Тёмные пулы правят бал, киты уходят в тень: сигналы открытого рынка, насколько им ещё можно доверять?

Автор: Gino Matos

Перевод: Saoirse, Foresight News

sFOX опубликовала данные: объем торгов в крипто-даркпулах продолжает расти. В апреле масштаб был ничтожным, а к июню они уже заняли 15% от общего месячного объема торгов. В отчете компании от 30 июля также упоминается, что из институциональных средств на платформе 77,7% были сведены через внебиржевые торговые стойки (OTC), и лишь 18,4% поступило на публичные биржи. Только за май объем торгов в даркпулах достиг 147 миллионов долларов.

Diana Pires из sFOX в интервью CryptoSlate заявила, что это структурный сдвиг, аналогичный реконструкции отрасли, которую годы назад пережили рынки акций и Forex.

Почему институциональные инвесторы выбирают крипто-даркпулы

Крупные заказы, размещенные в публичном стакане заявок, оставляют четкий след. Другие трейдеры могут распознать торговые паттерны, опередить сделку или двинуть цену в противоположном направлении до исполнения заказа, увеличивая проскальзывание.

Pires приводит в пример такие институциональные игроки, как Jane Street и Citadel, у которых есть сильный мотив скрыть свои торговые следы. Как только торговые паттерны будут распознаны рынком, другие участники начнут целево торговать против них.

Это также основная причина, по которой все больше крипто-заказов начинают выбирать даркпулы, внебиржевые стойки и платформы, способные одновременно распределять единый заказ для исполнения на более чем десяти торговых площадках.

Только одна организация sFOX подключена к более чем 40 биржам и внебиржевым торговым стойкам, ее институциональные клиенты в среднем ежемесячно совершают сделки через 14–19 из этих каналов.

Внебиржевые торговые стойки, принимая крупные заказы, сначала дробят их на мелкие заказы, а затем распространяют, чтобы избежать резких колебаний рынка напрямую от одной сделки.

Pires так обобщает основную логику крипто-даркпулов: торговая платформа конфиденциально принимает крупные позиции, затем дробит их на мелкие заказы и отправляет на биржу; мелкие заказы почти не возмущают стакан заявок. Она считает, что после притока таких средств на публичный рынок это помогает увеличить глубину стакана заявок и дополнительно сузить спред между покупкой и продажей.

В прошлом публичный стакан заявок мог отражать подавляющее большинство реальных торговых действий рынка, теперь же он отражает лишь небольшую часть торговых операций рынка. Затишье на биржевом табло не означает, что институциональные инвесторы не действуют. Крупные покупатели могут накапливать позиции в течение нескольких недель, не выставляя никаких видимых ордеров на покупку; крупные продавцы также могут завершить масштабное сокращение позиций, однако на табло не появится огромного давления продаж.

Информационное преимущество отслеживания китов активно нивелируется

Трейдеры биткоина и криптоактивов когда-то имели естественное преимущество перед другими участниками рынка: все могли постоянно отслеживать балансы средств на биржах, крупные ордера в стакане заявок и крупные позиции в блокчейне.

Pires указывает, что даркпулы устраняют это преимущество на уровне дизайна. Торговые платформы, внебиржевые стойки и брокеры могут видеть базовые потоки средств; эта информация защищена нормативными актами и клиентскими соглашениями, поэтому розничные инвесторы не могут узнать, покупают или продают институциональные инвесторы.

Простые возможности для межрыночного арбитража также постоянно исчезают. Когда-то скорость распространения информации была ниже скорости движения средств, и инвесторы могли купить дешево на одной бирже и продать дорого на другой, получая прибыль. Pires заявила, что по мере того, как прайм-брокеры и агрегационные платформы одновременно сканируют десятки торговых площадок, завершая арбитраж и устраняя разрывы до того, как розничные инвесторы смогут уловить спред, такие возможности год от года сокращаются.

Она прогнозирует, что рынок крипто-торговли в конечном итоге примет форму фондового рынка: индивидуальные инвесторы больше не будут подключаться к биржам напрямую, а будут делать это через брокеров, которые будут искать наилучшие котировки на различных торговых площадках от их имени.

Объем торгов на счетах розничных инвесторов обычно с трудом достигает порога минимальной комиссии биржи, тогда как брокеры, интегрирующие огромные объемы институциональных заказов, могут легко достичь этого. Pires считает, что этот разрыв будет продолжать подталкивать обычных трейдеров к брокерам, только этот переход не будет осуществляться посредством нормативного принуждения, как на фондовом рынке.

Два сценария развития рынка

Оптимистичный сценарий

Платформы агрегации заказов и основные торговые площадки будут принимать заказы розничных инвесторов так же, как они обрабатывают институциональные заказы. Рыночные спреды будут продолжать сужаться, проскальзывание дополнительно снизится, а случаи пробоя тонкого рынка крупными заказами уменьшатся.

Торговые возможности, утраченные публичными биржами, перейдут в другие сегменты. Рынки ончейн и DeFi по-прежнему сохраняют публичные данные о крупных позициях, поэтому трейдеры, желающие спекулировать на колебаниях рынка, все еще имеют каналы для участия; тренды на регулируемых и комплаенс-рынках станут более стабильными.

Пессимистичный сценарий

Для трейдеров с обычным объемом капитала скорость исчезновения прозрачности торгов превышает скорость внедрения ожидаемых эффектов оптимизации торгов. Розничные и средние инвесторы полностью утратят способность оценивать движения институциональных средств.

Оптимизация спреда и качественные услуги маршрутизации заказов по-прежнему будут доступны только крупным клиентам, объем средств которых соответствует требованиям и которые могут подключиться к прайм-брокерам и агрегационным платформам. Сигналы рынка публичных бирж будут продолжать ослабевать, и участники, полагающиеся на торговлю путем наблюдения за биржевым табло, первыми почувствуют изменения.

Независимо от того, куда пойдет рынок, трейдерам необходимо скорректировать торговые привычки: не рассматривать объем торгов на одной бирже как ориентир для общей картины рынка; перед учетом установленных комиссий биржи сравнивать совокупные торговые издержки на разных каналах; когда глубина стакана недостаточна, по возможности использовать лимитные ордера, чтобы предотвратить воздействие рыночных ордеров на цену.

Под кажущимся спокойным стаканом заявок могут скрываться крупномасштабные институциональные сделки.

Крипто-рынок становится зрелым, торговый опыт постоянно оптимизируется, но сложность интерпретации рынка продолжает расти. Розничные инвесторы реже сталкиваются с внезапными шоками рынка со стороны китов, но им также становится сложнее наблюдать за наиболее ценными движениями основных средств.