Jump Crypto：为什么我们看好2022年加密衍生品市场？

撰文：Shanav K Mehta

编译：深潮 TechFlow

尽管加密货币衍生品市场正在不断扩大，但与传统金融市场相比，该市场的基础工具和基础设施相对不太成熟。鉴于过去一年基础设施越来越高的水平、越来越好的质量，以及越来越多的机构参与，我们相信2022年将引来加密货币衍生品的突破性增长，同时市场也会变得更加成熟。本文介绍了加密货币衍生品市场的现状，未来能够促进增长的关键基础设施发展，以及我们期望实现增长的领域。

概述

如今，加密货币期货和期权（“F&O”）约占每月总交易量的57%。虽然总体来看，这一交易量非常可观，但我们可以通过交易量在不同工具和场所的相对分布来衡量市场的成熟度。当前的大部分交易集中在中心化的永久期货交易，而期权和相关工具仍然处于萌芽阶段。加密货币期权交易量占现货的比例为2%，这已成为一个标准；在美国股票市场，这一数字是35倍。

此外，去中心化衍生品市场（包括期货和期权）相对于中心化衍生品市场来说，明显发展不足。下图显示了相对的市场集中度。

我们预计有两组因素将进一步推动2022年加密货币衍生品交易量的增长：1）相关基础设施的崛起，2）机构参与量的上升。要想更好地理解第2个因素，一个重要做法是要理解为什么TradFi机构在股票市场上更多地使用衍生品，而非现货。主要可以归结为四个原因：

1.资本利用率：只要以百分比计算的潜在跌幅低于杠杆系数，那么以保证金交易的方式就具有较好的资本利用率。

2.税收效率：在美国，无论合同期限长短，衍生品合同60%的收益都会作为长期资本收益征税；相对的，现货必须持有1年以上才有资格成为长期资本收益。

3.套期保值：衍生品允许机构在临时套期保值的同时长期持有现金股票。

4.更高的流动性：衍生品市场为做市商的进出提供了更好的风险效率，因此此类市场的流动性更高。

2021年，关键基础设施将继续发展，以更好地支持和引导机构的这种流动性（更多信息见下文），并且越来越多的机构也会对加密货币市场逐渐产生兴趣。这样一来，越来越多的机构自然会导致相对波动性的下降，使衍生品交易的资本利用率更高。此外，随着越来越多的机构的资产负债表上出现加密货币资产，衍生工具在对冲短期波动方面将变得越来越重要。这些因素结合之后会带来一次极佳的浪潮，我们认为这将在未来12-24个月内推动加密货币衍生品市场的发展。

总的来说，我们预计2022年将是加密货币衍生品的一年，以3个关键趋势为标志：

1.中心化和去中心化期权基础设施的崛起；

2.去中心化perp期货量的增长；

3.围绕新加密基元的持续创新，如结构性保险库、永续期权等。

中心化的基础设施

如今，大部分的衍生品交易都集中在中心化的交易所，其中大部分可以归为永久期货。2016年，永久期货最初是由BitMEX领导的，后来由Binance、CME、FTX和其他机构领导，其BTC+ETH的月交易量徘徊在2.5亿美元左右。

鉴于中心化交易所提供了参与者所需的监管和实施的基础设施，我们预计随着有组织的参与者持续进入市场，以太坊期货的数量将继续攀升。随着长久期货市场的持续扩大，我们预计期权平台也会紧随其后。与perps市场相比，当今加密货币期权市场的BTC+ETH月交易量虽然达到了350亿美元，但是仍然相对较新，并且主要由Deribit主导。这背后的一个关键原因可能是大多数货币市场的历史波动性使期货成为交易者表达其观念的工具。此外，由于历史上较少有组织在其资产负债表上持有加密货币，因此期权作为一种对冲工具的需求并不多。我们预计，随着机构参与的增加，这两个因素都会发生改变。在接下来的12个月里，我们预计会有更多有组织的参与者进入中心化期权市场，以满足随着整体市场持续扩大而不断增长的需求。我们认为去年10月份FTX对LedgerX的收购就标志着这种趋势的开始。

随着这些市场的发展，在实施效率和资本利用率方面，流动性自然会在各个场所开始分散。因此，像Paradigm这样的流动性网络将变得越来越重要，有望成为促进机构参与量的核心基础设施。通过Paradigm，机构可以为期货和期权交易提交自动、匿名的询价，并保证与KYC的交易对手进行结算。随着越来越多的传统金融机构进入加密货币，我们认为这个基础设施可以确保参与的便利性，为中心化场所带来大量增长。

去中心化的基础设施

与中心化场所一样，去中心化衍生品的交易量在很大程度上主要取决于永久期货。最初由永续合约协议领导，最近由dYdX领导，去中心化perp的日交易量通常徘徊在50亿美元左右。虽然过去三个月出现了暴涨，但去中心化perp的交易量只占整个加密货币衍生品交易量的1%以下。我们预计在未来12-24个月内去中心化perp的交易量会出现大幅增长，主要受三个因素的影响：

1.与其他DeFi应用的可兼容性：随着其他项目和协议陆续上线，以及建立在去中心化的永久互换协议之上，这些平台支持的价值将持续增长。

2.低成本/高速实施基础设施：更快的网络链，如Solana，以及像Arbitrum、Optimism和StarkEx/Net这样的以太坊扩展解决方案能够提供更低的交易成本和更好的用户体验。我们预计这将吸引更高的交易量。一个典型例子是dYdX最近实施的StarkEx实例，它实现了链下计算，在过去三个月将交易成本降低了一个数量级。我们认为，无论是在EVM还是其他方面，我们正处于可扩展性的早期阶段，并期望这些解决方案在未来12个月内能够使去中心化衍生品的交易体验变得更顺畅。像HXRO这样的项目已经开始打牢基础设施这个地基，这对于像Solana这样的链上去中心化期货和期权的发展至关重要。

3.开放的网络：不同于中心化的场所，去中心化的协议无需许可。加密货币市场占有率正在继续增长，并且出现在世界上越来越多的偏远地区，我们预计一些无法进入中心化基础设施的用户将开始通过去中心化协议参与全球互动。

随着去中心化期货市场的不断发展，我们预计期权市场也会马上跟进。如今，去中心化期权市场只是整个衍生品市场的一小部分，大多数成熟的协议都在以太坊主网上。然而，逐渐出现针对长期以来抑制去中心化期权市场扩大的三个因素的可行性解决方案，我们预计这将有助于在未来12个月内解锁这些市场：

1.交易费用+区块时间：根据持有期的不同，期权合约的交易费用会影响交易的利润率。长期以来，以太坊的高交易费使去中心化期权交易处于不利地位。此外，较长的区块时间导致了交易实施的不确定性，并且可能会为交易带来挑战，特别是多期交易，除非交易是原子性的。这两大挑战也使得基于订货簿的模式难以做市。此外，允许杠杆化的协议，需要清算人在有恶化风险的一头承担另一方。如果清算人必须支付高额的矿工费（交易的手续费）来进行清算并消除平台风险，这就会抑制参与积极性。为了缓解这种情况，协议就必须与他们分摊更高的清算部分，因此协议无法持续长期的商业模式。随着Solana以及Arbitrum和Starkware等以太坊扩展解决方案的出现，我们现在有了低成本的高速实施环境，缓解了这些挑战，促进了可行的期权交易。

2.AMM池的流动性对冲：出售期权的协议通常需要流动性的支撑。大多数协议是通过AMM结构的操作而获得流动性。然而，这往往使池子里的delta风险没有得到对冲，进而可能导致重要的非永久性损失。之前，此类事件已经导致像Charm on Ethereum这样的协议暂停了他们的期权产品交易。与TradFi期权卖家一样，期权协议必须对流动性池进行delta对冲以控制非永久性损失。这通常是通过期货来完成的，直到最近，这还是DeFi内部的一个新兴市场。随着这些基元的不断发展，我们预计期权协议会变得更加流动，从而更加活跃。

3.全额抵押要求：由于上文提到的区块时间限制和无法构建原子清算，许多现有的 DeFi 期权实现要求完全抵押。通过利用像 Solana 这样更快的网络链和更稳健的清算引擎（围绕更常见的市场更新标记），我们已经预见到像 Zeta 这样的协议未来能够提供低额抵押的期权。

我们预计能够加速去中心化期权使用的另一组基元是结构化的DeFi期权库（“DOV”）。DOVs改变了游戏规则，因为它们不仅为获取隐含波动率驱动的有机收益带来了民主化，而且还提供了管理非线性风险的可扩展方式。通过一些基本期权策略，如卖出持股看涨期权和卖出现金看跌期权，DOV场所为零售交易者提供获取对冲收益的机会，并保证相关期权协议的流动性。像Ribbon这样的期权库已经扩大到3亿美元的TVL，而像Friktion（1亿美元以上的TVL）和Katana（4500万美元以上的TVL）这样较新的场地在上线后的几周内迅速扩大，表明了人们对市场的强烈兴趣。随着这些协议继续扩大规模，我们预计去中心化的期权交易体验未来会变得更加顺畅。

总的来说，去中心化期权蓬勃发展的舞台终于成功搭建，我们预计在未来12-24个月内会有大量的资本流入这个领域，特别是在Solana和以太坊的扩展方案上。

除了去中心化的期货、期权和结构性产品，我们很高兴能够陆续看到创新的加密货币原生产品，如永续期权在沙盒中的发展。受大获成功的永久期货产品的启发，Dave White和Sam Bankman-Fried在他们最初的论文中提出了永续期权产品。一个永续期权可以用一系列不同期限的期权进行复制，方法是取加权和，其中每个期权以指数加权的算术方式进行加权（即50%的合约今天到期，25%的合约明天到期等），这使得其复制相对简单。 像01这样的协议也实现了浮动执行价格，这是基础资产价格随时间变化的指数加权平均数，允许永续期权合并所有执行价格，并保留其永续的特点。最后，我们也看到了像Deri这样的协议同时提供永久期货和永续期权，并且允许用户以非常DeFi-native的方式进行衍生品交易，提供期权和期货来进行链上对冲、投机和套利。我们希望能够尽快在主网上看到更多这样的服务。

结论

我们坚信，在未来12-24个月内，我们即将处于去中心化衍生品市场巨大增长的边缘。

发行这些产品和支持下一波数十亿美元协议的基础设施已经到位。

进入2022年之际，我们非常兴奋能够支持一些正在推动革命的最基本的项目（包括Paradigm, Zeta Markets, Friktion, Lyra, Drift和其他项目）。