高盛研報解讀：非農意外強勁打壓降息預期，黃金在收益率上升中逆勢走強

撰文：Rita

美國 8 月非農新增就業 16.2 萬人，遠超預期，失業率維持在 4.1%。這份報告將 9 月加息概率推高，儘管白宮公開呼籲降息。市場最反常的信號來自黃金，在美債 10 年期實際收益率持續走高的背景下，金價依然上漲。9 月 7 日，高盛發佈 GOAL 月度資產配置報告，指出夏季的順週期輪動仍在延續但已放緩，大宗商品領漲跨資產表現，歐洲天然氣和成品油受霍爾木茲海峽緊張局勢推動漲幅居前。

股市板塊內部領導權發生了顯著變化。動量因子大幅回撤，資金從科技股輪動至非科技和防禦性板塊。能源領漲，金融和醫療保健成為非能源板塊中表現最強的行業。全球主權債券遭拋售，長端收益率逼近全球金融危機後高點，主要由實際收益率和期限溢價驅動。高盛認為，強勢名義增長、財政擔憂以及 AI 相關債務發行的擠出效應共同推高了債券收益率。

非農超預期，加息概率上升

8 月非農就業新增 16.2 萬人，大幅超出市場預期。此前數月的數據也獲得上修，失業率穩定在 4.1%。這份報告增強了市場對 9 月加息的預期，白宮公開表達了希望降息的立場。

本週市場的焦點將轉向美國 PPI 和 CPI 數據，以及歐洲央行等央行的政策決定。高盛經濟學家預計 8 月核心 CPI 和 PCE 環比漲幅均在 0.2%左右，加息不會發生，政策路徑的不確定性顯著上升。市場定價的 9 月加息概率已從 30%升至略高於 50%。

大宗商品領漲，黃金逆勢走強

大宗商品是過去三個月表現最亮眼的資產類別。歐洲天然氣和成品油受霍爾木茲海峽緊張局勢推動漲幅居前。穀物也錄得顯著上漲，農業大宗商品整體表現強勁。高盛指出，若“超級厄爾尼諾”現象持續，將加劇集中在特定農產品市場的供給風險，尤其是糖，可能推高食品價格通脹。對歐洲天然氣而言，若冬季氣溫溫和，則有助於緩解儲氣壓力。

黃金是最值得關注的反常信號。傳統上黃金與美債實際收益率呈負相關，這次金價在實際收益率上行時仍然上漲。高盛認為，美國財政部在外匯（日元）和長端國債市場的干預行動增加了對黃金、瑞郎和比特幣等避險資產的需求。高盛將黃金配置從中性上調至超配，12 個月目標價 5275 美元/盎司，隱含約 19%的上行空間。

股市輪動放緩，動量因子大幅回撤

夏季股市輪動的核心特徵是動量因子的大幅回撤。此前擁擠的科技股多頭被大量平倉，資金轉向能源、金融和醫療保健等板塊。標普 500 維持區間震盪，表面之下的領導權變化顯著。

高盛全球股票策略師 Peter Oppenheimer 指出，盈利增長正在從 AI 基礎設施向更廣泛行業擴散。二季度財報季中，標普 500 中位數公司每股收益增長 14%，剔除 AI 基礎設施後其餘股票的盈利增速也創下本輪週期新高。股市寬度正在改善，這是支撐順週期配置的核心邏輯。

高盛維持對美股、亞太除日本和日本股市的超配建議，低配歐洲。亞太除日本指數 12 個月目標價 1120 點，隱含約 26%的總回報空間。日本 Topix 指數目標價 4600 點，隱含約 12%上行空間。

債券收益率上行，信貸利差收窄

全球主權債券在夏季遭遇拋售，長端收益率接近後金融危機高點。高盛指出，收益率的上升主要由實際收益率和期限溢價驅動，而非通脹預期。美國 10 年期國債收益率從 6 月底的 4.3%升至 4.8%左右。高盛預計 10 年期美債收益率在 12 個月內將回落至 4.26%，提供約 6%的總回報。

信用債方面，美國投資級和高收益債均獲得超配建議。收益率上升的同時，信貸利差持續收窄，表明企業基本面穩健。高盛預計美國投資級債券 12 個月總回報約 9.5%，高收益債約 7.6%。

配置建議

高盛在當前的宏觀環境下維持順週期配置框架。權益資產中超配美股、亞太除日本和日本股市，低配歐洲。債券超配美國和德國國債，低配日本國債，信用債超配美國投資級和高收益。大宗商品中黃金超配，原油和銅中性。貨幣方面，美元在加息預期下仍有支撐，歐元面臨下行壓力。

高盛的配置邏輯是：名義增長依然強勁支撐風險資產，收益率和能源價格的上行正在增加跨資產波動。黃金在收益率上升中的逆勢走強是市場敘事變化的重要信號，當避險資產不再遵循傳統定價規則時，意味著更深層的東西正在發生變化。

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本文系潮向研究對第三方券商研究報告（高盛，2026 年 9 月 7 日）的整理與解讀，結合公開市場信息的整理。文中引述的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為該券商分析師的觀點，僅代表其所屬機構立場，不代表潮向研究的觀點，也不構成任何投資建議。

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