機構入場，是加密的勝利，還是淪陷？

撰文：Meltem Demirors

編譯：Saoirse，Foresight News

機構終於「進軍加密行業」了 —— 但它們不是來接盤的。

它們是來把加密經濟，變成自己資產管理規模（AUM）擴張機器的手續費現金流。

這不是評判，也不是批評，只是對事實的觀察。

請注意：我下面的觀點主要針對作為代幣 / 數字貨幣的加密資產，不一定適用於作為金融基礎設施的區塊鏈（後者本身可以不需要代幣，當前絕大多數 DeFi 治理代幣也證明了這一點）。

從去年的數字資產峰會開始，我就一直持這個觀點。當時我的開場演講題為《Believe in Something》。過去一年，沒有任何事改變我的看法，反而讓圖景更清晰了。

最近，我的朋友 ——Wintermute 的 Evgeny、Markets Inc 的 Dean，各自寫了兩篇很棒的文章，討論加密領域所謂的「機構採用」及其對市場週期的意義。他們啟發我寫下第三篇，在他們觀點之上，增加一個新視角：正在劇變的資本格局，以及愈演愈烈的 AUM 爭奪戰。

沒時間看完整版？一句話總結：

「機構採用」不是使命，而是榨取策略。

真正的問題只有一個：加密行業能不能足夠快地建立並扶持自己的原生機構，把經濟價值留在鏈上，而不是源源不斷流向傳統金融（TradFi）。

傳統金融已經在榨取加密經濟的大部分收益

順著資金流向看，誰在加密領域真正獲利一目瞭然：

不是 DeFi 協議，而是中本聰在比特幣白皮書裡原本想要取代的那些金融機構。

• 僅 USDT 和 USDC，每年就能產生約 100 億美元淨息差，收益歸 Tether、Coinbase 和 Circle。它們是加密生態的重要參與者，但最終只為股東負責。
• 美國商務部長 Howard Lutnick 旗下的 Cantor Fitzgerald，通過為 Tether 管理國債、為數字資產公司和投資產品安排交易，每年賺取數億美元。
• 特朗普總統、其家族及合作伙伴，通過一系列加密相關項目與代幣工具合計獲利數十億美元。
• 貝萊德的 IBIT 比特幣 ETF，在約 18 個月內資產管理規模衝到約 1000 億美元，成為史上規模增長最快的 ETF，也是貝萊德最賺錢的產品。
• 阿波羅資管等機構正悄悄把加密抵押品、國庫資金導入自家信貸和多資產基金。

每年，傳統金融機構都從加密經濟中榨取數百億乃至上千億的資產與利潤，很多時候，它們賺得比真正創造價值的原生協議還要多。

那些在無數場會議上鼓吹機構入場的「行業創新者」，和在推特上狂熱炒 Meme 幣的「前線鬥士」，其實比你想象中更相似。

我們別再無腦追捧，該開始獨立思考了。

機構到底在想什麼？

企業只有一個目標：利潤最大化。

加密能幫它們在兩方面賺錢：

• 降本

分佈式賬本、鏈上抵押品、即時結算，能大幅降低後臺與中臺成本，提升抵押品流動性與利用率。

• 創收

把加密打包成 ETF、代幣化基金、結構化產品、託管服務、借貸、現金管理方案…… 全都能產生豐厚、持續的手續費，還能收穫加密社區的狂熱追捧。

過去十年，機構只關心第一條。

2015 年我們創立 DCG 時，我花了三年向所有金融機構推銷比特幣全球賬本與最終結算的優勢。那時，金融機構根本不把加密當成新收入來源，只覺得風險太高，碰比特幣和代幣體系對董事會來說完全不划算。

2018 年初我離開 DCG 加入 CoinShares，我們的 AUM 從幾千萬做到幾十億。當時少數敢大膽佈局比特幣的獨立投資經理，都獲得了驚人回報。

2024 年初是轉折點：機構開始把加密當成第二條路徑 —— 新的收入機器。

貝萊德 IBIT 的推出，是壓垮大壩的那股潮水。

IBIT 成為史上最成功的 ETF，極大增厚了貝萊德的利潤表。

幾個關鍵事實：

• IBIT 上線一年內規模衝到 700 億美元，增速是此前紀錄保持者黃金 ETF GLD 的約 5 倍。
• 2024 年底 IBIT 期權上市後，又吸引超 300 億美元資金，份額碾壓所有競品，佔比特幣 ETF 總規模一半以上。
• IBIT 是貝萊德最賺錢的 ETF：約 1000 億美元 AUM，每年產生數億美元手續費，收入超過貝萊德近萬億規模的標普 500 旗艦指數基金。

IBIT 給全行業展示了一套標準答案：

把比特幣和數字資產，裝進傳統基金結構，上市，然後變成穩定、豐厚的手續費奶牛。

從 DAT、代幣化國債到鏈上貨幣基金，全是這套打法的複製粘貼。

AI 資本支出超級週期正在吞噬全球資本

我們稍微轉個話題，談另一個關鍵趨勢 —— 這也是我 2024 年 IBIT 上線後立刻創辦 Crucible 的重要原因。

算力與能源價值鏈正在實時重塑全球資本格局。

未來十年，構建 AI 經濟（芯片、數據中心、電力、工廠等）需要數十萬億美元資本開支。

錢從哪來？

所有不直接跟 AI 綁定的流動資產 —— 加密、非 AI 股票、甚至信貸資產 —— 都在被賣出，換成市場眼中的「必配 AI 資產」。

同時，很多 LP（有限合夥人）在私募市場配置過高，退出與回款變慢，正在悄悄削減或推遲新的私募信貸與 PE（私募股權）出資。

融資週期變得更長、更不穩定、更難預測。

對優質 AUM（資產管理規模）渠道的競爭白熱化。

結果就是：

資管機構和私募機構瘋狂搶錢，從保險資金、零售與富裕人群、主權財富平臺裡補倉 —— 而傳統養老金與捐贈基金正在撤退。

市場極度飢渴現金。

任何看起來像資金池的東西，都會被吸乾。

鏈上資本，是下一個 AUM 主戰場

在爭奪 AUM（資產管理規模）的浪潮裡，加密不再是奇怪的玩具 ——

它是數萬億美元級的潛在 AUM，就擺在明面上。

IBIT 證明了：加密能成為巨大的賺錢機器，是機構配置者的「蜜罐」。

特朗普政府也表示，會全力為加密創新創造極度寬鬆的環境。

如今，鏈上資產管理與國庫資金已達數千億美元規模。

• 穩定幣總髮行量約 3000 億美元，USDT 佔約 60%，USDC 佔約 25%。
• 多鏈 DeFi 總鎖倉量（TVL）約 900–1000 億美元。
• 代幣化貨幣基金、代幣化黃金、消費信貸產品等現實資產（RWA）再增加數百億規模。
• 但鏈上平均收益率只有 2%–4%，遠低於傳統貨幣基金約 4.1% 的水平；即便是 Lido 近 180 億美元的 stETH 池，收益率也僅約 2.3%。

在飢渴的資產積累者眼裡，這不是「DeFi 鎖倉量」，這是尚未被充分貨幣化的現金流—— 可以打包、質押、再出借、收費用。

這不是道德評判，只是機構的本能，就像人要呼吸一樣自然。

來源：DefiLlama

代幣化與合規包裝，把原本「禁區」的加密資本，變成了符合傳統託管與風控框架的收費型 AUM。

當企業、DAO、協議積累鉅額加密財庫並尋求更安全的外部收益時，資管機構就能把這些資產重新打包成代幣基金、貨幣基金、結構化產品。

對面臨資金壓力、流量競爭加劇的公司來說：

「洗劫」加密資產負債表，是擴張收費型 AUM 最乾淨的路徑之一，不用再擠已經飽和的傳統渠道。

一記警鐘：再不行動，就是被吞併

正如西方經濟體引入了不認同其文化與價值觀的群體，如今正為此承受社會與經濟代價，加密行業也正面臨一場相似的生存危機。

加密經濟及其核心意見領袖正在引入不認同行業核心價值觀、也不致力於原生經濟增長的傳統金融機構。

整個行業很快將為此付出社會與經濟層面的代價。

若任由事態發展，加密經濟最終只會淪為傳統金融機構擴張 AUM（資產管理規模）的又一個流動性附庸。

唯一出路：

儘快建立並壯大我們自己的原生機構。

包括鏈上資管、風控與承銷、原生金融產品、加密原生配置機構……

它們能為財庫 AUM 競爭，設計服務於加密長期利益的產品，把經濟價值留在加密生態內部，而不是外流去增厚傳統巨頭的利潤表。

如果現在不優先扶持加密原生機構，所謂的「機構採用」就不是勝利，而是吞併。

有所堅守，否則一無所有。