Comment 12 000 milliards de dollars de fonds de pension vont-ils affluer passivement vers le bitcoin ?
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Comment 12 000 milliards de dollars de fonds de pension vont-ils affluer passivement vers le bitcoin ?
La configuration passive est la véritable démocratisation du chiffrement.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : Thejaswini M A
Traduction : Chopper, Foresight News
Toute option par défaut finit inévitablement par devenir le choix majoritaire. En économie comportementale, ce phénomène est désigné sous le nom d’« effet de l’option par défaut ».
L’histoire entière du système américain de retraite est une histoire d’options par défaut. Dans les années 1980, l’option par défaut a changé des régimes traditionnels de retraite au profit des plans 401(k), que la plupart des employés ont acceptés sans y réfléchir, sans pleinement comprendre ce qu’ils abandonnaient. Au début du XXIe siècle, les fonds à échéance cible sont devenus l’option par défaut pour la grande majorité des régimes de retraite, et des dizaines de millions de personnes les détiennent aujourd’hui sans jamais les avoir explicitement choisis.
Chaque changement d’option par défaut implique un transfert massif de capitaux et modifie, à terme, la manière dont toute une génération prépare sa retraite. La plupart des personnes concernées ne s’en rendent compte qu’a posteriori, en consultant leur relevé de compte.
Au cours des prochaines années, une nouvelle option par défaut va émerger. Pour l’instant, elle ne ressemble pas encore à une option par défaut, mais plutôt à un projet de règlement proposé par le Département du travail des États-Unis, actuellement soumis à une période de consultation publique de 60 jours. Rédigé avec prudence, il insiste sur les obligations de fiduciaire et la conformité au « Employee Retirement Income Security Act » (ERISA). Ces mesures apparaissent souvent initialement sous forme d’options facultatives, puis se généralisent progressivement jusqu’à devenir la norme implicite.
Le 30 mars, le Département du travail des États-Unis a publié un règlement ouvrant officiellement la porte aux actifs cryptographiques sur le marché américain des régimes de retraite 401(k), dont l’encours atteint 12 000 milliards de dollars. L’État de l’Indiana a adopté, en mars, une loi exigeant que les régimes de retraite publics offrent, d’ici juillet 2027, au moins une option d’investissement en actifs cryptographiques ; le système de retraite du Wisconsin détient déjà 321 millions de dollars d’ETF bitcoin ; le Michigan a alloué 45 millions de dollars à des ETF bitcoin et ether. La Floride et le New Jersey avancent également dans cette direction.
Examinons d’abord comment les actifs cryptographiques ont été tenus à l’écart jusqu’à présent.
Le mur qui bloquait les actifs cryptographiques
Avant l’entrée en vigueur de ce nouveau règlement, les actifs cryptographiques n’étaient pas expressément interdits par la loi dans les régimes 401(k). L’obstacle véritable était toutefois plus efficace qu’une interdiction explicite.
Selon l’« Employee Retirement Income Security Act » (ERISA), qui encadre les régimes de retraite, les fiduciaires supportent une responsabilité personnelle en cas de pertes liées à leurs décisions d’investissement. Ce ne sont pas l’entreprise ou le fonds qui sont poursuivis, mais bien la personne ayant pris la décision.
Depuis 2016, plus de 500 actions en justice pour violation de l’ERISA ont été engagées ; depuis 2020, le montant des transactions extrajudiciaires s’élève à plus d’un milliard de dollars. Les gestionnaires de régimes de retraite ont vu leurs homologues traînés devant les tribunaux pour des frais excessifs, des choix inadéquats de fonds indiciels ou des problèmes liés aux catégories de parts de fonds communs de placement. Ces poursuites sont fréquentes, variées dans leurs angles d’attaque, et visent directement les individus.
Prenons un instant pour analyser les incitations ainsi créées : vous gérez un régime de retraite, vous achetez du bitcoin, puis celui-ci chute de 50 %. Un avocat assignataire vous envoie une mise en demeure : vous passez alors trois ans à vous défendre personnellement dans une procédure de production de preuves.
Inversement, si vous refusez d’intégrer le bitcoin dans votre portefeuille, même si celui-ci atteint 200 000 dollars, personne ne vous poursuivra pour cela.
Le choix rationnel reste donc toujours : éviter les actifs cryptographiques. Et presque tous les gestionnaires agissent effectivement ainsi.
Sous l’administration Biden, le Département du travail avait clairement indiqué, en 2022, que les fiduciaires devaient faire preuve d’une « vigilance accrue » avant d’investir dans des actifs numériques. Cette directive a désormais été annulée, remplacée par une règle dite « de port sûr à six éléments » : tant que le fiduciaire suit scrupuleusement une procédure écrite d’évaluation couvrant six critères — performance, frais, liquidité, valorisation, référence comparative et complexité — il est réputé avoir rempli son obligation de diligence requise par l’ERISA. Une fois cette procédure respectée, aucune action en justice personnelle ne peut être intentée contre lui, même si la valeur de l’actif diminue.
Ne confondez pas cette évolution réglementaire avec un changement des fondamentaux du marché. Pour l’investisseur ordinaire, la volatilité des actifs cryptographiques reste inchangée. Ce règlement protège réellement les gestionnaires de fonds. Il corrige un déséquilibre juridique qui a marginalisé les actifs cryptographiques pendant dix ans, permettant enfin aux fiduciaires de dire « oui » en toute tranquillité.
Le mécanisme de transmission : les fonds à échéance cible
Le Département du travail anticipe lui-même que le principal canal d’accès sera constitué par les fonds à échéance cible. Cela revêt une importance cruciale pour les épargnants ordinaires.
La plupart des nouveaux entrants sur le marché du travail choisissent par défaut un fonds à échéance cible. Il suffit de sélectionner le fonds dont la date cible correspond le plus à l’année prévue de départ à la retraite — par exemple, un fonds 2045 —, dont la répartition entre actions et obligations s’ajuste automatiquement avec l’âge de l’investisseur, devenant progressivement plus prudente à mesure qu’on se rapproche de la date d’échéance. La grande majorité des détenteurs de ces fonds ne les examine jamais une seconde fois.
Si des actifs cryptographiques sont intégrés via les fonds à échéance cible, les investisseurs n’achèteront jamais délibérément de bitcoin. Leur portefeuille de retraite inclura automatiquement 1 % à 3 % de bitcoin, géré par des professionnels et rééquilibré automatiquement.
C’est exactement comme cela que beaucoup d’entre eux détiennent de l’or dans leur 401(k) sans même le savoir. C’est ainsi que l’or a pénétré le système de retraite, selon le même vecteur et la même logique, sans que personne ne demande jamais à qui appartient réellement cet argent.
Fidelity a été la première à agir, dès 2022, avant même la publication des orientations de l’administration Biden, en proposant aux sponsors de régimes de retraite la possibilité d’intégrer le bitcoin dans leurs portefeuilles. À l’époque, Fidelity autorisait les sponsors à inclure des actifs numériques dans leurs portefeuilles, avec une limite maximale de 20 % du solde du compte pour les investissements en bitcoin. Depuis lors, les sponsors manquaient d’une garantie juridique leur permettant d’intégrer le bitcoin en toute sécurité, sans craindre de responsabilité personnelle. De telles garanties sont actuellement en cours d’élaboration.
12 000 milliards de dollars
Les régimes américains 401(k) représentent environ 12 000 milliards de dollars. Même une allocation de 1 % générerait un afflux de 120 milliards de dollars vers les actifs numériques, soit plus que le montant total verrouillé dans l’ensemble du secteur DeFi. Même une simple allocation de 0,1 % représenterait 12 milliards de dollars, soit l’équivalent des cinq premiers ETF bitcoin.
Chaque vague précédente d’adoption institutionnelle des actifs cryptographiques résultait de décisions volontaires : achats actifs d’ETF, détention intentionnelle par MicroStrategy, développement de produits de garde par les banques. Ces décisions restent réversibles : un directeur financier peut vendre ses réserves de trésorerie, un investisseur en ETF peut demander un rachat.
Le canal 401(k) est structurellement différent — c’est précisément le canal attendu depuis la mise sur le marché des ETF spot. Les fonds de retraite constituent un capital passif, susceptible d’être détenu jusqu’à trente ans. Ils ne seront pas liquidés en panique lors d’un krach, ne seront pas influencés par les indices de peur ou de cupidité, et ne se soucient guère de l’évolution du prix du pétrole la semaine dernière.
Amy Oldenburg, de Morgan Stanley, souligne que, dans les transactions actuelles sur les ETF cryptographiques, 80 % proviennent d’investisseurs individuels agissant de leur propre chef, et non de recommandations de conseillers. Le marché des 401(k), en revanche, est presque entièrement piloté par des conseillers professionnels. Le nouveau règlement du Département du travail ouvre un canal qui, jusqu’alors, était structurellement inaccessible, car ceux qui contrôlent ce canal assument une responsabilité personnelle trop élevée pour oser l’ouvrir facilement.
C’est aussi un point que les actifs cryptographiques soulignent depuis des années : la vague d’adoption véritable ne viendra pas des traders ni des premiers adeptes technologiques, mais bien lorsque l’infrastructure même des systèmes d’épargne des citoyens basculera automatiquement vers les actifs cryptographiques. Les fonds à échéance cible constituent justement cette infrastructure.
Risques et inquiétudes
Une baisse de 50 % sur un compte de trading ne constitue qu’un trimestre particulièrement mauvais. Mais une baisse de 50 % sur le compte de retraite d’un enseignant de 55 ans revêt une nature totalement différente.
Dans les précédents marchés baissiers, le bitcoin a connu des replis supérieurs à 80 % ; lors du cycle actuel, il est tombé d’environ 50 %, ce que certains interprètent comme un signe de « maturité ». Toutefois, perdre la moitié de ses économies de retraite ne devient pas plus supportable simplement parce qu’on qualifie cela de « progrès ».
Jaret Seiberg, de TD Cowen, écrit qu’il continue de douter que les fiduciaires passeront à l’action avant que les tribunaux n’aient confirmé, par jugement, que la clause de « port sûr » les protège effectivement contre toute poursuite. L’ERISA est une loi fondée sur les procédures, mais c’est finalement aux tribunaux qu’il revient d’en interpréter la portée.
Le « port sûr » peut sembler valable sur le papier, mais si un fonds à échéance cible contenant des actifs cryptographiques chute de 40 % en période de marché baissier et déclenche la première vague de poursuites, personne ne sait encore s’il résistera à l’épreuve judiciaire.
La période de consultation publique prendra fin le 1er juin. Le Département du travail peut modifier le règlement, le retirer ou le faire entrer en vigueur tel quel. Même si la version finale n’est pas modifiée, la mise en œuvre effective — passant par les équipes de conformité, les comités d’investissement, l’intégration avec les systèmes des prestataires de services d’enregistrement et l’examen par les fiduciaires — prendra plusieurs mois, voire plusieurs années.
La date butoir fixée par l’Indiana pour juillet 2027 constitue une obligation impérative, tandis que le règlement fédéral n’est qu’une autorisation discrétionnaire : leurs calendriers de mise en œuvre seront donc radicalement différents.
Dans les années 1980, les actions ont pénétré les comptes de retraite via les fonds communs de placement ; au début du XXIe siècle, les actions internationales y sont entrées grâce aux fonds à échéance cible ; ensuite sont venus les OPCIM (REITs), les obligations indexées sur l’inflation et les matières premières. Leur arrivée ne résultait jamais d’une demande explicite des épargnants retraités.
Les actifs cryptographiques se trouvent aujourd’hui à ce point charnière. Les ETF spot constituent le produit, le nouveau règlement du Département du travail fournit le cadre réglementaire, Fidelity, Charles Schwab et Morgan Stanley assurent la distribution, et la loi CLARITY intègre la classification des actifs cryptographiques dans le droit positif, offrant ainsi aux fiduciaires une base légale pour leur examen prudent.
Toutes les pièces du puzzle sont désormais en place — il ne manque plus que la dernière.
Imaginons qu’un jour, un gestionnaire de régime de retraite ajoute du bitcoin à un fonds à échéance cible. Le bitcoin chute alors de 60 %, entraînant des pertes substantielles pour un retraité. Un avocat engage une action en justice.
À ce moment-là, la seule question essentielle sera la suivante : le juge reconnaîtra-t-il que la clause de « port sûr » protège effectivement la personne ayant pris cette décision ?
Pour l’heure, personne ne connaît la réponse. Le Département du travail pense que oui ; TD Cowen estime qu’il faudra probablement plusieurs années avant d’obtenir une réponse définitive.
Jusqu’à ce que le premier procès soit jugé et que la décision soit rendue, tous les gestionnaires de régimes de retraite américains sont tenus de croire en un document qui n’a jamais été testé devant un tribunal.
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