Morningstar định giá SpaceX chỉ 780 tỷ USD, chưa bằng một nửa mục tiêu IPO, liệu mức định giá cho “IPO lớn nhất mọi thời đại” có quá cao?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Morningstar định giá SpaceX chỉ 780 tỷ USD, chưa bằng một nửa mục tiêu IPO, liệu mức định giá cho “IPO lớn nhất mọi thời đại” có quá cao?
SpaceX dự kiến sẽ bắt đầu đợt roadshow trong tuần bắt đầu từ ngày 8 tháng 6, định giá vào ngày 11 tháng 6 và niêm yết giao dịch trên sàn NASDAQ dưới mã chứng khoán SPCX vào ngày 12 tháng 6.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Claude, TechFlow
Giới thiệu bởi TechFlow: Tuần này, SpaceX sẽ khởi động đợt roadshow, nhưng Morningstar đã nhanh chóng “dội gáo nước lạnh”. Tổ chức nghiên cứu này áp dụng mô hình DCF để định giá công bằng cho SpaceX ở mức 780 tỷ USD — chỉ bằng 45% mục tiêu định giá 1.750 tỷ USD của công ty. Các nhà phân tích thẳng thắn nhận định rằng “công ty đang bị định giá quá cao một cách nghiêm trọng”. Morningstar định giá hoạt động cốt lõi gồm phóng tên lửa và dịch vụ vệ tinh băng thông rộng Starlink ở mức 611 tỷ USD, trong khi chỉ gán giá trị kỳ vọng có xác suất cho mảng kinh doanh AI (liên quan đến xAI) là 170 tỷ USD. Tuy nhiên, Morningstar cũng thừa nhận rằng, nhờ tỷ lệ cổ phiếu lưu hành cực thấp và cơ chế đưa nhanh vào chỉ số Nasdaq 100, giá cổ phiếu SpaceX có thể vẫn tăng trong ngắn hạn.
SpaceX sắp tiến hành đợt IPO lớn nhất trong lịch sử, trong khi một trong những tổ chức nghiên cứu độc lập danh tiếng nhất Phố Wall vừa tung ra một đánh giá gây “sốc”.
Theo báo cáo của Reuters ngày 2 tháng 6, Morningstar đã lần đầu tiên công bố phân tích về SpaceX ngay trước thời điểm công ty dự kiến khởi động đợt roadshow trong tuần này, với mức định giá công bằng ước tính là 780 tỷ USD — thấp gần một nửa so với mức định giá gần nhất trên thị trường thứ cấp Forge Global là 1.530 tỷ USD, và chỉ bằng khoảng 45% mục tiêu định giá IPO là 1.750 tỷ USD.
Nhà phân tích cổ phiếu của Morningstar, ông Nicolas Owens, đưa ra phán đoán dứt khoát: “Chúng tôi cho rằng công ty đang bị định giá quá cao một cách nghiêm trọng, và các nhà đầu tư sẽ có cơ hội mua vào với mức giá hấp dẫn hơn sau khi IPO.”
780 tỷ USD từ đâu ra? Dịch vụ phóng + Starlink trị giá 611 tỷ, AI chỉ 170 tỷ
Phân tích chi tiết định giá của Morningstar hé lộ cốt lõi của sự bất đồng.
Mô hình DCF của ông Owens định giá tổng giá trị doanh nghiệp của hoạt động phóng tên lửa cốt lõi và dịch vụ vệ tinh băng thông rộng Starlink vào khoảng 611 tỷ USD; ngoài ra, mảng kinh doanh AI (bao gồm cả xAI và nền tảng mạng xã hội X) được gán giá trị kỳ vọng có xác suất là khoảng 170 tỷ USD. Morningstar xếp hạng SpaceX ở mức “hào quang cạnh tranh hẹp”, với lý do là lợi thế chi phí từ tên lửa tái sử dụng và hiệu ứng quy mô từ chòm sao vệ tinh Starlink, song cho rằng việc sáp nhập gần đây vào lĩnh vực AI đã làm suy giảm xếp hạng tổng thể.
Cụ thể đối với mảng AI, Morningstar xây dựng ba kịch bản: Kịch bản lạc quan nhất (“vươn tới Mặt Trăng”) có giá trị ước tính 1.300 tỷ USD, nhưng chỉ được gán xác suất 7%; ngược lại, kịch bản bi quan nhất (“không khả thi”) sẽ phá hủy hơn 81 tỷ USD giá trị, với xác suất lên tới 43%. Ông Owens viết: “Chúng tôi không cho rằng Grok hiện là một trong những phòng thí nghiệm AI hàng đầu thế giới.” Đồng thời, ông cảnh báo rằng triển vọng tương lai của mảng AI thuộc SpaceX phụ thuộc vào các công nghệ chưa được kiểm chứng như trung tâm dữ liệu quỹ đạo.
Cơ sở nền tảng của Starlink thì tương đối vững chắc. Theo hồ sơ S-1, doanh thu Starlink năm 2025 tăng 50% so với năm trước, đạt 11,3 tỷ USD; lợi nhuận hoạt động vượt quá 4,4 tỷ USD; số lượng người dùng đã vượt mốc 10 triệu — đây là mảng kinh doanh duy nhất hiện tại của SpaceX đang có lãi. Dẫu vậy, ngay cả với mức định giá 1.750 tỷ USD, tổng doanh thu dự kiến của SpaceX năm 2025 chỉ khoảng 18,7 tỷ USD, tương đương hệ số giá/doanh thu (P/S) gần 100 lần.
Musk đáp trả từ xa: “Hãy chờ xem!”
Đối mặt với những nghi vấn về định giá, Musk chọn lấy lịch sử Tesla làm ví dụ phản bác. Vào rạng sáng thứ Ba, ông đăng bài trên nền tảng X với nội dung: “Thị giá của Tesla lúc IPO chỉ bằng 0,1% giá trị hiện tại của công ty.” Khi một người dùng hỏi thêm làm thế nào để biện minh cho mức định giá P/S vượt 50 lần, Musk chỉ trả lời ba từ: “You shall see.”
Tuy nhiên, phép so sánh này rõ ràng tồn tại nhiều vấn đề. Theo Yahoo Finance, thị giá hiện tại của Tesla vào khoảng 1.300 tỷ USD, với hệ số P/S khoảng 15,7 lần và hệ số P/E gần 400 lần. Ngay cả khi so với mức định giá vốn đã rất cao của Tesla, SpaceX – với quy mô doanh thu thấp hơn đáng kể – lại đặt mục tiêu đạt thị giá cao hơn, điều đó khiến ngưỡng định giá trở nên khắt khe hơn rõ rệt.
Ông Ed Elson, đồng dẫn chương trình podcast với giáo sư kinh doanh Scott Galloway của Đại học NYU Stern, còn sử dụng ngôn ngữ sắc bén hơn. Theo trích dẫn từ Motley Fool, trong một bài viết, ông gọi hồ sơ đăng ký IPO của SpaceX là “thiếu nghiêm túc, rỗng tuếch, đầy ảo tưởng và gần như thiếu trung thực.”
Giải tỏa cổ phần theo từng tầng + Cơ chế đưa nhanh vào Nasdaq: Giá có thể tăng trước rồi giảm sau
Dù đưa ra đánh giá tiêu cực về định giá, Morningstar cũng thừa nhận rằng giá cổ phiếu SpaceX có thể vẫn tăng trong ngắn hạn sau IPO. Lý do gồm ba điểm: tỷ lệ cổ phiếu lưu hành ban đầu cực thấp (chỉ khoảng 3% cổ phần được phát hành công khai), nhu cầu mạnh mẽ từ nhà đầu tư đối với các tài sản hạ tầng AI, và cơ chế đưa nhanh vào chỉ số Nasdaq 100.
Theo CNBC, Nasdaq đã ban hành quy định mới vào ngày 1 tháng 5 cho phép các công ty niêm yết mới quy mô siêu lớn được đưa vào chỉ số Nasdaq 100 chỉ sau 15 phiên giao dịch kể từ khi IPO — SpaceX hoàn toàn đủ điều kiện nhờ mức định giá kỳ vọng. Sau khi được đưa vào, tất cả các quỹ thụ động theo dõi chỉ số này sẽ buộc phải mua cổ phiếu SpaceX, tạo thành một đợt mua theo chỉ số trong ngắn hạn.
Tuy nhiên, áp lực bán trung hạn cũng đáng lo ngại. SpaceX áp dụng cấu trúc giải tỏa cổ phần theo từng tầng phi truyền thống: ngay sau khi công bố báo cáo quý đầu tiên sau IPO (bao phủ giai đoạn từ tháng 4 đến tháng 6), các cổ đông nội bộ đã có thể bán tối đa 20% cổ phần bị khóa; nếu lúc đó giá cổ phiếu tăng hơn 30% so với giá phát hành, họ sẽ được giải tỏa thêm 10%. Tiếp đó, lần lượt vào ngày thứ 70, 90, 105, 120 và 135, mỗi lần sẽ giải tỏa thêm 7%. Sau khi công bố báo cáo quý III, sẽ giải tỏa thêm 28%, và phần còn lại sẽ được giải tỏa toàn bộ sau 180 ngày kể từ IPO. Riêng ông Musk chịu thời hạn khóa cổ phần kéo dài 366 ngày.
Theo hồ sơ S-1 sửa đổi, SpaceX còn dành riêng tối đa 5% cổ phần trong đợt IPO cho nhân viên và các cá nhân lãnh đạo được chỉ định — nhóm sở hữu này không chịu ràng buộc bởi thời hạn khóa chuẩn. Phân tích của Motley Fool cho rằng nhà đầu tư không cần vội vàng tham gia ngay trong ngày đầu IPO, mà nên đợi đến khi tất cả các điều khoản giải tỏa cổ phần kết thúc và việc đưa vào chỉ số hoàn tất, lúc đó mới mua vào có thể là lựa chọn khôn ngoan hơn.
Khoản vay tạm ứng 20 tỷ USD và rủi ro quản trị
Morningstar cũng chỉ ra hai rủi ro cấu trúc.
Thứ nhất là khoản nợ tích lũy gần đây của SpaceX chủ yếu liên quan đến đầu tư vào hạ tầng AI, trong đó 20 tỷ USD tồn tại dưới dạng khoản vay tạm ứng (bridge loan), đáo hạn sau 15 tháng kể từ IPO — đây là rủi ro tái cấp vốn. Morningstar dự báo công ty sẽ huy động từ 50 đến 80 tỷ USD qua IPO, một phần số tiền này sẽ dùng để thanh toán khoản vay nói trên.
Thứ hai là vấn đề quản trị công ty. Ông Musk nắm giữ khoảng 85% quyền biểu quyết thông qua cơ cấu cổ phần hai lớp. Ngoài ra, thương vụ mua lại xAI với giá 250 tỷ USD vào đầu năm nay không phải là giao dịch công bằng (not conducted at arm's length). Giao dịch liên kết này đã đẩy định giá của SpaceX từ mức khoảng 1.500 tỷ USD lên mức mục tiêu IPO, trong khi bản thân mảng kinh doanh AI vẫn chưa chứng minh được tính khả thi về mặt kinh tế.
SpaceX dự kiến khởi động đợt roadshow trong tuần bắt đầu từ ngày 8 tháng 6, định giá vào ngày 11 tháng 6 và niêm yết giao dịch trên sàn Nasdaq với mã chứng khoán SPCX vào ngày 12 tháng 6. Đây sẽ là đợt IPO lớn nhất từ trước đến nay, đồng thời cũng có thể là đợt IPO gây tranh cãi sâu sắc nhất giữa phe “mua” và “bán” trong vài năm gần đây.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
