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Ethena 如何在一年半成长为 DeFi 基石?

Ethena 的 USDe 已成为最快达到 50 亿供应量的美元资产。

作者:ParaFi Capital

编译:Felix, PANews

在不到18个月的时间里,Ethena 已成为 DeFi 和 CeFi 基础设施的基石。

Ethena 的 USDe 已成为最快达到 50 亿供应量的美元资产。随着 Ethena 的快速增长,本文将深入研究该协议的机制。主要关注以下三个方面:

  1. 锚定弹性:在市场大幅下跌的情况下,Ethena 在多大程度上维持了锚定?

  2. 收益概况和系统支持:该协议的资产构成和收益率驱动因素今年迄今发生了哪些变化?

  3. 容量限制:Ethena 是否接近 DeFi TVL 或未平仓合约限额?

ParaFi Capital:Ethena如何在一年半成长为DeFi基石?

USDe 经历了极端的市场波动,包括 8 次比特币 10% 以上的下跌,以及史上规模最大的加密黑客攻击。自启动以来,该协议已处理了 33 亿美元的赎回,但在过去一年中,USDe 与美元锚定的偏离幅度没有超过 0.5%。自“解放日”(PANews 注:特朗普称 4 月 2 日为“解放日”,公布全球关税计划)之后,该协议已经历了 4.09 亿美元的赎回。

ParaFi Capital:Ethena如何在一年半成长为DeFi基石?

sUSDe 已成为 DeFi 的收益率基准——传统金融(TradFi)的机构投资者可能会越来越多地关注这一指标,以评估风险偏好和市场情绪。

Ethena 的收益机制植根于其结构优势。

sUSDe APY 的很大一部分来自基差交易中用于对冲现货敞口的资金费率。从历史上看,这些资金费率一直是正值。作为参考,过去一年中 93% 的天数都为正值。

sUSDe 能够提供的收益率往往超过 BTC 的资金费率,得益于两个关键因素:

  1. 并非所有 USDe 都被质押,这意味着收益集中在较小的供应群体中;

  2. Ethena 的托管框架支持跨仓保证金,优化了资金效率。目前只有 43% 的 USDe 被质押,这是自 8 月以来的最低比例。

过去六个月,sUSDe 的平均收益率为 12.3%,远超 Maker/Sky 储蓄利率的 8.8% 和 BTC 资金费率的 9.2%。

值得注意的是,Ethena 只在当前联邦基金利率高于 4% 的高利率环境下运营。鉴于 sUSDe 收益率应与实际利率呈负相关,实际利率的下降可能会增加对加密资产杠杆的需求,从而推高资金费率,进而推高 sUSDe 收益率。

ParaFi Capital:Ethena如何在一年半成长为DeFi基石?

Ethena 通过动态管理抵押品实现了其收益目标。根据收益环境,Ethena 会在资金费率套利、稳定币和国债收益率之间进行战略性转换。

2024 年 12 月,Ethena 推出了 USDtb,这是一款由贝莱德 BUIDL 产品支持的稳定币,其供应量已超过 14 亿美元。

目前,Ethena 的抵押品中有 72% 被配置为流动性稳定资产,这与 2024 年底 53% 的抵押品配置为 BTC,28% 的抵押品配置为 ETH 的情况相比,发生了显著变化。这一转变反映了资金费率相对于 Sky 和国债收益率的下降。

ParaFi Capital:Ethena如何在一年半成长为DeFi基石?

上线初期,容量限制是主要问题。

目前,Ethena 的供应量约为 50 亿,其总 TVL 仅占比特币、以太坊和 Solana 期货未平仓合约的 12%。这是一个相对保守的衡量标准,因为并非所有 Ethena 的抵押品都与永续合约挂钩。

在未平仓合约量爆发式增长时期,例如 2024 年末,即使 Ethena 的供应量达到 60 亿美元,其供应量也仅占市场份额的 14%。

ParaFi Capital:Ethena如何在一年半成长为DeFi基石?

Ethena 巩固了其作为 DeFi 基石的地位,USDe 和 sUSDe 已深度集成至整个生态系统。

仅 USDe 就贡献了 Pendle 约 60% 的 TVL 和 Morpho 约 12% 的 TVL。自启动以来,Ethena 在 DeFi TVL 中的占比一直在增长,今年 3 月已达到约 6%。

虽然 DeFi TVL 今年迄今已下跌 23%,与近期价格走势同步,而且 2 月份 ByBit 遭受了黑客攻击,但 USDe 的 TVL 仅下跌了 17%。

ParaFi Capital:Ethena如何在一年半成长为DeFi基石?

未来将重点关注哪些机遇和风险?

  • 负资金费率环境下 USDe 供应

  • 交易所运营风险

  • USDtb 供应增长及集成

  • iUSDe 机构采用

  • Ethena 的 Converge 上线

  • USDe 支付用例

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作者ParaFi Capital@paraficapital
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