播客笔记｜晨星首席策略师看好的 5 只股票

整理 & 编译：深潮 TechFlow

嘉宾：Dave Sekera，Morningstar 首席美国市场策略师

主持人：Susan Dziubinski，The Morning Filter

播客源：Morningstar， Inc。

原标题：5 Stocks to Buy That Defy Value vs。 Growth I July 20, 2026

播出日期：2026 年 7 月 20 日

利益声明：Dave Sekera 为 Morningstar（晨星）首席美国市场策略师，推荐基于晨星公允价值分析体系。晨星为独立投资研究机构，不涉及投行业务。文中标的推荐均来自晨星团队研究，不代表本刊立场。

要点总结

Dave Sekera 是 Morningstar 的首席美国市场策略师，每周一在 The Morning Filter 播客中复盘市场、预览财报季并给出具体选股。这期内容密度很高：AI 前景的分歧正在主导短期市场波动，通胀数据虽然降温但加息远未结束，台积电和 ASML 的公允价值被大幅上调后股价反而下跌，IBM 一夜暴跌 25%，PayPal 收到 Stripe 的收购要约，SpaceX 跌破了 IPO 发行价。

最值得关注的是 Dave 对仓位策略的调整。年初他建议超配价值加超配成长的杠铃策略，现在三类股票（价值、核心、成长）的折价幅度已经差不多了，他建议转向等权配置，等下半年出现新的错位再调整。本期最后推荐了 5 只"既有价值属性又有成长属性"的股票：洲际交易所（ICE）、美国电塔（AMT）、诺斯罗普·格鲁曼（NOC）、好时（HSY）和亚马逊（AMZN），全部基于晨星公允价值折价筛选。

精彩观点摘要

关于 AI 前景的分歧

• "除了加拿大野火的烟霾，AI 的中长期前景也在变得日益模糊。"
• "用户说 AI 不一定产生他们想要的结果，得用越来越大的 token 量才能生成需要的东西。"
• "Meta 在卖 AI 算力、在降 token 价格，这让市场担心 2028、2029 年的资本开支还能不能撑住。"

关于通胀和美联储路径

• "7 月加息的概率从 50% 以上跌到了 15% 以下，但 9 月仍是五五开。"
• "一个月的数据不代表趋势，油价又开始回升了。"
• "通胀现在低在市场关心事项清单的末尾，真正让大家焦虑的是 AI 的增长有多少已经反映在股价里。"

关于台积电和 ASML

• "台积电把 2026 年资本开支预算提高了 80 亿美元，到 620 亿美元，涨了 15%。管理层向来保守，所以下半年可能还有更多。"
• "ASML 要在 2027 年增产 30%，2028 年再增 30%。2027 年的产能我们认为已经基本订满了。"
• "市场已经在定价 2028 年的营收和利润了，而 2028 的假设分歧很大。"

关于私募信贷

• "私募信贷如果抛得太快太狠，可能构成系统性风险。"
• "过去十到十五年，私募信贷在高度杠杆化公司的融资中占比越来越大。如果这条资金渠道干涸，对整体经济和股市都是逆风。"

关于持仓全部盈利时怎么处理

• "持有高估的股票仅仅为了避税，是投资者能犯的最大错误之一。有时候就是得咬咬牙交资本利得税，换到更低估的机会去。"

关于策略调整

• "价值和成长、核心三类股票的折价幅度已经差不多了，没有理由再超配或低配任何一类。"
• "等权配置让你在下半年出现新的错位时，随时可以把资金调到任何一个方向。"

AI 前景的迷雾主导市场波动

Susan Dziubinski：先回顾上周市场，大盘跌了约 1.5%，科技股跌了超过 3.5%。发生了什么？

Dave Sekera：如果你看大盘走势以及涨跌幅最大的个股，不管是涨还是跌，核心驱动力仍然是 AI 的中长期前景。上周除了从加拿大野火飘来的烟霾，AI 的中长期前景也在变得日益模糊。

我听到很多讨论集中在 AI 到底有多贵。很多用户反映 AI 不一定产生他们想要的结果，得用越来越大的 token 量才能生成需要的东西。对中国竞争的担忧也在增加，虽然中国 AI 在变好，但同时在变便宜。还有人说当前算力可能已经够用了。Meta 在卖 AI 算力、在降 token 价格，这让市场担心 2028、2029 年的资本开支还能不能撑住。

但也有对冲信号。不少公司在财报电话会上谈 AI，一些早期指标显示 2027 年的资本开支计划还在上升，基础设施建设全速推进，AI 的采用率整体仍在增长。所以前方还有很长的跑道。价格的波动说到底就是 AI 板块风险偏好在来回摇摆。

通胀降温，但别急着宣告胜利

Susan：上周 CPI 和 PPI 都好于预期。市场怎么解读？对美联储政策意味着什么？

Dave Sekera：看 headline 和 core 的分项，上个月通胀确实在快速放缓。市场的反应是：仍然认为美联储未来会加息，但短期不一定。7 月会议前加息的概率从 50% 以上跌到了 15% 以下。不过 9 月会议仍是五五开，市场还定价了年底前至少一次、可能两次加息。

数据出来后股市有一波反弹，但很快回落了。一个月的数据不代表趋势，油价又开始回升了。低通胀只是把加息推迟到今年晚些时候，并没有消除加息的必要性。其次，通胀现在低在市场关心事项清单的末尾。财报季来了，大家真正焦虑的是 AI 的增长有多少已经反映在股价里，还有没有上行空间。

本周财报季：Alphabet、Tesla、Intel 三大看点

Susan：Alphabet 一直是你的推荐，股价低于晨星 433 美元公允价值。这次财报你想听到什么？

Dave Sekera：现在谈 2027 年指引还太早。市场会聚焦 AI 模型的状态：新模型的发布时间表、准确率、效率和性能指标，好跟其他模型做比较。然后是 AI 对搜索和货币化的更新，Google Cloud 的收入路径和指引。最后是 TPU 的对外销售，这对半导体板块很重要，看他们卖给了多少第三方客户而不只是自用。

Susan：Tesla 报告也在这周。晨星估值 450 美元。投资者该看什么？

Dave Sekera：Tesla 永远有两条线索。一条是财务数字：二季度交付量不错，分析师想看交付强劲对财务的具体影响，固定成本杠杆应该能改善利润率。自由现金流也要关注，公司在 FSD 和 Optimus 机器人上有大笔资本开支，而且后面可能花得更多。另一条是故事面：Robotaxi 推广计划、地域扩张、Cybercab 进展、FSD V15 什么时候发布、Optimus 人形机器人的更新。Tesla 归根结底是故事驱动的股票，短期交易看的就是故事。

Susan：Intel 也在这周报告。股价过去一个月小幅回调，但今年仍是翻倍股。你在关注什么？

Dave Sekera：得先把 Intel 过去两年的背景放进来看。这家公司错过了 AI 半导体竞赛，股价从 2021 年高点一路跌到 2025 年 7 月触底，然后今年开始复苏，从 4 月的 50 美元翻倍到 100 美元，现在略低于 100。原因是 AI 建设热潮导致 CPU 短缺，而 CPU 恰好是高效管理 AI 工作负载所需要的。

这次财报最大的问题是毛利率和毛利率指引。我想搞清楚 Intel 是像其他大宗化硬件公司那样，趁短缺能随便定价，还是 CPU 的定价权比较有限。还要看 CPU 需求展望，短缺还能持续多久才能等到供给跟上。晨星目前预测 CPU 需求在未来两年大致翻倍。

Intel 的晨星公允价值是 90 美元，当前交易价约 95 美元，三星评级，不确定性评级为"非常高"。上周五看了一下期权市场，两周期权的隐含波动率到了 120，算下来市场定价本周涨跌幅可达 17%。所以不管哪个方向，市场预期波动都会很大。

Schwab、Blackstone 与私募信贷的隐患

Susan：Charles Schwab 是你最近的推荐，这周开投资者日。股价略低于晨星 117 美元公允价值。会有惊喜吗？

Dave Sekera：大概率不会。Schwab 的财报通常是低波动事件。关注几个指标：净新增资产增长、客户现金余额、交易活动。这季度零售交易很活跃，交易收入应该不错。净息差方面要看管理层对收益率曲线和美联储下半年的判断给什么指引。

有一点值得留意：Schwab 的股价多少被卷入了"AI 可能颠覆传统金融业务"的担忧。如果管理层能就 AI 如何改变投顾业务、AI 智能现金管理对净息差的潜在影响给出一些清晰度，会有帮助。但总体应该还是低波动事件。

Susan：Blackstone 这周也报告。为什么把它放在关注列表上？

Dave Sekera：说实话，我对 Blackstone 本身没那么感兴趣。我关注它是想听私募信贷市场的信号。3 月我们在节目上推荐过 Blackstone，当时的逻辑是私募信贷市场负面情绪太过头了，股价跌得太快太狠。后来财报不错股价反弹，从四星升到三星，4 月就建议获利了结。

这次我想听两件事：一是私募信贷底层借款人的基本面如何，二是这些资产的定价。私募信贷没有公开市场，我怀疑很多头寸会有减值，或者说应该有减值。SEC 正在更仔细地审查这些组合的定价。私募信贷如果抛得太快太狠，可能构成系统性风险。过去十到十五年，私募信贷在高度杠杆化公司的融资中占比越来越大。如果这条资金渠道干涸，对整体经济和股市都是逆风。问题已经从"要不要认亏"变成了"认亏的速度"，是现在一次性大笔减值，还是分散到接下来几个季度慢慢消化。

台积电和 ASML：公允价值大涨，股价为何反跌

Susan：晨星在上周财报后大幅上调了 ASML 的公允价值。发生了什么？

Dave Sekera：业绩本身很强，但公允价值大幅上调跟季度盈利关系不大，主要因为产能扩张。ASML 计划 2027 年增产 30%，2028 年可能再增 30%。我们的分析师把更高产能纳入模型后，公允价值就上去了。2027 年的产能我们认为已经基本订满了，2028 年的增量产能估计也有 30% 已经被预订。我们相应上调了到 2030 年的收入预测，比如 2030 年营收从 600 亿美元上调到 700 亿美元，正好在公司长期指引的上限。ASML ADR 的公允价值上调到了 250 美元。

Susan：台积电的公允价值也上调了 27%，到 534 美元 ADR。原因是什么？

Dave Sekera：同样是业绩强但关键在未来增长。台积电上调了今年的收入指引到 40% 以上。更重要的是 2026 年资本开支预算提高了 80 亿美元，到 620 亿美元，涨了 15%。管理层向来保守，所以下半年可能还有更多资本开支和产能扩张。我们的假设是，今年加资本开支是因为他们已经在跟客户沟通了，那些超大规模客户也在上调 2027 年预算。

Susan：两家公允价值都涨了，为什么股价反而跌了？

Dave Sekera：几个原因。基本面上，市场已经把今年下半年的超预期增长定价进去了，2027 年的排产也基本被市场消化。现在开始要预测 2028 年的收入和利润了，而 2028 年的假设分歧非常大，价格波动反映了这种不确定性。

技术面上，韩国市场的溢出效应在压制整个半导体板块。韩国股市过去一两年涨得很猛，但高度集中，超过 50% 的市值就两只股票，三星和 SK Hynix，都是存储芯片公司。这两只年内涨了好几倍。韩国市场几周前见顶，现在跌了约 25%，技术上进入熊市。我们听到很多保证金账户被追缴，导致过去两周出现了大量被迫卖出。但即便跌了 25%，韩国市场年内还是涨了 50%，52 周翻倍。

IBM 暴跌、PayPal 被收购、SpaceX 跌破发行价

Susan：IBM 发布了初步二季度业绩，不好。股价跌了 25%。发生了什么？

Dave Sekera：IBM 在收入和利润两端都不及预期。管理层在电话会上把原因归结为客户资本开支的时间点变化，从大型机转向服务器、存储、内存等方向，还有一部分转向网络安全。大问题是：这到底是时间差，接下来几个季度还能回来，还是因为 AI 对大型机的替代导致这些销售永久流失了？我们的分析师认为是延迟而非取消，所以暂时维持公允价值不变。但如果这些销售确实被取消了，估值就有相当大的下行风险。

Susan：Progressive 财报后跌了 9%，但晨星维持 191 美元公允价值。怎么看？

Dave Sekera：保险板块整体高估已有一段时间了。Progressive、MetLife、Allstate、Chubb 大多是二星甚至一星。过去几年保费大幅上涨推动了收入增长，但保险是竞争性行业，高保费增长终将放缓。这次下跌就是市场在重新调整对保费增速的预期。

Susan：PayPal 上周涨了 22%，收到了 Stripe 和一家私募股权的收购要约。晨星公允价值 80 美元，怎么看这笔交易？

Dave Sekera：收购报价 60.50 美元一股，看起来是个比较实的报价，已经拿到了银行的承诺融资。战略上说得通：PayPal 的交易量加上 Stripe 的量，固定成本杠杆和规模优势都可以期待。报价跟年初股价差不多，但远低于我们 80 美元的公允价值。如果董事会愿意卖，可能还有上行空间，因为公司本身被低估，而且如果进入竞拍流程，可能会有其他竞购者加入。

Susan：SpaceX 跌破了 IPO 价格。晨星公允价值 62 美元。意外吗？

Dave Sekera：基本面不意外，但这么多利益相关方想维持股价在 IPO 价以上，跌得这么快确实让我意外。这对今年 IPO 市场的情绪可能是个负面信号。那些打算接下来几个月上市的 AI 公司，可能上不了，或者估值远低于预期。

我们的公允价值 62 美元并不是没算增长。去年营收 187 亿美元，今年预计 370 亿，2030 年预计 730 亿，差不多四年翻四倍。但去年是亏损的，今年预计刚盈亏平衡，2030 年每股利润也就 90 美分。按今天股价算市盈率，贵得离谱。如果对 SpaceX 感兴趣，可以回看 6 月 8 日那期跟覆盖该公司的分析师 Nick Owens 的访谈。

全部盈利怎么卖？三桶法

Susan：本周读者提问来自 BK：如果所有持仓都是盈利的，没有亏损股可以卖来抵税，怎么办？

Dave Sekera：这是个高质量的烦恼。我没法给个人具体建议，但可以分享一些思路。首先跟税务顾问聊聊。从基本面角度，先看哪些股票最被高估，技术面上哪些最超买。然后看这些股票在哪些账户里，是退休账户还是应税账户，在投资组合中起什么作用，是短期利得还是长期利得，个人税率未来会不会变化，是否接近退休税率会更低，是否考虑搬到低税州，是否做慈善捐赠（可以把升值的股票捐出去拿抵扣）。

把这些都理清了之后，我分三桶。第一桶是"现在就卖"：明显高估的，特别是基本面在恶化的，先卖的是最好的卖。第二桶是"减仓"：不一定全卖，但仓位占组合比例太大了，属于好公司但股票太贵。第三桶是"继续持有"：长期高信念的复利型股票，可能略贵但还有很长的再投资跑道。

持有高估的股票仅仅为了避税，是投资者能犯的最大错误之一。有时候就是得咬咬牙交资本利得税，换到更低估的机会去。

从杠铃到等权：5 只价值成长混合选股

Susan：在给选股之前，先聊聊你之前建议的杠铃策略现在是否还成立？

Dave Sekera：今年策略调整节奏很快。年初建议超配价值加超配成长、低配核心，逻辑是预期全年高波动，可以用杠铃在错位时调仓。2、3 月市场大跌，价值那端涨了几个点，成长和科技被砸得很狠。3 月底建议在价值端获利，转回超配成长，特别是被砸得最狠的科技和 AI 股。5 月底市场快速反弹后，又建议在成长端获利，回到杠铃。

现在看 6 月和 7 月初的估值变化，价值和成长、核心三类股票的折价幅度已经差不多了，没有理由再超配或低配任何一类。下半年风险比年初看起来更均衡，等权配置让你在出现新的错位时随时可以把资金调到任何一个方向。

Susan：本周选股主题是"既有价值又有成长属性"的股票。第一只是洲际交易所（ICE）。

Dave Sekera：五星评级，22% 折价，1.5% 股息率，低不确定性，宽护城河，基于成本优势、网络效应和无形资产。在晨星风格箱里属于中盘核心。

今年跌了超过 10%，很大一部分原因是被卷入了"AI 可能颠覆传统业务"的担忧。但我们的投资逻辑没变。ICE 是全球主导的期货交易所，尤其在能源合约上。基于流动性的网络效应，AI 几乎不可能复制或颠覆。交易需要清算和抵押品管理，这构成了进入壁垒。而且 ICE 拥有大量专有定价和市场数据，在所有人都用公开数据训练 AI 的世界里，专有数据的价值只会越来越高。别忘了它还拥有纽约证券交易所。

Susan：第二只是美国电塔（AMT）。

Dave Sekera：四星评级，24% 折价，4.1% 股息率，中不确定性，窄护城河，基于高效规模和转换成本。中盘核心。REIT 今年整体还行，但 AMT 基本平的。通信塔板块都在跌，很大一部分原因是市场担心 SpaceX 会颠覆传统无线通信。我跟负责通信板块的 Mike Hodel 聊过，他认为短期看不到。SpaceX 的卫星覆盖更像补充，偏远地区有用，但城市和郊区还是基站更划算，因为密度足够大才能从塔上获得固定成本杠杆，卫星做不到。

Susan：第三只是诺斯罗普·格鲁曼（NOC）。

Dave Sekera：四星评级，约 20% 折价，1.8% 股息率，中不确定性，宽护城河，基于转换成本和无形资产。中盘核心。这是 2025 年推荐过的，涨了不少，3 月升到二星时建议获利。现在跌回来，给了重新建仓的机会。一季度业绩没问题，公司达成了加速生产 Sentinel 弹道导弹和 B-1 轰炸机的协议。国防开支在美国、欧洲、中东和全球其他地区都在上升，这个顺风没有变。

Susan：第四只是好时（HSY）。

Dave Sekera：五星评级，25% 折价，3.4% 股息率，低不确定性，宽护城河，基于成本优势和无形资产。中盘核心。2025 年推荐过多次，今年 2、3 月涨到二星后回落，现在超跌了。可可价 2023、2024 年飙升，2025 年全年回落筑底，现在又开始爬升，但仍远低于 2024 年的峰值。可可通常只占好时 COGS 的 20% 到 50%，有些利润率压力但不足以改变长期投资逻辑。好时在美国巧克力市场占 36%，最接近的竞争对手 Mars 才 29%，其余品牌和自有品牌份额都很分散。2026 年盈利预期 20 倍 PE，2027 年降到 18 倍，对一个宽护城河的复利型公司来说不算贵。

Susan：最后一只，亚马逊（AMZN）。

Dave Sekera：四星评级，12% 折价，无股息，中不确定性，宽护城河。亚马逊是仅有两家拥有四种护城河来源的公司之一：成本优势、转换成本、网络效应和无形资产。在风格箱里属于大盘核心。

我区分"组合中的核心持仓"和"风格箱里的核心类别"。风格箱里的核心是说一只股票有一些成长属性也有一些价值属性，但不足以归入任何一类。组合中的核心持仓是那种你想穿越经济周期和市场周期长期持有的股票，有很长的增长跑道、持久竞争优势和健康资产负债表。亚马逊在我的定义里两者兼具。AWS 还有很长的跑道，零售业务利润率可以继续扩张，广告业务非常有价值。未来五年平均 15% 的盈利增长，交易在 2026 年盈利预期的 30 倍，而过去五年平均 40 倍，过去十年 57 倍。30 倍看着不便宜，但放到增长预期和历史估值区间里看，今天的价位有吸引力。