안정화폐 발행 시장: 시장을 재구성하는 4가지 비즈니스 모델
작성: Tiger Research
번역: AididiaoJP, Foresight News
요약
스테이블코인 발행은 암호화폐 분야에서 가장 수익성이 높은 비즈니스 중 하나이다.
그러나 USDT와 USDC가 합쳐서 시장 점유율의 85% 이상을 차지하고 있는 상황에서, 신규 진입 기업이 동일한 준비금 이자 모델로 경쟁하는 것은 현실적이지 않다.
본 보고서는 이러한 시장 구조 속에서 각기 고유한 위치를 확보한 네 개의 스테이블코인 발행사를 분석한다.
테더(Tether)는 약 62%의 시장 점유율로 선두를 달리고 있다. 핵심적인 준비금 수익 모델 위에, 테더는 ‘빅 포’ 회계법인 4사의 감사를 도입하고, 신규 사업에 200억 달러를 투자함으로써 신뢰를 재구축하고 수익원을 다각화하고 있다.
스트레이츠엑스(StraitsX)는 준비금 이자를 주요 수익원으로 삼지 않고, 지불 수수료를 중심으로 비즈니스를 운영한다. 알리페이+(Alipay+) 및 그랩페이(GrabPay), 비자(Visa)와의 연동은 실제 생활 속 유용성을 입증했으며, 매월 송금량이 자사 시가총액의 2.5배에 달한다는 데이터도 이 모델의 실행 가능성을 검증한다. 경쟁사보다 먼저 싱가포르 금융관리청(MAS)로부터 주요 지급 기관(Major Payment Institution) 라이선스를 획득함으로써, 규제 요건 자체가 오히려 경쟁력 있는 방어 벽이 되었다.
M0사는 직접 스테이블코인을 발행하지 않는다. 대신 다른 기업들이 자체 스테이블코인을 발행할 수 있도록 공유 인프라를 제공한다. 메타마스크(MetaMask)와 엑소더스(Exodus)가 이미 이 플랫폼을 통해 스테이블코인을 운영 중이다. 발행사와 건설자(builder)가 계속해서 가세함에 따라, 이 모델은 네트워크 효과를 통해 지속적으로 강화되고 있다.
KRWQ는 국내 규제 프레임워크가 부재한 상태에서 운영되며, 이미 규제 체계 밖에서 운용되고 있는 원화 무본전결제선물(NDF) 시장의 해외 수요를 최초로 선점했다. 향후 국내 규제 프레임워크가 확립되면, 사전에 구축된 해외 유동성을 바탕으로 한국 내 시장에 진입한 후, 이 모델을 아시아 주요 무본전결제선물 통화로 확대해 나갈 계획이다.
스테이블코인 발행 시장은 단일한 비즈니스 모델로 수렴되지 않고, 오히려 분화되는 양상을 보이고 있다. 각 발행사의 규모와 포지셔닝에 따라 근본적으로 다른 수익 전략이 공존하고 있다.
스테이블코인 발행 시장
스테이블코인 발행은 암호화폐 분야에서 가장 수익성이 높은 비즈니스 중 하나로, 점차 더 많은 기관 참여자들을 끌어들이고 있다.
테더는 이 분야를 선도하며 초기 거래 시장에서 주요 유동성 공급자로서 선두 자리를 차지했다. 서클(Circle)은 규제 준수를 최우선 과제로 삼고, 2025년 6월 뉴욕증권거래소(NYSE)에 상장함으로써 전통 금융 영역까지 영향력을 확장시켰다.
이러한 기관화 추세는 스테이블코인 시가총액을 약 3,000억 달러 수준으로 끌어올렸으며, 주요 관할권들이 공식적인 규제 프레임워크를 마련하도록 촉진시켰다. 미국은 2025년 7월 ‘GENIUS 법안’을 제정하여, 결제용 스테이블코인에 대한 최초의 연방 차원 규제 체계를 구축했다. EU는 ‘암호자산시장규제법(MiCA)’을 시행했고, 홍콩 역시 ‘스테이블코인 조례’를 공포함으로써 글로벌 차원의 규제 경쟁이 본격화되었다.
이 성장세는 앞으로 더욱 가속화될 전망이다. 타이거 리서치(Tiger Research)의 분석에 따르면, 스테이블코인 연간 순공급 증가분은 2024년 550억 달러에서 2025년 1,010억 달러로 거의 두 배로 증가했다. 주요 관할권에서 관련 입법이 완료되고 기관 수요가 실질적으로 유입된다면, 보수적인 15% 연간 성장률 가정 하에서도 2030년에는 시장 규모가 6,000억 달러를 넘어서게 될 것으로 예상된다.
스테이블코인의 핵심 수익 모델은 발행 행위 자체가 아니라 준비금 관리에 있다. 사용자가 1달러를 예치하면, 발행사는 1개의 USDT 또는 USDC를 발행하고, 해당 달러를 미국 국채, 머니마켓펀드(MMF) 등 저위험 자산에 투자한다. 발행 규모가 커짐에 따라 준비금 기반이 확대되고, 이에 따른 이자 수익도 증가한다.
이 모델은 본질적으로 규모 경쟁이다. 준비금 이자에서 의미 있는 수익을 창출하려면 수백억 달러 규모의 유통량이 필요하다. 현재 USDT(약 62%)와 USDC(약 25%)가 합쳐서 85% 이상의 시장 점유율을 차지하고 있으며, 나머지 15%는 수십 개의 소규모 발행사들이 나누고 있다. 따라서 후발 주자로서는 준비금 이자 모델만으로 경쟁하는 것이 현실적이지 않다.
신규 진입 기업들은 대체 수익 모델을 설계하거나, 아예 비즈니스를 재정의함으로써 이 상황에 대응하고 있다. 일부 기업은 지불 수수료 및 실물 경제와의 융합을 주요 수익원으로 삼고 있고, 또 다른 기업은 직접 스테이블코인을 발행하지 않고 발행 인프라를 제공함으로써 네트워크 서비스 수수료를 수익화하고 있다. 또한 일부 기업은 규제가 비교적 느슨한 통화 지역에서 먼저 해외 수요를 흡수한 후, 규제 프레임워크가 정비되면 자국 시장에 진입하는 전략을 선택하고 있다.
스테이블코인 발행 시장은 단일 모델로 수렴되지 않고, 오히려 분화되는 방향으로 나아가고 있다. 각 발행사의 규모와 포지셔닝에 따라 근본적으로 다른 수익 전략이 공존하고 있다. 다음 장에서는 주요 참여자들과의 인터뷰를 바탕으로 이러한 모델들이 실무에서 어떻게 작동하는지를 상세히 분석한다.
테더: 스테이블코인 시장의 벤치마크
테더는 2014년 처음으로 달러 연동형 스테이블코인 USDT를 발행했으며, 현재 약 62%의 스테이블코인 시장 점유율을 보유하고 있어 실질적으로 이 업계의 개척자 역할을 하고 있다.
테더가 10년 이상 시장 선두 자리를 유지해 온 이유는 단순한 선점 효과 때문만은 아니다. 오늘날의 테더를 만든 것은 일련의 능동적이고 신중한 구조적 전환들이다: 상업어음에서 미국 국채로의 준비금 자산 구성 전면 개편, 분기별 외부 검증 체계 구축, 그리고 AI, 에너지, 교육, 통신 등 다양한 분야로의 수익원 다각화를 위한 비즈니스 모델 전환 등이다.
비즈니스 모델
테더의 수익원은 다양하지만, 준비금 관리가 여전히 핵심이다.
테더가 USDT를 발행할 때마다 동일 금액의 달러를 수령하며, 이를 미국 국채, 리버스 레포, 머니마켓펀드 등 안전 자산에 투자한다. 발행량이 증가함에 따라 관리 자산 규모도 확대되고, 이에 따른 이자 수익도 누적된다. 또한 일부 준비금은 금과 비트코인 형태로 보유하고 있는데, 이 두 자산의 가격 상승은 추가적인 시가총액 기준 수익을 창출한다. 공개 정보에 따르면, 준비금 관리 수익이 총 이익의 대부분을 차지한다.
부수적인 수익원으로는 프로토콜 연동 수수료 및 거래 수수료가 있다. 더불어 테더는 USDT 준비금과 독립된 전략적 투자 포트폴리오를 보유하고 있으며, 여기에는 AI, 에너지, 미디어, 통신 분야가 포함된다.
규제 참여
2025년 1분기부터 테더는 엘살바도르의 ‘디지털 자산법’에 따라 스테이블코인 발행사 라이선스를 취득하고, 국가 디지털 자산위원회(National Digital Assets Commission)의 감독 하에 운영되고 있다. 그러나 일부 관점에서는 이 구조가 투명성을 제한한다고 평가한다. S&P는 이를 근거로 USDT에 낮은 투명성 등급을 부여한 바 있다.
테더는 이 문제를 미국 시장에 별도로 진입함으로써 해결하고자 한다. ‘GENIUS 법안’ 프레임워크 하에, 미국 규제 환경에 특화된 제품 라인인 USAT을 출시했으며, USDT는 글로벌 시장을 겨냥한 범용 제품으로 계속 운영된다. 이 두 시장은 구조적으로 독립되어 있으며, 동시에 추진되고 있다.
테더는 투명성 논란에도 적극적으로 대응하고 있다. BDO 회계법인이 수행하는 분기별 준비금 검증 보고서는 오랜 기준 절차였으나, 테더는 2026년 3월 공식적으로 ‘빅 포’ 회계법인 중 한 곳을 선정해 USDT 준비금에 대한 전면 감사를 실시했다. 단순히 특정 시점의 준비금 구성만 확인하는 검증과 달리, 전면 감사는 자산·부채 및 내부통제 체계까지 더 높은 심사 기준으로 포괄한다.
시장은 이에 반응했다. 테더의 규제 준수 상황이 개선됨에 따라 서클의 주가는 약 20% 하락했다. 이는 테더가 기존 가장 큰 경쟁 약점을 보완함으로써 시장 경쟁 구도를 재편하고 있음을 보여준다.
성장 전략
테더의 성장 전략은 실물자산(RWA) 확장, 기술 혁신, 신규 사업 개발에 초점을 맞추고 있다. 대표적인 실물자산 제품은 스위스 금고에 보관된 실물 금으로 1:1 담보된 ‘테더 골드(Tether Gold)’다. 이 제품은 금 연동형 스테이블코인 시가총액의 절반 이상을 차지하며, 기초 자산 규모도 지속 확대되고 있다.
신규 사업 확장도 병행되고 있다. 테더의 자체 투자 포트폴리오는 AI, 에너지, 미디어, 통신 분야에 걸쳐 200억 달러 이상 규모이며, USDT 준비금과는 완전히 분리되어 있다. 이 포트폴리오는 잉여 자본의 성장 엔진으로서, 스테이블코인 발행에서 발생한 이익을 장기 성장 동력에 재투자한다.
핵심 포인트
테더의 사례는 스테이블코인 사업 진입을 고려하는 모든 기업에 몇 가지 구조적 통찰을 제공한다.
첫째, 스테이블코인 발행은 규모의 비즈니스다. 발행되는 각 USDT는 미국 국채에 투자된다. 발행량이 증가함에 따라 국채 보유량도 늘어나고, 이자 수익도 함께 증가한다. 발행량과 자산운용 규모 사이의 이 직접적 연관성을 이해하는 것은 어떤 스테이블코인 비즈니스 모델을 분석하는 출발점이다.
둘째, 규제 준수는 선택이 아닌 전제조건이다. 테더조차도 규제 프레임워크 내에서 운영되어야 한다. 현재의 규제 체계가 얼마나 불명확하더라도, 비즈니스 구조 설계 단계에서부터 규제 체계 내 진입을 전제로 해야 한다. 스테이블코인은 본질적으로 규제 범위 내에서 운영되는 산업이다.
스트레이츠엑스: 아세안 실물경제를 위한 스테이블코인 발행사
스트레이츠엑스는 싱가포르에 본사를 둔 스테이블코인 발행사로, 핵심 제품은 싱가포르 달러(SGD) 연동형 XSGD와 달러(USD) 연동형 XUSD이며, 인도네시아 루피아(IDR) 등 아세안 주요 통화로 사업을 확장했다.
주목해야 할 것은 단순한 디지털 자산 발행이 아니라, 아세안 실물경제와 직접 연결된 결제 인프라를 구축하고 있다는 점이다. 체인온 데이터 플랫폼 rwa.xyz에 따르면, XSGD의 월간 송금량(약 3,990만 달러)은 시가총액(약 1,580만 달러)의 약 2.5배에 달한다.
USDT, USDC 등 글로벌 주류 스테이블코인과 비교해 스트레이츠엑스의 절대 자산 규모와 자금 회전량은 여전히 작지만, 응용 사례는 근본적으로 다르다. 주류 스테이블코인은 주로 암호화폐 거래소에서의 투자 거래에 사용되는 반면, 스트레이츠엑스의 토큰은 일상적인 실제 상업 활동에 활용된다. 데이터는 이들이 투자자의 지갑에 잠자고 있지 않고, 시장에서 지속적으로 유통되고 있음을 보여준다.
스트레이츠엑스가 아세안 지역의 전문 결제 인프라로 간주되는 이유는 체인온 지표뿐 아니라, 뒷받침하는 강력한 기업 대기업(B2B) 결제 네트워크 통합 역량에 있다.
비즈니스 모델
스트레이츠엑스의 수익 모델은 지불 수수료를 중심으로 한다. 준비금 이자 수익은 유통량, 금리 등 외부 변수에 의해 제약받는 반면, 지불 수수료는 거래량과 연동되어 사업 성장과 함께 확대될 수 있다.
준비금 이자 수익: 유통 중인 XSGD 및 XUSD에 상응하는 준비금은 DBS 은행, 스탠다드차타드 은행, 유니온 인터내셔널 은행의 신탁 계좌에 보관된다. 싱가포르 금융관리청(MAS) 규정에 따라 이자는 토큰 보유자가 아닌 기업이 취득한다. 약 6,500만 달러의 총 유통량을 기준으로 연간 수익은 약 260만~325만 달러로 추산된다.
결제 처리 수수료: 안정화 코인을 이용한 결제 또는 정산 시마다 발생한다. 주요 채널은 자금 입출금 채널, QR코드 결제 네트워크(알리페이+ 및 그랩페이와의 연동), 카드 발행(비자 은행 식별 코드 스폰서십) 등이다. 이 수익은 수수료율이 아니라 거래량과 연동된다.
장외 거래 및 외환 스왑 스프레드: 안정화 코인 간 상호 교환, 매매, 대규모 장외 거래에서 발생하는 외환 스프레드 수익.
이 중 지불 수수료는 주로 스트레이츠엑스의 외부 네트워크 통합을 통해 창출된다. 알리페이+, 그랩페이 등 주요 모바일 결제 플랫폼과 바이낸스, 바이비트 등 글로벌 거래소가 이미 스트레이츠엑스 시스템을 자금 결제에 도입하여 다양한 응용 사례를 포괄한다. 특히 주목할 점은, 스트레이츠엑스 내부 데이터에 따르면, 비자 카드와 연동된 안정화 코인 결제량이 지난 1년간 40배, 동기 발행량은 83배 증가했다는 사실이다.
규제 포지셔닝
암호화폐 업계에서는 엄격한 규제가 사업 확장을 제한한다고 일반적으로 인식한다. 그러나 스트레이츠엑스는 이와 반대의 접근법을 취하며, 싱가포르 금융관리청(MAS)의 규제 프레임워크를 경쟁 방어 수단으로 전환했다.
이 전략의 기반은 스트레이츠엑스가 획득한 MAS 주요 지급 기관(Major Payment Institution) 라이선스이다. 이 라이선스를 통해 스트레이츠엑스는 MAS가 규제하는 7대 주요 지급 서비스 중 6개를 하나의 법인 내에서 합법적으로 운영할 수 있게 되었으며, 단순 토큰 발행을 넘어 해외 송금, 외환 교환, 상점 결제, 계좌 발행 등의 사업을 수행할 수 있다. XSGD와 XUSD는 이미 MAS의 단일 통화 안정화 코인 규제 프레임워크를 실질적으로 충족하는 안정화 코인으로 인정받았다.
기관 자본이 블록체인 생태계에 대규모 유입되기 위해서는 은행 수준의 KYC(고객확인) 및 AML(자금세탁방지) 시스템이 기본 전제이다. 그러나 대부분의 규제 밖에서 운영되는 암호화폐 기업은 이 기준을 충족하지 못한다.
스트레이츠엑스는 규제 기관과 공동으로 암호학 기반 차세대 신원 인증 시스템을 개발하고 있다. 전략은 미래 기관 자금 유입 시 요구될 규제 기준을 사전에 충족함으로써, 이 자금을 독점적으로 유치할 수 있도록 하는 것이다.
성장 전략
지속 가능한 수익 모델을 확립한 후, 스트레이츠엑스의 다음 목표는 새로운 결제 시장 진입이다. 장기 성장 동력은 실물자산 결제에서 주로 비롯될 전망이다. 주식, 채권 등 전통 자산이 점차 블록체인 상으로 이전함에 따라, 결제 수단으로서의 토큰화된 현금에 대한 수요도 증가할 것이다. 스트레이츠엑스는 여러 블록체인 환경을 아우르는 크로스체인 상호운용성(cross-chain interoperability)을 제공함으로써 기관 결제 수요를 선점할 계획이다.
핵심 포인트
스트레이츠엑스의 사례는 장기 성장 동력이 실물자산 결제에서 비롯됨을 보여준다. 주식, 채권 등 전통 자산의 블록체인 이전에 따라 결제 매개체로서의 토큰화된 현금 수요도 동반 증가할 것이다. 스트레이츠엑스는 여러 블록체인 환경을 아우르는 크로스체인 호환성을 제공함으로써 기관 결제 수요를 조기에 선점할 계획이다.
첫째, 총량보다 회전율이 더 중요하다. 달러가 아닌 안정화 코인 발행사는 단순한 발행 규모로 성장할 수 없다. 반드시 실질적인 응용 사례를 확보하고 기업 대기업(B2B) 결제 네트워크에 통합되어야 한다. 핵심 지표는 시가총액이 아니라 회전율이다.
둘째, 규제 준수는 경쟁적 방어벽이다. 스트레이츠엑스는 MAS 라이선스를 경쟁사보다 먼저 획득함으로써, 규제 요건을 구조적 진입 장벽으로 전환했다. 안정화 코인은 암호화폐 세계와 전통 금융의 접점에 위치해 있으며, 본질적으로 규제 산업이다. 발행사가 규제 준수를 달성하는 속도와 규제 기관과 협력하는 정도는 경쟁의 성패를 좌우하는 핵심 변수가 될 것이다.
M0사: 안정화 코인 건설자 및 발행자를 위한 공유 인프라
M0사는 기업이 안정화 코인을 출시하고, 금융기관이 안정화 코인을 발행할 수 있도록 공유 인프라를 제공한다.
M0사는 직접 안정화 코인을 발행하지 않으며, 여러 건설자(builder)가 공통의 기술 기반 위에서 자신만의 안정화 코인을 출시할 수 있도록 인프라를 제공한다.
이 구조는 두 가지 핵심 문제를 해결한다. 첫째, 안정화 코인 시장은 분절되어 있으며, 각 발행사는 서로 독립적인 기술 스택을 운영하므로, 교차 코인 호환성이 구조적으로 어려운 상황이다. 둘째, M0사가 없으면 안정화 코인 건설자는 ‘콜드스타트(cold start)’ 문제에 직면하게 된다: 즉, 첫날부터 자신의 안정화 코인에 대한 유동성, 파트너십, 네트워크 효과를 모두 새로 구축해야 한다.
M0사는 공유 계층을 통해 이 두 가지 문제를 동시에 해결한다. 이 플랫폼 위의 모든 안정화 코인은 공통 표준 및 기술을 기반으로 하며, 출시 즉시 기존 유동성을 공유하고, 플랫폼 내 다른 모든 M0 기반 안정화 코인과 1:1 교환할 수 있다.
현재 M0 인프라를 기반으로 구축된 안정화 코인에는 메타마스크의 mUSD, 엑소더스의 XO 캐시, KAST의 USDK, 노블의 USDN, 유슈얼의 UsualM 등이 있으며, 더 많은 프로젝트가 개발 중이다. M0 발행 기술 스택을 지원하는 발행사에는 브리지(Bridge, 스트라이프 산하), 문페이(MoonPay), 1머니(1Money) 등이 있다.
비즈니스 모델
발행사: 규제 기관의 허가를 받은 기관으로, 담보 자산으로 준비금을 보유하고, M0 인프라를 활용해 안정화 코인을 발행하며, 준비금에서 발생한 이자 수익의 일부를 약정된 요율로 플랫폼에 지불한다.
건설자(builder): 특정 응용 사례를 보유한 실체로, M0사를 통해 자신만의 안정화 코인을 출시 및 통제함으로써 경제적 이익을 확보하고, 통화 운영 방식을 직접 자신의 제품에 맞춤화할 수 있다.
메타마스크의 mUSD 사례는 이 두 역할이 실제로 어떻게 협력하는지를 명확히 보여준다. 메타마스크는 M0 기술을 활용해 mUSD라는 브랜드로 자신의 안정화 코인을 설계 및 구축했으며, 필요한 기능과 제품 계층을 추가했다. 브리지사는 규제 라이선스를 보유하고, 담보 자산으로 미국 국채를 관리하며, 플랫폼 관련 의무를 이행하고, 수요에 따라 mUSD를 발행 및 소각한다.
이 두 역할은 완전히 분리되어 있다. 브리지사는 최종 응용 사례나 제품을 소유하지 않으며, 메타마스크는 담보 자산에 전혀 접근하지 않는다. 그러나 최종 사용자에게 전달되는 안정화 코인은 네트워크 내 모든 다른 M0 기반 안정화 코인과 즉시 1:1 교환 가능하며, 첫날부터 유동성을 공유할 수 있어, 제로베이스에서의 구축이 필요하지 않다.
수익 흐름의 시작점은 발행사가 보유한 담보 자산에서 발생하는 국채 이자이다. 발행사는 이 이자를 수취하면서, 미상환 발행량에 대해 별도로 플랫폼에 ‘주조 수수료’(2026년 3월 기준 3.33%)를 지불해야 한다. M0사의 현재 유통 공급량은 약 2.76억 달러이다. 더 많은 발행사와 건설자가 이 플랫폼을 채택함에 따라, 이 수치는 계속 증가할 것으로 예상된다.
규제 참여
M0사는 스스로를 기술 플랫폼으로 정의하고, 규제 의무를 구조적으로 각 발행사에 분리한다.
M0사의 안정화 코인 핵심 모듈은 기술적으로 발행사가 필요로 하는 규제 기능을 내장하고 있으며, 허용 명단 관리, 거래 일시 정지, 자산 동결 등이 포함된다. 그러나 이러한 기능의 실제 실행 및 라이선스, AML, KYC 등 기타 모든 규제 의무는 여전히 각 발행사가 직접 책임진다. M0사는 기술 도구를 제공할 뿐, 발행사가 부담해야 할 규제 책임을 대신하지 않는다.
이 책임 분리가 실무에서 효과적으로 작동하려면, 발행사는 각 사업이 운영되는 모든 시장의 관련 법규를 준수해야 한다.
M0사는 미국을 안정화 코인 규제 진전이 가장 빠른 시장으로 인식한다. 2025년 7월 ‘GENIUS 법안’의 제정은 연방 차원의 안정화 코인 규제 프레임워크를 확립했으며, 이후 기업의 안정화 코인 채택 수요가 명확히 가속화되었다. 주요 관할권에서 명확한 규제 프레임워크가 수립됨에 따라 안정화 코인 수요가 지속 확대되고 있으며, M0사의 인프라가 시장 표준으로 자리잡을 기회도 함께 증가하고 있다.
성장 전략
M0사의 현재 최우선 과제는 플랫폼 상의 M0 기반 안정화 코인 총 유통량을 확대하는 것이다. 스프레드 기반 수익은 유통량 증가에 따라 확대되므로, 이 단계에서 건설자 및 발행자 네트워크 확장이 가장 중요한 지표이다. 공개 인터뷰에서 최고경영자 루카 프로스페리(Luca Prosperi)는 향후 2~5년간 네트워크 확장이 최우선 과제가 될 것이라고 밝혔다.
건설자 기반은 지갑, 게임, 핀테크, 결제 분야 등으로 다양화되었으며, 메타마스크, 엑소더스, 노블, 유슈얼, 카스트(Kast) 등이 참여하고 있다. ‘GENIUS 법안’ 제정 후 기업 채택 수요가 가속화됨에 따라, 현재가 발행자 네트워크를 확대하기에 가장 적절한 시기이다. M0사가 이 창구 기간 동안 얼마나 많은 발행사와 건설자를 플랫폼에 유치할 수 있을지는 장기적인 시장 지위를 결정할 핵심 요소가 될 것이다.
핵심 포인트
M0사의 사례는 안정화 코인 시장의 경쟁 양상이 ‘어느 안정화 코인이 가장 높은 유통량을 확보하느냐’에서 ‘누가 먼저 발행자 및 건설자 네트워크와 인프라 표준을 장악하느냐’로 전환되고 있음을 드러낸다.
첫째, 빠른 통합은 네트워크 효과를 창출한다. M0 인프라를 기반으로 구축하면, 각 안정화 코인에 대해 별도의 통합 개발 작업을 반복하지 않고도 자동으로 플랫폼 내 모든 안정화 코인 기능과의 호환성을 확보할 수 있다.
둘째, 인프라의 가치는 시장 규모 확대에 따라 증가한다. 모든 기업이 독자적으로 안정화 코인을 발행할 능력을 갖추고 있는 것은 아니다. 더 많은 발행사가 가세함에 따라, 라이선스, 기술, 유동성 관리를 처리할 수 있는 공유 인프라의 가치도 계속해서 높아질 것이다. 이것이 바로 M0사의 구조적 우위가 시장 성장과 함께 지속적으로 강화되는 이유이다.
안정화 코인 시장이 소수 주도자에 의해 고도로 집중되는 양상으로 가지 않는 한, 다수의 발행사와 건설자를 연결하는 범용 인프라의 가치는 계속해서 상승할 것이다. 향후 핵심 질문은, M0사가 추진하는 공유 표준이 산업의 인프라 계층이 될 수 있을지 여부이다.
KRWQ: 원화를 블록체인 상으로 가져오기
KRWQ는 IQ사와 프랙스(Frax)가 협력하여 2025년 10월 출시한 원화 연동형 안정화 코인이다. 주목할 점은 한국에 아직 원화 기반 안정화 코인을 위한 국내 규제 프레임워크가 존재하지 않는다는 사실이다.
KRWQ의 목표 시장은 한국 국내가 아니라 해외 시장이다. 원화는 한국 내에서만 합법적으로 거래가 허용되는 통화이나, 해외 투자자들 사이에서는 원화 환율 변동 리스크를 헤지하거나 투기하려는 수요가 이미 상당히 존재한다. 예를 들어 삼성전자 주식을 보유한 외국 투자자는 원화 환율 변동 리스크에 완전히 노출되어 있다: 달러 강세는 손실을, 달러 약세는 수익을 의미한다. 심지어 이 리스크를 제거하려는 투자자조차도 한국 외부에서 직접 원화 포지션을 헤지할 수 없다.
이에 따라 무본전결제선물(NDF) 상품이 등장하였다: 이는 달러로 결제되는 계약으로, 약정 환율과 실제 환율 간 차액을 기준으로 결제되며, 원화의 직접 교환은 포함하지 않는다. 이 구조를 바탕으로 원화 NDF 시장은 글로벌 NDF 시장 중 거래량이 가장 큰 시장 중 하나로 성장하였다.
KRWQ의 전략은 우선 이 해외 수요를 선점한 후, 한국 내 규제 프레임워크가 확립되면 국내 시장에 진입하는 것이다. 즉 ‘해외 우선, 국내 추격’이라는 전통적인 순서와는 반대로 진행하는 것이다.
비즈니스 모델
기존 NDF 시장은 은행 간 양자 협상에 기반한 장외(OTC) 시장으로, 가격 책정이 불투명하고 거래 비용이 높다. 한국 정부의 해외 원화 거래 제한은 적격 참여자 범위를 축소시키고 유동성을 억제한다. 또한 계약 만기까지 기다려야 결제가 이루어지므로, 고유한 거래상대방 리스크(counterparty risk)가 존재한다.
원화캐시컴퍼니는 영구계약(perpetual contract)을 통해 이러한 제약을 해결하고자 한다. NDF와 영구계약은 구조적으로 동일한 상품이다: 모두 원화의 직접 교환 없이, 달러로 가격 차액을 기준으로 결제되며, 원화 환율 리스크 헤지 또는 방향성 베팅에 모두 사용 가능하다. 두 상품의 유일한 차이는 만기일이다: NDF는 고정된 만기일을 가지나, 영구계약은 만기일이 없어 블록체인 상에서 24시간 운영되며, 동일한 기능을 더 낮은 비용으로 제공한다. 최근 KRWQ는 EDXM 인터내셔널을 통해 NDF 시장을 출시하였다.
규제 참여
원화캐시컴퍼니는 이중 궤도 전략을 채택한다: 먼저 해외 시장에서 사업을 구축한 후, 국내 규제가 완비되면 국내 시장에 진입한다.
KRWQ는 한국 국회에서 심의 중인 안정화 코인 관련 입법을 사전에 참조하여 설계되었으며, 최초의 규제 준수 원화 안정화 코인이 되기를 목표로 한다. 그러나 한국 내 입법 환경은 여전히 복잡하다. 규제 불확실성은 단기적으로 시장 진입 장벽이 되지만, 원화캐시컴퍼니 입장에서는 경쟁사보다 먼저 해외 유동성 선도 우위를 확보할 시간을 벌어주는 기회이기도 하다.
최종 단계에서는 한국 내 규제 기관의 은행과 협력하여 원화의 직접 입출금을 구현함으로써, 안정화 코인의 발행 및 상환을 지원할 계획이다.
성장 전략
KRWQ의 성장 전략은 세 단계로 구성된다.
첫 번째 단계, 해외 수요 선점(현재 단계): KRWQ 기반 영구계약 거래 인프라를 구축하여 해외 기관 및 탈중앙화 금융(DeFi) 프로토콜을 대상으로 한다.
두 번째 단계, 국내 전환: 한국 내 입법이 통과되면, 이미 구축된 해외 유동성과 인프라를 기반으로 국내 시장에 진입한다.
세 번째 단계, 다른 아시아 통화로 확대: 원화 외에도 인도 루피, 신대만달러, 인도네시아 루피아 등은 아시아 주요 NDF 통화이다. 이 통화들은 원화와 동일한 구조적 특징을 가지며, 자본 통제가 존재하면서도 활발한 해외 NDF 시장이 형성되어 있다.
핵심 포인트
첫째, 규제 부재는 기회가 될 수 있으며, 수동적인 대기 기간이 아니다. 아시아 안정화 코인 시장에서 규제는 일반적으로 시장 진입 전제 조건으로 간주되며, 대부분의 참여자들은 무한정 입법 발표를 기다리고 있다. 원화캐시컴퍼니는 다른 관점을 채택한다: 국내 규제 여부와 상관없이, 이미 해외에서 운영되고 있는 시장 수요는 실재한다. 해외 유동성은 국내 시장 진입을 위한 레버리지가 될 수 있다.
둘째, 원화 NDF 시장은 본래 국내 규제 관할권 밖에서 운영되고 있었다. 원화캐시컴퍼니는 이 수요를 최초로 흡수했다. 규제 프레임워크가 도입될 때, 이미 구축된 해외 유동성과 인프라를 바탕으로 한국 국내 시장에 진입할 것이다. 이 전략은 기다리는 것이 아니라, 이미 수익을 창출하고 있는 분야에서 먼저 시작하는 것이다.
후발 주자에게 남은 기회는 어디에 있는가?
안정화 코인 시장은 매우 집중되어 있으며, USDT와 USDC가 총 공급량의 85% 이상을 차지하고 있다. 신규 진입자가 동일한 준비금 이자 모델로 경쟁하는 것은 현실적이지 않은 길이다. 그러나 본 보고서에서 분석한 사례들은 이 시장에 진입할 수 있는 경로가 단 하나가 아니라는 것을 보여준다.
후발 주자의 핵심 원칙은 테더와 서클과 동일한 차원에서 경쟁하지 않는 것이다. 준비금 규모 경쟁에서 승리하는 것은 불가능하지만, 결제 네트워크, 발행 인프라, 해외 시장 등 다른 방향에서 고유한 포지셔닝을 찾을 수 있다. 안정화 코인 시장이 확장됨에 따라 경쟁 형태의 다양성도 증가하고 있다. 이 산업은 단일 모델을 반복하는 것이 아니라, 여러 가지 다른 전략이 공존하는 분화된 시장 구조로 나아가고 있다.
단, 본 보고서에서 언급된 주체들은 더 이상 도전자가 아니라 각자의 분야에서 선도자로 자리매김하고 있다. 이들의 사례에서 교훈을 얻는 것은 가치 있지만, 단순한 모방은 충분하지 않다. 차세대 진입자는 이 선구자들이 아직 다루지 않은 새로운 문제를 정의하고 해결해야 한다.
결국, 안정화 코인 발행 시장에서 생존할 수 있는 기업은 단지 차별화된 진입 전략을 가진 기업이 아니라, 이러한 전략을 실제로 실행하고, 규모 확장 과정에서 수반되는 새로운 문제들을 해결할 수 있는 기업일 것이다. 시장은 이미 ‘누가 새로운 모델을 찾을 수 있는가’의 단계를 넘어, ‘누가 이 모델을 실제로 구현하고 성공적으로 운영할 수 있는가’의 단계에 진입했다.
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