Notes de podcast｜Rebond du cours de l'action après une chute de moitié, SemiAnalysis décortique le pari de SpaceX sur la puissance de calcul : 100 millions de dollars de revenus par mégawatt et par an, Microsoft est le plus grand acheteur

Organisation & Compilation : TechFlow

Invités : Jeremie Eliahou Ontiveros, Reyk Knuhtsen, analystes chez SemiAnalysis (le premier est le premier auteur du rapport SpaceX 10 GW)

Animateur : Jordan Nanos, Something Else Weekly

Source du podcast : SemiAnalysis

Titre original : Ep. 024 - SpaceX's 10GW Plan Drives $300B ARR by 2027 (Datacenter, Energy)

Date de diffusion : 9 août 2026

Résumé des points clés

Le timing de cet épisode de podcast est intéressant. Il y a une semaine, SpaceX a publié son premier rapport trimestriel depuis son introduction en bourse, les revenus ont doublé en glissement annuel, les revenus liés à l'IA ont explosé de 247 %, mais les dépenses en capital élevées de 18,369 milliards de dollars au deuxième trimestre ont effrayé le marché, le cours de l'action a chuté de 13,6 % en une journée, puis bien qu'il ait cessé de chuter et rebondi après la libération des actions restreintes, il reste徘徊 autour du prix d'émission. La question la plus anxieuse du marché est une : la capacité de génération de cash de Starlink peut-elle supporter une telle vitesse de brûlage de cash pour l'IA ?

La réponse des deux analystes de SemiAnalysis est très directe : la question est posée à l'envers. Ils utilisent leurs propres données testées InferenceX et un simulateur d'inférence pour démontrer que les entreprises de modèles de pointe vendant des services d'inférence API peuvent générer 100 millions de dollars de revenus par mégawatt et par an, avec une marge brute supérieure à 85 %. Le pari de SpaceX ne réside pas dans le « brûlage de cash », il fait en sorte de transformer la puissance de calcul en produit rare avec une vitesse que les autres ne peuvent pas construire, en la vendant à 50 millions de dollars par mégawatt et par an, annulable en 90 jours, Microsoft, Google, Anthropic font la queue pour signer. Selon leurs calculs, SpaceX atteindra 10 GW d'ici la fin de l'année prochaine, dont la moitié sera commercialisée, l'ARR pourra atteindre 300 milliards de dollars, tous provenant des flux de trésorerie d'exploitation.

Le jugement le plus contre-intuitif de tout le texte est caché à la fin : construire 10 GW, rassembler des puces, trouver des travailleurs, ils ne s'inquiètent pas de tout cela, ce qui les empêche vraiment de dormir, c'est « les modèles sont trop bons ». Les agents autonomes attaquent déjà l'infrastructure en réalité, une fois que le public et les politiciens sont effrayés, le côté demande pourrait être coupé par les forces politiques. Les problèmes au niveau de l'exécution technique, au contraire, ne sont pas des problèmes.

Résumé des points forts

Économie de la puissance de calcul : l'argent est vraiment dans l'inférence

• « OpenAI et Anthropic ajoutent maintenant conjointement près de 30 milliards de dollars d'ARR par mois, annualisé c'est 400 milliards de dollars, le moteur est la marge brute qui continue de monter, pas l'achat de plus de puces. »
• « 100 millions de dollars par mégawatt et par an, c'est le chiffre qu'ils peuvent facilement atteindre aujourd'hui sur l'API. »
• « Environ 100 milliards de dollars de revenus vendus par GW, le coût n'est que de 15 milliards de dollars, marge brute 85 %, ce sont des données financières divulguées par le laboratoire, cela correspond à notre simulateur. »

Prime de vitesse : des « mégawatts d'urgence » annulables en 90 jours

• « Un cluster de gigawatts annulable en 90 jours, livré dans trois mois, c'est l'actif le plus rare au monde, toutes les normes de qualité traditionnelles sont insignifiantes devant lui. »
• « Google est le fournisseur de cloud le plus verticalement intégré au monde, il déteste la location clé en main, mais a finalement signé avec SpaceX, car la vitesse de livraison est imbattable. »

Le déficit de puissance de calcul de Microsoft

• « Seules trois entreprises peuvent se permettre cette économie : OpenAI, Microsoft, Anthropic, elles ont des modèles de pointe, pas de partage de revenus, ne paient que les coûts d'infrastructure. »
• « Microsoft a signé 10 GW de contrats de centre de données depuis 2026 jusqu'à présent, la valeur totale du contrat dépasse 300 milliards de dollars, tous sont des contrats liés. »
• « Vous pouvez gagner autant d'argent, pourquoi ne le faites-vous pas ? Cette question devrait être posée à Microsoft. »

Le risque majeur se situe du côté de la demande

• « Si cela ne fonctionne pas finalement, je pense que c'est plus un problème politique, pas un problème technique. Les modèles seront si bons qu'ils feront peur, les politiciens interviendront, l'accès sera coupé. »
• « Ces agents autonomes utilisent des noms de fichiers comme des tableaux de messages pour se coordonner, laissant des messages sur les serveurs de fichiers pour relayer les attaques. Un essaim, tous étudiant comment percer Hugging Face. »

Corps du texte

I. Pourquoi Elon veut-il soudainement construire 10 GW

Jordan Nanos : Elon a déclaré lors de la première conférence téléphonique sur les résultats financiers de SpaceX depuis son introduction en bourse qu'il avait une ambition de puissance de calcul de niveau gigawatt. Que signifie cette déclaration si on la regarde de manière conservative ?

Jeremie (ci-après Jeremy) pense que tout commence par l'économie de la puissance de calcul. Toute l'année 2026, ils ont observé une chose : la marge brute d'OpenAI et d'Anthropic a continué d'augmenter, c'est exactement le moteur central de l'accélération de l'ARR des deux entreprises. Maintenant, ces deux entreprises combinées, l'ARR mensuel新增 dépasse 20 milliards de dollars, déjà proche de 30 milliards, annualisé c'est près de 400 milliards de dollars de nouveaux revenus IA.

L'essence de l'augmentation de la marge brute est que les revenus produits par chaque watt d'électricité ont augmenté. SemiAnalysis utilise les données d'inférence réelles d'InferenceX et la modélisation par simulateur, pour obtenir une conclusion : sur le cluster GB300 pour exécuter l'inférence API, les entreprises de modèles de pointe peuvent gagner 100 millions de dollars par mégawatt et par an, et c'est un niveau « facile à atteindre aujourd'hui ».

Pourquoi cela explique-t-il la folie d'Elon ? Parce que toute l'industrie n'a pas une deuxième personne qui parie sur cela. Les autres calculent encore avec un coût de 12 à 13 millions de dollars par mégawatt, Elon voit un espace de revenus de 100 millions de dollars par mégawatt. Il a compris la première chose : plutôt que de demander aux autres de louer sa puissance de calcul, il vaut mieux la construire lui-même, les autres ne peuvent pas construire aussi vite, c'est le pouvoir de fixation des prix. Les 300 MW de Colossus Phase 1 sont le modèle, construits en 122 jours, vendus à 50 millions de dollars par mégawatt, les clients peuvent encore obtenir une marge brute de 50 %. Ce qu'il doit faire, c'est reproduire ce modèle à l'échelle de 10 GW.

II. Pourquoi Google est-il prêt à payer 14 dollars de l'heure

Jordan Nanos : Cette transaction entre Google et SpaceX, équivalente à 14 dollars de l'heure, tandis que le prix moyen du marché GB300 n'est que de 3 dollars. Pourquoi Google est-il prêt à payer cette prime ?

Jeremy étale d'abord le spectre des prix des transactions GPU. La base est le prix moyen du service d'infrastructure de cinq ans de 1,2 à 1,3 milliard de dollars par GW, CoreWeave, Oracle, Nebius sont tous dans cette zone,基本 collant au coût de construction autonome, la marge brute n'est que des chiffres uniques à doubles. La prime apparaît dans deux scénarios : l'un est la demande spot, l'autre est SpaceX, en raison de la vitesse de livraison, peut immédiatement monétiser la puissance de calcul.

Cette transaction de Google, équivalente à 14 dollars de l'heure, est près de quatre fois plus chère que le prix moyen de 3 dollars. Reyk (Rick) a ajouté un détail clé : il y a une clause d'annulation de 90 jours dans le contrat. Pour Google, Microsoft, Anthropic, cette signature n'a presque aucun risque de bilan, si les comptes économiques ne sont pas bons, partez à tout moment dans les 90 jours.

« C'est de vrais mégawatts d'urgence. » Rick a dit, vous le voulez immédiatement, il vous le donne dans trois mois, et vous pouvez vous retirer à tout moment, ce prix est payé pour ce service unique. La pénurie du marché spot de puissance de calcul ne disparaîtra pas, car les centres de données prennent généralement 12 à 18 mois de la commande à la livraison, la vitesse de croissance de la demande est toujours plus rapide que l'offre, ce déficit nécessite que quelqu'un assume le risque spéculatif pour le combler, SpaceX est ce joueur.

III. Scanner un million de sites pour trouver cinq candidats

Jordan Nanos : D'accord, même si le côté revenus est établi, comment peuvent-ils construire 8 GW en un an ? D'où viennent les puces, d'où viennent les gens ?

Rick a dit que son équipe a passé deux jours à scanner tous les sites autorisés consultables aux États-Unis, environ un million. La conclusion est que si la méthode de construction d'Elon n'a vraiment besoin que d'un entrepôt et d'un pipeline de gaz naturel, alors les endroits disponibles sont beaucoup plus nombreux que prévu.

Ils ont filtré cinq très bons candidats, tous de niveau million de pieds carrés d'entrepôt. Un entrepôt d'un million de pieds carrés, selon la densité du projet Colossus, peut contenir un peu plus d'un GW, voire deux. « Ces entrepôts semblent ordinaires, juste un bâtiment sur un terrain, mais基于 nos performances passées vues, il peut être transformé en cluster de puissance de calcul. » Ils ont reçu des doutes internes et externes, quelqu'un a directement dit dans Slack que c'était la conclusion d'un fou, mais ils ont soutenu ce jugement avec des données de site.

Le côté électrique est encore plus contre-intuitif. Ils ont统计 environ 7 GW de turbines à gaz non encore identifiées par le marché, sans compter le stock du marché secondaire, comme les turbines projetées par le projet Oracle Nouveau-Mexique, les unités Nebius New Jersey. Elon a déjà 9 à 10 GW de turbines en commande ou en état de fonctionnement.

Le véritable goulot d'étranglement est la main-d'œuvre. Rick a cité les données de Colossus Phase 2 : pic de 3000 travailleurs de la construction par jour,同样折算 par GW, la densité de main-d'œuvre n'est que d'environ un tiers du meilleur développeur de l'industrie. Comment faire ? Beaucoup d'équipements pré-assemblés en Chine, c'est la chaîne d'approvisionnement la plus familière d'Elon, sa familiarité avec les équipements électriques chinois dépasse n'importe quelle entreprise de centre de données aux États-Unis. Les clients en aval accepteront-ils les équipements électriques chinois ? S'il s'agit de signer un accord d'achat de 20 ans, haut SLA, probablement pas ; s'il s'agit d'un cluster spot livré dans trois mois, tant que le cluster est utilisable, qu'il y a des pénalités de violation en filet de sécurité, personne ne se soucie de la nationalité de l'armoire électrique.

IV. Construire une centrale électrique interétatique, le Département de la Justice donne son feu vert

Jordan Nanos : Comment la centrale électrique du Mississippi a-t-elle contourné l'autorisation ? Ce jeu peut-il être amplifié quatre fois et refait ?

Le Mississippi est un cas spécial, a dit Jeremy. À l'époque, il était impossible d'obtenir l'autorisation de centrale électrique et d'auto-génération dans l'État du Tennessee, et le centre de données était juste à la frontière de l'État, alors traversez la frontière pour construire au Mississippi. L'autorisation de centrale électrique permanente de 1,2 GW a été approuvée initialement, puis ils ont commencé à déployer des turbines à gaz mobiles en rouleau, d'abord des unités temporaires, puis continuez à ajouter, enfin de plus en plus, dépassant directement la capacité autorisée, un total de 69 turbines. Il y a eu des plaintes au milieu, mais le Département de la Justice est intervenu, déterminant qu'il n'y avait pas de problème.

« C'est un précédent sans précédent, » a dit Jeremy, « il semble qu'il puisse le faire, je ne doute pas que d'autres endroits复制eront ce jeu. » Et l'avantage de choisir des entrepôts est que la plupart des terrains d'entrepôts ont déjà terminé le zonage et l'autorisation, il suffit d'une autorisation d'émission d'air pour commencer, beaucoup plus rapide que de prendre un terrain à partir de zéro.

Colossus Phase 2 a encore un truc : la centrale électrique est construite à deux miles de l'entrepôt, tirant une ligne de transmission privée au milieu, courant à tension moyenne, l'efficacité est loin d'être idéale. « Mais vous voulez de la vitesse, pas de l'efficacité, c'est un compromis. » Elon a les meilleurs ingénieurs électriques au monde sous sa main, ce qu'ils font c'est d'abord encercler l'entrepôt, puis explorer tous les points où une centrale électrique peut être construite dans les quelques miles environnants, même jusqu'à trois miles, ils feront le方案 de transmission.

L'attitude envers le SLA change également tranquillement dans l'industrie. Rick a mentionné le centre de données auto-construit d'Anthropic, atteignant 99,7 % de disponibilité, ne poursuivant pas la redondance et la classification, coupant tous les générateurs de secours. Les clients sont de plus en plus disposés à échanger un faible SLA contre la vitesse de livraison, donc la pratique d'Elon de « ouvrir l'entrepôt et brancher le GPU », à long terme, n'est pas nécessairement une mauvaise chose.

V. Microsoft : celui qui veut le plus payer

Jordan Nanos : Anthropic a signé, Google a signé, pourquoi dites-vous que Microsoft est l'acheteur le plus clair ?

La logique est la suivante, a dit Jeremy : les entreprises qui peuvent profiter de l'économie de 100 millions de dollars par mégawatt et par an, il n'y en a que trois dans le monde, OpenAI, Microsoft, Anthropic. Leur point commun est de pouvoir obtenir des modèles de pointe, ne pas payer de partage de revenus, ne sortir que les coûts d'infrastructure. Microsoft détient l'IP d'OpenAI, juste coincé à cette position.

Mais Microsoft a deux problèmes. Premièrement, il a connu une pause massive de centre de données dans la seconde moitié de 2024 au premier semestre 2025, devait construire plus que quiconque,结果 s'est arrêté, maintenant doit rattraper, et les centres de données ne peuvent pas être construits immédiatement comme on le souhaite. Deuxièmement, il a signé environ 7 GW de contrats d'achat avec OpenAI, mais cette puissance de calcul est vendue à OpenAI en tant que service d'infrastructure, ne recevant que 12 millions de dollars par mégawatt et par an, un ordre de grandeur de différence avec 100 millions de dollars.

Microsoft a évidemment compris. De 2026 à présent, c'est le locataire préliminaire de centre de données le plus agressif de l'industrie, à égalité avec Meta pour la première place, a signé 7 GW ; les grands sites comme Fairwater dans le Wisconsin ont réaccéléré ; Neocloud continue d'augmenter ; le plus颠覆ant est la signature d'un accord post-compteur de 2,7 GW, en collaboration avec Chevron dans le comté de Pecos, Texas, passant de l'alimentation du réseau à l'alimentation post-compteur, pour une entreprise qui a longtemps insisté sur la fiabilité du réseau à cinq neufs, c'est un tournant stratégique.

Le problème est que les temps de livraison de toute cette capacité sont concentrés de fin 2027 à 2028, il y a une fenêtre de puissance de calcul évidente de fin 2026 au premier semestre 2027. Et l'activité de tokens d'OpenAI peut maintenant gagner 100 millions de dollars par mégawatt, Microsoft ne peut pas attendre.

La clause d'annulation de 90 jours est particulièrement précieuse dans cette situation. Converti mensuel environ 50 millions de dollars par an, le risque comptable n'est que de trois mois, « le directeur financier voit, ce contrat je n'ai aucun risque sur mon compte, signé. » En comparaison, les 10 GW de contrats de centre de données déjà signés par Microsoft, la valeur totale du contrat dépasse 300 milliards de dollars, est une dépense liée qui doit être exécutée quoi qu'il arrive. D'un côté des engagements à long terme lourds, de l'autre une capacité flexible dont on peut se échapper en trois mois, le choix est évident. Google a même admis publiquement qu'ils ont signé ce contrat pour satisfaire la demande actuelle, pourraient annuler dans six mois.

Jeremy a également ajouté une observation : si vous croyez que le codage est le chemin vers l'AGI, alors Google a déjà pris du retard, et Microsoft se tient à l'avant-garde grâce à OpenAI. Google investit 300 milliards de dollars de dépenses en capital, tout en regardant Jeff Dean et autres partir, sortant pour lever 1 à 2 milliards de dollars de tour de graine. « Vous n'êtes même pas prêt à donner 1 % de Jeff Dean, le laisser faire la recherche qu'il veut, il ne peut que partir, chercher lui-même un financement externe. »

VI. Comment payer : flux de trésorerie d'exploitation plus financement Nvidia

Jordan Nanos : Elon a dit lors de la conférence sur les résultats financiers qu'il ne coopérait qu'avec Nvidia, Vera Rubin est le meilleur matériel. Cela ne semble pas bon marché, avec quoi paient-ils ?

La première couche de réponse est le flux de trésorerie d'exploitation. Jeremy a calculé un compte : dans les 2 GW de puissance de calcul existants de SpaceX, 1 à 1,5 GW déjà signés, correspondent à des revenus annualisés de 50 milliards de dollars, c'est-à-dire 4 milliards de dollars par mois, la marge EBITDA dépasse 90 %, presque du cash pur. Si vraiment atteint 10 GW, selon la monétisation annualisée de 50 milliards de dollars par GW, la moitié commercialisée c'est 250 milliards de dollars de flux de trésorerie d'exploitation, ce niveau changera complètement la difficulté de financement.

La deuxième couche est Nvidia. Les GPU peuvent récupérer leur coût en moins d'un an, tant qu'ils obtiennent un financement fournisseur, la consommation de cash de cette affaire peut presque être neutre. Rick a ajouté que Nvidia a une forte motivation à payer : Google ressemble de plus en plus à un vendeur de TPU, la charge de travail d'Anthropic s'exécute largement sur TPU, Nvidia doit verrouiller plus de labs et d'acheteurs dans son écosystème. Elon a testé TPU et AMD historiquement, annonce maintenant l'exclusivité Nvidia, et a spécifiquement tweeté « parce que c'est le meilleur », c'est aussi une bonne nouvelle pour Nvidia, le timing d'arrivée est également opportun, juste à temps pour Nvidia déployant le financement de location de centre de données aux États-Unis et à l'étranger.

Il y a aussi une déclaration facile à忽略 lors de la conférence sur les résultats financiers d'Elon, il a dit « 20 GW d'électricité et de refroidissement ». Jeremy pense que le point clé de cette phrase est l'ordre : il construit d'abord le centre de données, une fois le bâtiment construit, à un pas de la livraison, les moyens de financement seront beaucoup plus nombreux, à ce moment-là, l'argent pour acheter des GPU peut être arrangé calmement. La chaîne d'approvisionnement des puces peut effectivement être短缺, Elon lui-même a dit que cela pourrait ne pas être suffisant, mais il construira le centre de données en place d'abord, c'est la première priorité.

VII. Débat haussiers/baissiers : la plus grande crainte est en fait la demande

Jordan Nanos : Pour conclure, quels signaux pensez-vous que le marché devrait surveiller ensuite ?

Jeremy pense que tout revient à une question de croyance : croyez-vous à la rentabilité des tokens de pointe. Il juge que ce fait sera vérifié à plusieurs reprises avant la fin de l'année, OpenAI et Anthropic continueront d'accélérer les revenus, car chaque mégawatt de puissance de calcul ajouté gagne beaucoup plus. « Le problème de Microsoft devrait être posé à l'envers : vous pouvez gagner autant d'argent, pourquoi ne le faites-vous pas ? »

Rick a ajouté une couche du point de vue du centre de données : la transaction de CoreWeave ne vaut que 12 millions de dollars par mégawatt et par an, SpaceX ose ouvrir à 40 à 50 millions de dollars. Ils ont exécuté l'analyse GB300 plus tôt, la marge brute est aussi élevée que 90 à 95 %, au moins 85 %. « Puisqu'ils gagnent autant, pourquoi les heures GPU sont-elles vendues si bon marché ? Quelqu'un doit prendre la valeur, Elon vient collecter cet argent, c'est tout à fait raisonnable, après qu'il ait collecté, les clients gagnent encore beaucoup. »

Jordan a exprimé son opinion réservée en tant qu'animateur, c'est aussi le véritable tournant de cet épisode. Il a mentionné l'incident de sécurité démontré par OpenAI lors de la conférence Black Hat, provenant du modèle Astra en test, plusieurs agents autonomes attaquant conjointement l'infrastructure. Rick a admis qu'il était vraiment effrayé : « Deux équipes indépendantes ont confirmé cet incident de sécurité, les agents coordonnent l'attaque de manière très complexe, le plus exagéré est qu'ils utilisent les noms de fichiers sur le serveur de fichiers comme tableau de messages, un agent écrit le message dans le nom de fichier, un autre revient le voir, relayant la progression, un essaim collaborant pour percer Hugging Face. »

La conclusion de Jordan est : si l'on veut faire la défense la plus puissante pour « Elon ne peut pas le faire », il ne choisira pas le niveau d'exécution, mais choisira le côté demande. « Je ne m'inquiète pas que les modèles ne soient pas assez bons, je m'inquiète que les modèles soient trop bons, si bons que les gens ont peur, puis les politiciens interviennent, coupent l'accès. Si cette affaire de puissance de calcul ne fonctionne pas finalement, c'est plus un problème politique, pas un problème technique ou opérationnel. » Changeant de sujet, il a également admis qu'en dehors du codage il y a beaucoup d'applications, découverte de médicaments, science des matériaux, prévisions météorologiques, génération de vidéos, robots, diriger la puissance de calcul et la recherche vers ces directions, les bénéfices apportés peuvent être bien au-delà de l'imagination.

Rick a enfin annoncé un article à venir, ils ont récemment testé la situation de sécurité d'un lot de fournisseurs Neocloud,发现 que nombreux fabricants exécutent encore des vulnérabilités zero-day d'il y a trois ans, les agents peuvent construire des vulnérabilités exploitables en quelques heures. « Pas besoin d'être expert en sécurité, expert en noyau Linux ou expert en pilote Nvidia, il suffit de dire, modèle, vérifiez cette version. Il vérifie, écrit l'exploitation de la vulnérabilité en deux heures. »

L'épilogue est comme d'habitude des mots de blague. Rick a dit qu'ils ont crié l'année dernière qu'Amazon accélérerait les revenus du centre de données, ont été traités d'idiots, maintenant c'est au tour de SpaceX d'être traité de « perdant de l'IA ». Rendez-vous à l'émission de récapitulatif annuel de Noël, à ce moment-là on saura si ce jugement est correct ou non.