次證明。
• 最終驗證：以太坊上的智能合約僅需驗證這一份最終證明。

這一流程的經濟價值在於：網絡驗證額外一筆交易的「邊際成本」趨近於零，為平臺帶來了可持續的運營成本競爭優勢。

費用機制

目前，Lighter 對標準賬戶不收取吃單費或掛單費，所有用戶可在所有市場免費交易；高級賬戶則需支付吃單費與掛單費。

Lighter 金庫

LLP 是 Lighter 的原生做市金庫。

該平臺設有「公共流動性池」，用戶可向池中注入流動性，並根據交易活動賺取收益。LLP 代幣代表用戶在這些池中的份額，可在以太坊 DeFi 生態（如 Aave）中複用，實現「可組合性」以獲取額外收益。

儘管 LLP 的核心作用是確保訂單簿的深度流動性與窄點差，但它並非平臺上唯一的做市商 —— 其他高頻交易（HFT）機構也可運行自定義做市算法。

團隊

Vladimir Novakovski 是 Lighter 的創始人兼 CEO，擁有 Citadel 量化交易、Quora 機器學習、Addepar 工程管理背景，曾聯合創辦社交平臺 Lunchclub，並擁有哈佛大學學位。

融資情況

Lighter 於 2025 年 11 月 11 日完成一輪未公開具體細節的融資，總融資金額達 6800 萬美元，估值據報道為 15 億美元。

此次融資由 Ribbit Capital 與 Founders Fund 聯合領投，Haun Ventures 及在線券商 Robinhood 參與投資。

此外，Lighter 還獲得了眾多頂級風投機構與天使投資人的支持，包括 Andreessen Horowitz（a16z）、Coatue、Lightspeed、CRV、SVA、8VC 及 Abstract Ventures 等。

代幣經濟

根據官方披露的分配數據，Lighter 的原生代幣 LIT 總供應量固定為 10 億枚。代幣分配架構實現了「內部利益相關者」與「外部社區」各佔 50% 的均衡比例，具體如下：

• 26%：團隊持有
• 25%：空投發放
• 25%：生態發展
• 24%：投資者持有

Lighter 憑藉「極致控本」確立了市場地位。其零手續費模式，對高交易量交易者而言，可能是決定交易策略盈利與否的關鍵因素。

以每月 1000 萬美元交易量為例，相較於收取 0.03%-0.05% 吃單費的平臺，Lighter 每月可幫助交易者節省數千美元成本，每年節省金額可達數萬美元。Lighter 精準洞察到：對部分交易者而言，「免除手續費」比「擁有上百個交易市場」更具吸引力。

他們圍繞這類交易者優化產品，而這些交易者也確實感受到了價值。

Hyperliquid、Lighter 與其他平臺的手續費對比

Extended

Extended 是一家永續合約去中心化交易所（Perp DEX），由前 Revolut（英國數字銀行）團隊打造，其獨特的產品願景圍繞「全球統一保證金」展開。

該平臺旨在打造「全品類交易體驗」—— 將永續合約、現貨交易與集成借貸市場整合到同一保證金體系下。

以「全球統一保證金」為核心的 Extended 網絡，允許網絡內所有應用訪問用戶的可用保證金並共享統一流動性，從而提升整體流動性深度。對用戶而言，所有交易活動都將計入「單一全球保證金賬戶」（該賬戶可在多個應用間共享），無需管理多個應用專屬賬戶，且可通過跨去中心化應用（dApp）共用保證金，實現資本使用效率最大化。

Extended 採用「混合式中央限價訂單簿（CLOB）」架構：訂單處理、匹配、頭寸風險評估及交易排序在鏈下完成，而交易驗證與結算則通過 Starknet（以太坊 Layer2 網絡）在鏈上進行。

Extended 的混合架構充分發揮了中心化與去中心化組件的優勢：

• 鏈上結算 + 驗證 + 預言機價格：每筆交易均在區塊鏈上結算，交易邏輯的鏈上驗證可防止欺詐性或錯誤交易；此外，平臺從多個獨立預言機獲取標記價格，降低價格操縱風險。
• 鏈下交易基礎設施：鏈下訂單匹配與風險引擎，結合獨特的結算架構，在吞吐量、端到端延遲及交易結算速度上表現優異，可與中心化交易所媲美，且優於其他混合交易所或去中心化交易所（DEX）。

Extended 技術架構圖

Extended 旨在實現「完全無需信任」的運營模式，這一目標通過兩大核心原則實現：

用戶對資金擁有「自我託管權」：所有資產均存儲在 Starknet 上的智能合約中，Extended 在任何情況下都無法獲取用戶資產的託管權限。

交易邏輯的鏈上驗證：任何違反鏈上規則的交易（包括違規清算）都不被允許。

Extended 上的所有交易均在 Starknet 上結算。儘管 Starknet 無需每筆交易都依賴以太坊 Layer1，但它通過「每數小時向以太坊發佈零知識證明」繼承了以太坊的安全性 —— 這些證明可驗證 Starknet 上的狀態轉換，確保整個系統的完整性與正確性。

團隊

Extended 由前 Revolut 團隊創立，核心成員包括：

• @rf_extended，CEO：前 Revolut 加密貨幣運營負責人，曾任職於麥肯錫（McKinsey）。
• @dk_extended，CTO：4 家加密貨幣交易所的架構師，包括近期上線的 Revolut 加密貨幣交易所。
• @spooky_x10，CBO（首席業務官）：前 Revolut 加密貨幣首席工程師，也是 Corda 區塊鏈的主要貢獻者之一。

該團隊成員在 Revolut 共事期間，見證了上一輪牛市中數百萬零售用戶進入加密貨幣領域，但同時也發現：除頭部交易所外，高質量產品稀缺，且整體 DeFi 體驗欠佳 —— 這成為他們創立 Extended 的契機。

費用機制

Extended 為其永續合約市場設計了簡潔的費率結構：

• 吃單費：成交名義價值的 0.025%
• 掛單費：0.000%（即掛單成交無手續費）

對用戶而言，這意味著「市價訂單執行成本低」，而提交「掛單訂單」（訂單成交時作為掛單方）則可能無需支付直接費用。

開發者代碼

Extended 支持「開發者代碼」功能：為 Extended 開發替代前端的開發者，可通過該代碼為用戶路由交易，並賺取「開發者手續費」。該手續費 100% 歸開發者所有，且可按訂單單獨設定。

目前已有多個外部團隊在推進開發者代碼相關合作。

錢包交易集成

除擴展產品品類外，Extended 還與錢包實現「原生集成」—— 用戶可直接在錢包界面內進行永續合約交易（類似當前錢包內的 Swap 兌換功能）。這一集成讓更多零售用戶得以接觸永續合約交易。

Extended 金庫

該金庫通過「自動化做市策略」，在 Extended 所有上市市場上主動報價。其報價行為受「全球與單市場敞口控制」「動態資金分配」及「點差管理邏輯」共同約束，具體包括：

敞口管理：

• 全球敞口上限：若金庫槓桿率超過 0.2 倍，僅在「已持有敞口的市場」報價，且僅報「可降低現有敞口的方向」訂單 —— 這一機制如同「斷路器」，可防止過度槓桿。
• 單市場敞口限制：每個市場對金庫敞口設有「硬上限」，流動性較低的資產限制更嚴格，以降低流動性風險。

報價行為：

• 自適應點差報價：點差根據市場狀況動態調整 —— 市場穩定時點差收窄，波動加大時點差擴大，以降低「逆向選擇」風險；同時，報價點差需在預設範圍內，方可獲得獎勵資格。
• 敞口感知調整：金庫會根據現有敞口，對不同方向的報價進行「非對稱調整」—— 對可能進一步擴大敞口的方向，減少報價量並擴大點差。

此外，金庫還可通過做市活動獲取「掛單返傭」。

Extended 的差異化優勢之一在於其金庫系統 —— 交易者可在交易永續合約的同時，通過該系統賺取收益。通過「Extended 金庫份額（XVS）」，存款者可獲得約 15% 的基礎年化收益率（APR），此外還可根據交易活動獲得「額外收益」。

用戶獲得的「額外收益」金額取決於其「交易等級」：等級越高，額外收益 APR 越高。Extended 的交易等級按「百分位」劃分，與用戶交易活動掛鉤，具體規則如下：

• 交易等級排名每週更新，與積分分配同步，更新依據為用戶「總交易積分」。
• 被動金庫存款者無交易等級，額外收益係數為 0。
• 活躍交易者按百分位劃分為 5 個等級：Pawn（卒，後 40%）、Knight（騎士，接下來 30%）、Rook（城堡，15%）、Queen（皇后，10%）、King（國王，前 5%）。

該平臺允許將 XVS 作為保證金使用，權益貢獻比例最高可達 90%—— 這意味著交易者可在「用資金賺取被動收益」的同時，「用同一筆資金執行槓桿交易」。

對在永續合約平臺持有大量資金的交易者而言，這種「抵押品雙重用途」（既作為交易保證金，又作為生息存款）帶來的資本效率，是傳統平臺無法提供的。

Extended 金庫份額（XVS）使用指南

Variational

Variational 是一家採用「根本不同模式」的點對點（P2P）交易協議。與基於訂單簿的去中心化交易所不同，Variational 採用「報價請求（RFQ）模式」。該協議在 500 多個市場上提供「零交易費」服務，同時通過「虧損退款」與「交易返傭」機制實現收益再分配。

Variational 收益流向與獎勵機制

OMNI：永續期貨交易

Variational 協議上的首個落地應用是 Omni—— 一款面向零售用戶的永續合約交易平臺。Omni 允許用戶在數百個市場上以窄點差、零手續費交易，同時可獲得「虧損退款」及其他獎勵。

該協議採用「內部做市商」——Omni 流動性提供者（OLP），其流動性來源於 CEX、DEX、DeFi 協議及場外交易（OTC）市場。OLP 是首個「同時運行復雜做市策略」且「作為所有用戶交易唯一對手方」的金庫：當用戶發起報價請求時，OLP 會從全市場流動性中篩選最優價格；OLP 通過收取通常為 4-6 個基點的點差收益盈利，且不向交易者收取任何手續費。

此外，由於 RFQ 模式僅要求 OLP 在「交易開啟時」提供流動性，OLP 可同時在數百個交易對上報出有競爭力的價格。

Variational 通過兩種機制，將很大一部分收益重新分配給用戶：

• 虧損退款：交易者平倉虧損時，有機會立即獲得全額虧損退款，退款概率根據「獎勵等級」（從無等級到「宗師級」）從 0% 到 5% 不等。截至目前，該協議已通過 7 萬多筆交易發放了超過 200 萬美元退款，單筆最高退款金額超 10 萬美元。該機制的資金來源於 OLP 點差收益的 10%。
• 交易返傭：活躍交易者可根據交易量獲得返傭，並享受點差折扣 —— 交易量越高，返還給交易者的價值越多。

Variational 覆蓋 500 多個市場，是永續合約去中心化交易所（Perp DEX）領域「市場覆蓋最廣」的平臺。通過「自動化上線引擎」（該引擎利用 OLP 從 CEX、DEX、DeFi 協議及 OTC 市場聚合的流動性），新資產可在數小時內完成上線。此外，Variational 擁有「可自定義的內部預言機」，可快速支持新資產，並計劃在未來上線「奇異型資產」與創新市場。

在 Omni 平臺上，「鏈上交易處理者」會承擔用戶存取款的 Gas 費，並在需要將資金從 OLP 轉移到新結算池時支付 Gas 費 —— 這消除了用戶在不同交易操作中管理 Gas 費的麻煩。

對於追求「下行風險保護」「奇異市場準入」及「基於交易活動的收益返還」的交易者而言，Variational 的模式滿足了他們的獨特需求。

PRO：機構級場外衍生品交易

Omni 聚焦永續合約市場，而 Pro 則面向「需要超越標準永續合約的機構交易者」。Pro 通過「允許多個做市商實時競爭同一報價請求」擴展了 RFQ 模式，相比當前「通過電報群協商」的模式，透明度更高、定價更優。

Pro 旨在實現「場外衍生品交易的透明化與自動化」，將這個「慢節奏、不透明且高風險」的市場，轉變為「高效、公平的鏈上基礎設施」。

團隊

Variational 由 Lucas Schuermann 與 Edward Yu 共同創立。兩人在哥倫比亞大學攻讀工程學期間相識（當時均為學生與研究員），並於 2017 年創辦對沖基金 Qu Capital。2019 年，Qu Capital 被 Digital Currency Group（DCG）收購，Lucas 與 Edward 隨後分別擔任 Genesis Trading（DCG 旗下機構級加密交易平臺）的工程副總裁與量化交易副總裁。

2021 年，在 Genesis 處理了數千億美元交易量（當時 Genesis 是加密領域最大的交易團隊之一）後，Lucas 與 Edward 離職創辦了自營交易公司 Variational。公司先籌集了 1000 萬美元資金，通過數年時間成功運行交易策略，並與幾乎所有 CEX 和 DEX 實現集成；之後，兩人決定用 Variational 的交易利潤開發「Variational 協議」。

Lucas 與 Edward 開發 Variational 協議的目標是：通過 Omni 將做市收益返還給交易者，並通過 Pro 解決他們在行業中親身體驗到的「機構場外交易痛點」，實現場外交易的鏈上化。

Variational 的開發團隊與量化團隊由「2017 年起活躍於加密算法交易領域」的行業資深人士組成，成員曾任職於谷歌、Meta、高盛、GSR 等機構；核心技術團隊成員均擁有 10 年以上軟件工程或量化研究經驗。

融資情況

Variational 於 2025 年 6 月 4 日完成一輪融資，總融資金額為 1180 萬美元。

該項目獲得了眾多行業領先機構的支持，包括 Bain Capital Crypto、Peak XV（前紅杉印度 / 東南亞）、Coinbase Ventures、Dragonfly、Hack VC、North Island Ventures、Caladan、Mirana Ventures、Zoku Ventures 等。

費用機制

Omni 平臺無任何交易手續費。

Omni 僅對每筆存取款收取 0.1 美元的固定費用，用於防止垃圾交易並覆蓋 Gas 費成本。

OLP（Omni 流動性提供者）

Omni 流動性提供者（OLP）是「垂直整合的做市商」，是 Omni 平臺上所有交易的唯一對手方。

OLP 可分為三大核心組件：金庫、做市引擎與風險管理系統。

金庫：金庫是存儲 OLP 運營資金（USDC）的智能合約，既是 OLP 保證金的來源，也是 OLP 做市收益的歸集地。

做市引擎：OLP 運行「複雜的做市策略」，負責為 Omni 平臺上的每筆交易生成「有競爭力的報價」並作為對手方。OLP 採用「自主研發的算法」，分析來自中心化交易所（CEX）與鏈上的實時數據（如資金流向、波動率），以確定公允價格；做市引擎的核心目標是「在所有市場上維持儘可能窄的點差」。

OLP 所基於的做市引擎，正是 Variational 創始人團隊過去 7 年持續使用並優化的核心技術。

OLP 作為唯一對手方

在 Omni 平臺上，每筆交易的 OLP 與用戶均需遵守「保證金要求」—— 雙方均需在「結算池」中存入保證金，若保證金水平低於要求，可能面臨清算。

Omni 設計與其他平臺的核心差異之一，在於「OLP 是所有交易的唯一對手方」，這為交易者帶來了多方面優勢：

• 零手續費：由於 Omni 的做市完全由 OLP 完成（無需外部做市商），平臺無需通過手續費獲取收益。
• 虧損退款：點差收益的一部分會通過「虧損退款機制」直接返還給交易者。
• 市場多樣性：OLP 上線新市場僅需「可靠的價格源」「報價策略」與「對沖機制」—— 這些均可內部構建與維護，這也使得 Omni 目前覆蓋約 500 個可交易市場，且未來可支持「現實世界資產（RWA）」及其他奇異市場。

OLP 的盈利流程如下：

1. OLP 為每種資產持續確定「公允點差」；
2. 用戶根據 OLP 報出的價格與 OLP 進行交易；
3. OLP 根據需要，通過外部平臺對沖因交易者操作而積累的方向性敞口。

Variational 協議通過「抽取 Omni 點差收益的 10%」作為「退款資金池」，用於向虧損交易者發放退款。這一機制本質是將 OLP 的部分盈利返還給用戶，為交易者提供「下行風險緩衝」，同時增強平臺用戶粘性。

OLP 的資金來源

起初，Variational 團隊為 OLP（Omni 流動性提供者）提供了種子資金。一旦該系統在主網上經過長期驗證，證實其穩定性，並且在創造市場中性收益方面積累了良好記錄，團隊計劃通過社區金庫向用戶開放存款功能。

Variational 預言機：為 Variational 協議（Variational Protocol）所支持的所有資產提供價格與市場信息。

Variational 數據流程序：

該預言機的工作原理是：針對每個已上線市場，流式獲取多種不同的實時數據流，並採用不同交易所價格的加權組合生成最終定價。憑藉可定製的內部預言機，Variational 能夠快速支持新資產，並且（在未來）還可上線特殊品類及創新型市場。

Omni 的「無需許可永續合約上線」功能由其自定義預言機實現 —— 在激活新市場前，該預言機可自主評估價格可靠性、去中心化程度與市場活躍度。

通過詢價（RFQ）進行交易

Variational 是一款基於詢價（RFQ）模式的協議，不採用訂單簿機制。

來源：https://hummingbot.org/blog/exchange-types-explained-clob-rfq-amm/#request-for-quotation-rfq-exchanges

從宏觀層面來看，詢價系統由兩部分構成：一是發起報價請求的「接受方」，二是通過買入價和 / 或賣出價回應請求的「做市方」。協議層面的通用詢價流程如下：

1. 接受方通過選擇希望交易的產品結構創建詢價請求。例如，一份結算日期為 2026 年 1 月 1 日的以太坊期貨合約。接受方可將該詢價請求向全球所有做市方廣播，也可僅發送給特定的做市方白名單。
2. 符合條件的做市方可針對詢價請求報出價格。每份報價均包含交易條款，具體內容如下：
3. 交易執行價格：做市方可報雙邊價（同時包含買入價與賣出價），也可報單邊價（僅買入價或僅賣出價）。
4. 交易結算池：交易將計入的資金池，可為雙方已有的合作資金池（若存在），也可為與本次交易同步創建的新資金池。無論使用現有池還是新池，在報價被接受前，均需在此環節明確保證金要求、清算罰金及其他池參數。
5. 若條款符合預期，接受方可選擇接受某一份報價。此階段，接受方需批准智能合約調用，以將抵押品轉入資金池；但需注意，在做市方進入「最終確認環節」前，資金不會實際劃轉。
6. 做市方擁有「最終查看權」，可對交易及所有條款進行最終確認。若做市方通過批准智能合約調用給出最終「確認」，待執行交易將進入清算流程；若需創建新結算池，也將在此階段完成。至此，雙方抵押品將轉入池內，交易正式登記入賬，新頭寸也將在池的分類賬中體現。

綜上所述，Variational 代表了一種截然不同的衍生品交易模式。通過將基於詢價（RFQ）的執行模式與垂直整合的流動性提供商（如 OLP）相結合，Variational 成為了一款運作成熟的永續去中心化交易所（DEX）聚合器 —— 它將來自 CEX、DEX、DeFi 協議及場外交易（OTC）市場的分散流動性，整合到單一的零費用交易界面中。

最終形成的系統不僅能提供機構級定價、廣泛的市場覆蓋範圍與高效的資金利用率，還能通過虧損退款與返利機制，將部分做市利潤直接返還給交易者。在傳統永續合約去中心化交易所依賴外部做市商並抽取費用的行業現狀下，Variational 將流動性供應內部化，協調各方激勵機制，並剔除不必要的中間環節。這種設計使 Variational 不再是單純的永續合約交易場所，更成為了在統一鏈上框架下連接零售交易與機構交易的執行層。

核心觀點

去中心化交易所（DEX）的長期發展並非「贏家通吃」的競爭，而是由自我託管需求與資本效率推動的漸進式改進循環。隨著交易者對資產控制權的重視程度不斷提升，DEX 的吸引力將持續增強。

然而，當永續合約 DEX（Perp DEX）熱潮興起之時，數十個團隊必然會爭相推出低成本分叉項目與點數驅動型克隆項目 —— 這些項目並非為優化交易者體驗而設計，更多是為了在機會窗口關閉前，從追逐「下一個大型 DEX」的用戶身上榨取費用。這種後期週期行為在每一輪成功的行業熱潮中都曾出現，本質上標誌著市場已進入飽和階段，此時保護資金才是最優選擇。

當前市場現狀與加密貨幣行業更廣泛的週期規律驚人地相似：

• 範式轉變與巨大成功：優質的先行者重塑行業預期。例如，Hyperliquid 率先推出深度鏈上流動性與獨特技術架構，樹立了新的行業標杆。
• 具備切實價值主張的跟隨者：像 Lighter（LIT）與 Variational 這樣的協議，憑藉特定結構性優勢脫穎而出（Lighter 主打零交易手續費，而 Variational 採用零手續費、基於詢價的聚合器模式，並提供交易返利）。
• 市場飽和與低質量後來者：隨著相關概念熱度攀升，後期進入者與衍生分叉項目大量湧現，其中多數除投機性收益外，幾乎無真正差異化優勢。這與 NFT、計息穩定幣、ICO 浪潮，乃至 GMX 及其眾多分叉項目所在的早期永續合約市場所經歷的飽和階段如出一轍。

這種模式是加密貨幣行業敘事的結構性特徵：

• 先行者能獲得超額機會，因為他們建立了多數交易者尚未納入定價考量的新範式。
• 若早期跟隨者能實現顯著差異化，仍可佔據一定市場份額。
• 而後來者則面臨兩個現實：

1. 多數平臺永遠無法獲得真正的流動性，也無法為專業交易者提供任何顯著更優的服務。
2. 對用戶而言，一旦某類賽道已趨於擁擠，保全資金通常比將其分散投入冗餘的流動性挖礦項目更明智。

差異化是範式轉變的核心驅動力：

• Hyperliquid 之所以能推動範式轉變，是因為它在自研的 Layer1 網絡上，融合了深度統一流動性、全鏈上訂單簿與中心化交易所（CEX）級別的性能。
• Lighter 通過一個明確且堅定的定位實現差異化：零交易手續費。
• Variational 則選擇了完全不同的方向，採用基於詢價（RFQ）的聚合器模式，整合各平臺分散的流動性，並將部分做市利潤返還給交易者。

行業範式在不斷轉變，在某些情況下，競爭對手仍能留存，但最終決定其生存的是它們所提供的獨特價值。

如果你正在參與某家永續合約 DEX 的流動性挖礦，且該平臺在功能上與上述項目（Hyperliquid、Lighter、Variational 等）高度相似 —— 相同的訂單簿、僅承諾價值卻無代幣發行前（Pre-Token）價值、相同的積分玩法 —— 那麼你很可能已錯過最佳入局時機。

「如果我趕不上新的好機會，那我待在這裡還有什麼意義？」—— JEZ