速览 CAP：MegaETH 上的新稳定币协议

作者：DeFi Dave

编译：深潮 TechFlow

在线平台经济的兴起帮助许多小型初创企业成长为如今的科技巨头，而这一切基于一个看似反直觉的现象：它们并不拥有其核心业务所需的任何资产。最经典的例子是 Uber 并不拥有车队中的任何车辆，而 Airbnb 也不拥有平台上的任何房间。这些公司通过市场的力量，将服务需求者与提供者精准匹配，无论是市区的短途出行还是临时住宿。相比传统企业需要处理车辆维护、许可审批等复杂的后勤事务，这些平台可以专注于优化技术、提升用户体验和提高效率，从而实现无限的业务扩展。

链上的世界也存在类似的动态。一方面是寻求收益的用户，另一方面是提供收益的协议和参与者，这些协议通过各种策略宣传高年化收益率 (APY)。然而，无论是通过抵押债仓 (CDP) 的杠杆、国债 (T-Bills) 的利息，还是基差交易等市场策略获得收益，单一策略在实现大规模交付时都会遇到瓶颈。

两种（有限）设计的故事

传统项目通常依赖内生设计，其收益来源于平台的使用需求。例如，借贷市场和永续合约依赖用户的杠杆意愿，而代币飞轮效应则需要新投资者持续购买治理代币。然而，如果平台缺乏需求（无论是杠杆需求还是代币购买需求），流动性供应将无法获得收益。这种设计类似于 Ouroboros，无法超越自身实现可持续发展。

而对于较新的外生策略，协议往往提出了一个错误的问题：哪种策略可以实现最大规模扩展？事实上，没有任何策略能够无限扩展。当 alpha 枯竭时，所有策略最终都会过时，开发者不得不重新回到设计阶段。

那么，稳定币应该关注哪些问题呢？作为资本形成的核心枢纽，稳定币需要思考如何高效分配资本以及如何保障用户的资金安全。要实现真正的成功，区块链生态需要一种灵活且安全的稳定币解决方案。

CAP 入场

CAP 是首个以程序化方式外包收益生成，并提供全面保障的稳定币协议。

谁构成了 CAP？

CAP 系统的核心由三类参与者构成：铸币者、运营者和再质押者。

• 铸币者 (Minters)：铸币者是持有 cUSD 的稳定币用户。cUSD 始终可以以 1:1 的比例兑换为其基础抵押资产 USDC 或 USDT。

• 运营者 (Operators)：运营者是能够执行大规模收益生成策略的机构，包括银行、高频交易 (HFT) 公司、私募股权公司、现实世界资产协议 (RWA 协议)、去中心化金融协议 (DeFi 协议) 以及流动性基金等。

• 再质押者 (Restakers)：再质押者是锁定资本的资金池，通过为运营者的活动提供安全保障来保护稳定币用户，并因此获得其再质押 ETH 的使用权。

（原图来自 DeFi Dave，由深潮 TechFlow 编译）

CAP 的工作原理

CAP 的智能合约明确规定了所有参与者的操作规则，包括固定要求、惩罚机制和奖励机制。

1. 稳定币用户存入 USDC 或 USDT，以 1:1 的比例铸造 cUSD。用户可以选择将 cUSD 抵押以赚取收益，或直接用作与美元挂钩的稳定币。cUSD 始终可以完全兑换。

2. 一个机构（例如具有 40% 门槛收益率的高频交易公司）选择加入 CAP 的运营者池，并计划通过 CAP 获取贷款，用于其收益策略。

3. 为了成为运营者，该机构需要先通过 CAP 的白名单审核，并说服再质押者将资金委托给他们。委托资金的总额决定了运营者能够获取的资本上限。一旦机构通过委托获得足够的“覆盖”，即可从抵押池中提取 USDC，用于执行其专属策略。

4. 在贷款期结束时，机构根据 CAP 的基准收益率向稳定币用户分配收益，同时向再质押者支付溢价。例如，如果基准收益率为 13%，溢价为 2%，机构可以保留剩余收益（在此情况下为 25%）。

5. 抵押 cUSD 的用户会通过运营者的活动积累利息，这些利息可以随时提取。

每个参与者的动机

要理解 CAP 的运作，仅了解参与者的行为是不够的，更重要的是明白他们参与的动机。

稳定币持有者

• 稳定收益，无需频繁切换：CAP 的市场设定利率让用户无需频繁更换协议，即使市场条件变化或协议过时，他们也能持续获得收益。

• 安全保障：相比那些承诺高收益却导致用户资金损失的 CeFi 和 DeFi 应用，CAP 提供了更高的安全性。用户的本金由智能合约的不可变性和足额抵押品保护，而非依赖信任。

运营者

• 零成本获取额外资本：CAP 提供的资本不需要成本基础，这让收益市场的做市商相比传统 LP 模型获得更高的收益，同时提升 DeFi 协议的总锁仓量 (TVL)、私人信贷基金的管理资产规模 (AUM)，并为跨领域套利者创造更多可能性。

再质押者

• 为锁定的 ETH 提供新用途：由于 ETH 通常被锁定在 L1 上，使用场景有限。通过再质押 ETH，用户可以将其委托给运营者，从而参与 CAP 等主动验证服务 (AVS)。

• 蓝筹资产支付的收益：CAP 允许再质押者自主决定溢价，以补偿他们承担的风险。这些溢价以 ETH 或 USD 等蓝筹资产支付，而非通胀性的治理代币或链下积分计划。因此，再质押者的收益不受项目市值限制，具有无限增长潜力。

存在的风险

任何新机会都伴随着风险，因此了解 CAP 的潜在风险尤为重要：

• 共享安全市场的风险：CAP 基于 EigenLayer 等共享安全市场，因此可能受到这些平台风险的影响。

• 基础资产价格波动：如果 USDC 或 USDT 脱锚，用户将面临价格波动的风险。不过，这种风险即使没有 CAP 也同样存在。

• 第三方跨链桥的风险：当用户通过跨链桥在其他链上使用 cUSD 时，可能面临第三方桥接的风险。然而，CAP 本身并不直接暴露于这些风险。

• 智能合约风险：CAP 不依赖于托管方或人为监管，而是通过智能合约的规则保护用户。然而，用户需要承担智能合约逻辑可能存在的风险，即便这些代码已通过审计。

结论

CAP 的每位参与者（铸币者、运营者和再质押者）都通过贡献价值解锁了新的收益机会：存款者获得了有保障的稳定收益，运营者以零成本获取资本，再质押者通过委托赚取高质量的资产收益。

为了让收益型稳定币实现大规模应用，我们需要依靠高效市场的力量，而不是中心化团队。正如其他行业的市场一样，竞争机制为所有参与者带来了最佳结果。